1. 오리온홀딩스, 무엇으로 돈을 버나요?

초코파이, 포카칩, 고래밥. 마트나 편의점에서 한 번쯤 집어 든 과자들이죠. 이 브랜드들을 만드는 회사가 오리온이라는 건 다들 아실 텐데, 오리온홀딩스는 바로 그 오리온의 지주회사예요. 2017년에 인적분할을 거쳐 제과 사업은 오리온이라는 별도 법인으로 떼어내고, 오리온홀딩스는 그 오리온을 비롯한 자회사들의 지분을 관리하고 거기서 로열티, 임대료, 배당금을 받는 회사로 남았거든요.

그런데 여기서 헷갈리기 쉬운 지점이 하나 있어요. 오리온홀딩스가 발표하는 연결재무제표를 보면 매출이 조 단위로 찍히는데, 이건 오리온홀딩스 자체가 번 돈이 아니에요. 자회사인 오리온이 벌어들인 매출과 이익이 연결회계 규정에 따라 그대로 얹혀서 나오는 숫자거든요. 실제로 오리온홀딩스의 지주부문 자체 매출은 분기 별도기준으로 614억원 수준밖에 안 돼요. 나머지 대부분은 초코파이를 파는 오리온의 몫인 셈이죠. 그러니까 오리온홀딩스를 이해하려면 결국 자회사 오리온이 지금 어디서 크고 있는지를 봐야 해요.

지금 오리온의 성장은 국내가 아니라 해외에서 나와요. 중국법인 매출이 오리온 전체 연결매출의 43.6퍼센트를 차지할 정도로 비중이 크고, 베트남과 러시아 법인도 각각 두 자릿수로 성장하며 힘을 보태고 있어요. 오리온홀딩스 입장에서는 이 성장의 열매를 직접 만드는 게 아니라 로열티와 배당으로 받아 가는 자리에 있는 거예요. 마치 공장을 직접 돌리는 대신, 잘 돌아가는 공장의 지분을 들고 배당표를 받는 투자자 같은 위치라고 보면 돼요.

그리고 최근 오리온홀딩스는 이렇게 쌓인 돈을 완전히 다른 곳에도 심기 시작했어요. 2024년에 항암신약을 개발하는 바이오기업의 최대주주로 올라선 건데, 자세한 이야기는 뒤에서 다시 다룰게요. 한마디로 정리하면, 오리온홀딩스는 오리온이 해외에서 벌어온 돈을 곳간에 쌓아두고, 그 돈의 일부를 새로운 사업에 심어 넣는 지주회사예요.

2. 그래서, 얼마나 잘 벌고 있나요?

2025년 연결 매출은 33931억원이었고, 영업이익은 4877억원, 순이익은 3378억원을 기록했어요. 매출은 꾸준히 늘어나는 흐름인데, 순이익은 2024년의 4795억원보다 오히려 줄었어요. 영업이익이 크게 흔들리지 않았는데 순이익만 줄었다는 건, 영업 밖의 어딘가에서 손익이 움직였다는 뜻이에요. 뒤에서 설명할 바이오 투자 이야기와 이어지는 대목이니 기억해두면 좋아요.

2025년 매출총이익률은 36.15퍼센트, 영업이익률은 14.37퍼센트예요. 만원어치를 팔면 3,615원이 원가를 뺀 이익으로 남고, 그중에서 1,437원이 영업이익으로 남는다는 뜻이죠. 이 마진의 정체는 사실 지주회사의 마진이 아니라 오리온이라는 제과회사의 마진이에요. 초코파이 같은 브랜드가 국내외에서 프리미엄을 받고 팔리는 힘, 그리고 중국과 베트남 현지에 이미 지어놓은 공장에 판매물량이 계속 실리면서 나오는 규모의 경제, 이 두 가지가 겹쳐서 나오는 숫자예요. 실제로 최근 분기 실적에서도 중국법인 영업이익이 매출보다 훨씬 큰 폭으로 늘어난 걸 보면, 이미 자리잡은 생산라인에 물량만 더 태워도 이익이 배로 남는 구조라는 걸 알 수 있어요.

그런데 매출총이익률에서 영업이익률로, 다시 순이익률(9.95퍼센트)로 내려가는 구간을 자세히 보면 순이익률 쪽에서 유독 출렁임이 커요. 만원 팔면 995원이 최종적으로 남는 셈인데, 이 숫자가 해마다 크게 움직이는 이유는 본업의 마진이 흔들려서가 아니에요. 오리온홀딩스가 지분법으로 들고 있는 바이오 투자회사의 손익이 순이익에 그대로 반영되기 때문이에요. 그 회사가 적자를 내던 시기엔 순이익률이 눌리고, 흑자로 돌아서면 순이익률이 다시 올라가는 식이죠. 그러니까 오리온홀딩스의 순이익률은 제과 본업의 성적표라기보다, 바이오 베팅의 성적표까지 함께 보여주는 숫자라고 이해하는 게 맞아요.

2025년 ROE는 6.55퍼센트예요. 자기자본 대비 얼마를 벌었는지를 보여주는 숫자인데, 오리온홀딩스는 부채비율이 19.93퍼센트로 낮고 자기자본이 두꺼운 편이라 이익이 늘어도 ROE가 급등하기 어렵고, 반대로 이익이 줄어도 완만하게 내려가는 구조예요. 2024년 9.83퍼센트에서 2025년 6.55퍼센트로 내려간 것도 이런 흐름 안에 있는데, 결국 ROE를 가장 크게 흔드는 건 자본 규모가 아니라 분자인 순이익, 그중에서도 앞서 말한 지분법손익의 출렁임이에요.

3. 실제로 손에 쥐는 현금은요?

장부상 이익과 실제로 통장에 들어오는 현금은 다를 수 있어요. 오리온홀딩스는 2025년 영업활동현금흐름(OCF)으로 5141억원을 벌어들였는데, 이는 2025년 영업이익 4877억원과 크게 벌어지지 않는 수준이에요. 재고나 매출채권이 매출보다 훨씬 빠르게 쌓이면 장부 이익보다 현금이 덜 들어오기 마련인데, 오리온홀딩스는 그런 신호가 크지 않다는 뜻이죠.

여기에 더해 오리온홀딩스는 지주회사 특성상 설비투자 부담이 크지 않아요. 공장을 새로 짓거나 라인을 늘리는 투자는 자회사인 오리온이 직접 하고, 오리온홀딩스는 그 결실을 로열티와 배당으로만 받아가는 자리에 있거든요. 그래서 벌어들인 현금 중 재투자로 빠져나가는 몫이 작고, 곳간에 남는 돈이 상대적으로 두둑해요. 실제로 시가총액 대비 잉여현금흐름 비율(FCF수익률)이 2025년 기준 28.6퍼센트에 달할 정도예요.

이렇게 쌓인 현금은 오리온홀딩스에 두 가지를 가능하게 해줘요. 하나는 앞서 본 것처럼 꾸준히 늘려온 배당이고, 다른 하나는 뒤에서 다룰 바이오 쪽 대규모 투자예요. 다만 2024년(6763억원)에 비해 2025년 OCF(5141억원)가 줄어든 건 눈여겨볼 부분이에요. 이 돈이 배당과 새 사업 투자 두 곳으로 동시에 나가야 하는 구조라서, 현금이 이 회사에서 갖는 의미는 단순한 여윳돈이 아니라 두 갈래 자본배분을 동시에 감당하는 체력이라고 보는 게 맞아요.

4. 번 돈을 어디에 쓰나요?

오리온홀딩스는 최근 수년간 배당금 지급액을 꾸준히 늘려왔고, 자사주 매입이나 소각은 사실상 하지 않고 있어요. 배당수익률로 보면 2024년 5.31퍼센트까지 올랐다가 2025년엔 3.87퍼센트로 내려왔는데, 이건 배당이 줄어서라기보다 주가가 오른 영향이 섞여 있다고 봐야 해요. 어쨌든 방향 자체는 자사주보다 배당 쪽에 확실히 무게가 실린 환원 방식이에요.

그런데 오리온홀딩스가 번 돈을 쓰는 또 다른 축이 있어요. 2024년 3월, 홍콩 소재 계열사를 통해 항암신약 개발기업인 리가켐바이오사이언스 지분 25.73퍼센트를 5485억원에 사들여 최대주주가 된 거예요. 여기에 2025년에도 약 1250억원을 추가로 투입해 지분율 25.53퍼센트를 지켰고요. 오리온홀딩스의 시가총액이 15340억원인 걸 감안하면, 이건 곳간의 상당 부분을 한 번에 새 사업에 태운 결정이라고 볼 수 있어요.

왜 이런 선택을 했을까요. 제과라는 한 우물에만 기대는 이익 구조로는 성장의 축이 좁다고 본 셈이에요. 리가켐바이오사이언스는 항체와 약물을 결합해 암세포만 표적 공격하는 ADC라는 기술을 가진 회사로, 얀센이나 암젠 같은 글로벌 제약사와 누적 10조원 규모의 기술수출 계약을 맺은 국내 선두주자예요. 여기에 더해 오리온홀딩스는 자체적으로도 치과질환 치료제, 결핵백신, 대장암 진단키트 같은 작은 바이오 사업들을 여러 개 굴리고 있어요. 배당은 늘리면서도 동시에 이런 새 판에 큰돈을 계속 태운다는 점에서, 오리온홀딩스의 자본배분은 안정적인 본업의 현금을 밑천 삼아 다음 성장축을 사는 방식이라고 정리할 수 있어요.

5. 앞으로는 어떻게 될까요?

리가켐바이오사이언스는 최근 분기 누적 순이익이 전년 적자(-575억원)에서 138억원 흑자로 돌아섰어요. 기술이전 로열티 매출이 늘어난 영향인데, 이 흐름이 이어진다면 그동안 오리온홀딩스 순이익을 눌러온 지분법손실 부담이 줄어드는 방향으로 갈 수 있어요. 자체 바이오 사업 쪽에서도 치과질환 치료제가 미국에서 임상을 이어가고 있고, 대장암 체외진단키트는 중국에서 현지 품목허가를 신청해둔 상태예요. 모두 아직 이익에 크게 잡히지 않는 초기 단계지만, 몇 년 뒤 오리온홀딩스의 사업 구성을 바꿀 수 있는 씨앗들이에요.

다음에 확인하면 좋을 것 3가지를 정리하면 이래요.

1. 리가켐바이오사이언스의 흑자 전환이 일회성이 아니라 이어지는 흐름인지.
2. 오리온의 중국·베트남·러시아 해외법인 성장세가 계속되는지.
3. 오리온바이오로직스의 치과질환 치료제 미국 임상과 대장암 진단키트의 중국 허가가 실제로 진전되는지.

6. 조심해서 봐야 할 점은요?

가장 먼저 볼 건 집중도예요. 오리온홀딩스의 연결실적은 사실상 자회사 오리온 한 곳에 크게 쏠려 있어요. 오리온의 해외 실적이 부진해지면 오리온홀딩스의 실적도 그대로 흔들릴 수밖에 없는 구조죠. 실제로 오리온홀딩스의 영업이익률은 지난 11년 동안 4.35퍼센트에서 15.84퍼센트까지, 11.49퍼센트포인트나 벌어진 적이 있어요. 다만 이 중 가장 낮았던 4.35퍼센트는 2017년 분할 첫해의 일회성 회계 효과가 섞인 수치라, 그 해를 빼고 보면 대체로 12퍼센트대에서 16퍼센트대 사이를 오갔다고 보는 게 더 정확해요.

두 번째는 바이오 투자예요. 리가켐바이오사이언스 지분은 지분법으로 반영되기 때문에, 오리온홀딩스가 다시 적자로 돌아서면 그 손실이 지분율만큼 오리온홀딩스 순이익을 깎아먹는 구조예요. 실제로 오리온홀딩스 현금흐름표의 지분법손실 조정 항목은 2024년 70억원에서 2025년 275억원으로 늘었어요. 게다가 리가켐바이오사이언스는 임상 단계의 신약개발기업이라, 임상이 실패하거나 기술수출이 늦어지면 추가 자금이 더 필요해질 수 있고, 이는 오리온홀딩스의 추가 투자 부담으로 이어질 수 있어요.

그래도 재무 여력만 보면 아직은 흔들릴 정도는 아니에요. 부채비율이 19.93퍼센트, 유동비율이 279.57퍼센트로 지주회사치고도 꽤 여유가 있거든요. 다만 이 여유가 배당 재원과 바이오 투자 재원 양쪽에 동시에 쓰여야 한다는 점은 계속 지켜볼 부분이에요.

7. 지금 주가, 비싼 걸까요?

오늘(2026년 7월 31일) 종가 25500원 기준으로 오리온홀딩스의 PER은 4.12배예요. PER은 지금 이익 수준이 앞으로도 그대로 유지된다고 가정했을 때, 투자한 원금을 몇 년 만에 회수하는 셈인지를 보여주는 숫자예요. 4.12배라는 건 대략 4년이면 원금을 이익으로 회수하는 속도라는 뜻이죠. 다만 오리온홀딩스는 순이익이 바이오 지분법손익에 따라 출렁이는 회사라서, 이익이 늘어난 해엔 PER이 낮아 보이고 이익이 줄어든 해엔 PER이 높아 보이는 착시가 생길 수 있어요. 2015년엔 PER이 19.52배까지 올라간 적도 있었으니, 지금의 4배대는 과거 평균보다 확실히 낮은 편이에요.

PBR은 오늘 종가 기준 0.29배예요. 만원어치 순자산에 2,900원 정도의 가격이 매겨져 있다는 뜻이에요. 이건 지주회사들이 흔히 겪는 할인, 그러니까 자회사 지분 가치를 온전히 다 인정받지 못하는 현상과 겹쳐 있는 숫자이기도 해요. 결국 지금 오리온홀딩스의 몸값은 제과 본업의 안정적인 현금흐름과, 아직 결과가 확실치 않은 바이오 베팅 사이 어딘가에 걸린 기대를 담고 있는 셈이에요. 이 기대가 어느 쪽으로 기우는지는 앞서 정리한 확인거리들을 따라가 보면 감을 잡을 수 있을 거예요.