대한항공

1. 대한항공, 무엇으로 돈을 버나요?

공항에서 하늘색 꼬리날개에 태극 문양이 그려진 비행기를 보신 적 있으실 거예요. 대한항공이죠. 여기까지는 누구나 아는 얼굴이에요. 그런데 대한항공이 파는 건 좌석만이 아니랍니다.

비행기 한 대가 뜰 때 위층에는 승객이 타고, 아래층 화물칸에는 짐이 실려요. 대한항공은 이 두 칸을 동시에 팝니다. 매출을 뜯어보면 국제선 여객이 56~58%, 국내선 여객이 3% 남짓이고, 화물이 24~27%를 차지해요. 여객 넷에 화물 하나꼴이죠. 2025년 기준 국내 국제여객 시장 점유율은 17.7%인데 국제화물 점유율은 24.2%예요. 화물 쪽 존재감이 오히려 더 크다는 게 보이시죠?

세 번째 다리도 있어요. 항공우주사업본부인데요, 보잉과 에어버스 항공기의 날개와 동체 구조물을 설계해 납품하고, 약 50년간 국군과 미군 항공기의 창정비와 성능개량을 맡아왔어요. 요즘은 중고도무인기나 스텔스 무인편대기 같은 무인기도 만들죠. 2026년 1분기 매출 2,522억원으로 전체의 5.6%밖에 안 되지만, 1년 만에 87% 늘었습니다.

그리고 2024년 12월, 큰 사건이 있었어요. 대한항공이 아시아나항공 지분 63.88%를 약 1.5조원에 사들여 자회사로 편입한 거예요. 2025년부터 아시아나 실적이 연결재무제표에 그대로 들어오기 시작했고, 대한항공은 국내 최대 항공그룹이 됐죠. 2026년 1분기 기준 여객기 143대로 국내 10개 도시, 해외 33개국 96개 도시에 날아갑니다.

한마디로 대한항공은 비행기라는 아주 비싼 자산을 빚을 끼고 사들여, 그 위층과 아래층을 동시에 파는 회사예요. 자산이 무겁고 빚이 많다는 점, 이건 뒤에서 계속 나올 이야기니 기억해두세요.

2. 실적, 그래서 얼마나 잘 벌고 있나요?

매출 · 영업이익

연간분기

2025년 매출은 25조 2,255억원이었어요. 2024년 17조 8,707억원에서 41.2% 뛴 사상 최대 규모죠. 그런데 순이익은 1조 3,819억원에서 6,473억원으로 오히려 반토막이 났어요. 매출은 역대 최대인데 이익은 줄었다니, 왜 이런 일이 벌어졌을까요?

매출총이익률 · 영업이익률 · 순이익률

연간분기

답은 마진에 있어요. 2025년 영업이익률은 4.41%예요. 만원어치 팔아서 441원 남겼다는 뜻이죠. 2024년엔 11.81%, 만원에 1,181원이었으니 남기는 돈이 3분의 1 수준으로 줄어든 거예요. 순이익률도 2.57%까지 내려왔고요.

이유는 층층이 쌓여 있어요. 첫째, 원가 자체가 불었습니다. 매출총이익률이 21.03%에서 14.57%로 내려앉았거든요. 항공사는 연료비, 정비비, 승무원 인건비가 전부 매출원가로 들어가요. 2025년 연료비는 5조원에서 6조 7,000억원으로, 인건비는 2조 7,000억원에서 4조 2,000억원으로 늘었어요. 아시아나 몫이 통째로 얹힌 결과죠.

둘째, 덩치는 합쳤는데 살림은 아직 안 합쳐졌어요. 통합 초기라 두 회사 노선이 겹치는 구간이 있고, 기종도 제각각이라 비효율적으로 굴러갑니다. 두 집 살림을 한 지붕 아래로 옮겼는데 냉장고가 아직 두 대인 상태라고 보면 돼요. 그 결과 영업이익은 2조 1,102억원에서 1조 1,136억원으로 47.2% 줄었어요.

셋째, 원래 항공업은 마진이 크게 출렁이는 장사예요. 최근 11년 동안 영업이익률은 최저 1.43%에서 최고 20.08%까지 오갔어요. 18.65%포인트 차이니까 어마어마한 진폭이죠. 좌석과 화물칸은 안 팔리면 그날로 사라지는 재고인데, 비행기값과 인건비는 손님이 있든 없든 나가거든요. 고정비가 무거운 장사의 숙명이랍니다.

ROE (자기자본이익률)

연간분기

ROE는 주주가 맡긴 돈으로 얼마나 벌었나를 보는 숫자예요. 2025년은 5.65%였어요. 2024년 12.6%에서 절반 넘게 내려왔고, 2026년 1분기까지의 최근 1년으로 보면 2.94%까지 더 낮아져 있습니다.

여기서 짚어둘 게 있어요. 대한항공의 부채비율은 339.88%예요. 빌린 돈이 자기 돈의 세 배가 넘는다는 뜻이죠. 자기자본이 얇으면 ROE를 계산할 때 나누는 값이 작아져서, 이익이 조금만 늘어도 ROE가 확 튀고 조금만 줄어도 뚝 떨어져요. 실제로 2022년엔 18.61%까지 올랐다가 지금은 5.65%죠. 대한항공의 ROE는 자본 규모보다 그해 업황 이익에 훨씬 크게 좌우된다고 보시면 됩니다.

3. 현금흐름, 실제로 손에 쥐는 돈은요?

영업현금흐름 · FCF

연간분기

2025년 순이익은 6,473억원이었는데, 영업으로 실제 들어온 현금은 4조 752억원이었어요. 여섯 배가 넘죠. 왜 이렇게 벌어질까요?

감가상각 때문이에요. 비행기 한 대 값을 사는 해에 다 털지 않고 여러 해에 나눠 비용으로 잡거든요. 장부에서는 매년 비용이 빠지지만 통장에서 돈이 나가는 건 아니죠. 비행기처럼 비싼 자산을 잔뜩 굴리는 회사일수록 이 간격이 커요. 그래서 항공사는 장부 이익보다 통장 현금을 봐야 실체가 보인답니다.

다만 2025년엔 그 현금도 줄었어요. 2024년 4조 5,589억원에서 4조 752억원으로 내려왔고, 매출 대비 영업현금 비율은 16.16%예요. 만원 팔면 1,616원이 현금으로 남는다는 뜻인데, 매출이 41.2%나 커졌는데도 들어온 현금은 오히려 줄었다는 게 핵심이에요.

잉여현금흐름은 2025년에 마이너스로 돌아섰습니다. 영업으로 번 현금보다 항공기 같은 곳에 투자한 돈이 더 많았다는 뜻이에요. 시가총액 대비 잉여현금 비율이 -2.58%였죠. 항공사는 비행기를 계속 사고 갈아끼우지 않으면 연료 효율에서 밀리기 때문에, 투자를 멈출 수가 없어요.

그럼 이 현금은 대한항공에 무엇을 가능하게 할까요? 4조 752억원 규모의 영업현금이 있어야 항공기 리스료와 이자를 내고, 배당을 하고, 통합 과정의 비용을 버틸 수 있어요. 현금이 남아도는 강점이라기보다는, 이만한 현금이 들어와야 이만한 자산을 굴릴 수 있는 구조에 가깝죠. 그래서 다음 이야기, 번 돈을 어디에 쓰는지가 중요해집니다.

4. 배당과 투자, 번 돈을 어디에 쓰나요?

쓰는 곳은 크게 셋이에요. 배당, 항공기, 그리고 아시아나.

먼저 배당. 대한항공은 코로나로 4년 동안 배당을 못 하다가 2022년 결산분부터 다시 시작했어요. 보통주 한 주당 750원, 총 2,770억원이었죠. 이어서 별도 기준 순이익의 30% 이내를 배당하겠다는 중장기 정책을 공표했고, 원래 2025년까지였던 이 약속을 2026년까지로 한 해 늘렸습니다. 2017년엔 배당성향이 3%였는데 지금은 30%니까, 6년 만에 10배로 늘어난 거예요. 2025년 배당수익률은 3.34%였어요. 만원어치 주식을 들고 있으면 한 해 334원쯤 받는다는 뜻이죠. 배당액을 확정한 뒤에 기준일을 정하도록 정관도 바꿔서, 얼마 받는지 모른 채 사야 했던 이른바 깜깜이 배당에서도 벗어났고요. 항공사 중에서는 유일하게 코리아 밸류업 지수에 들어가 있습니다.

다음은 항공기예요. 2026년 3월 대한항공은 54조 873억원을 들여 새 항공기 103대를 도입하겠다고 공시했어요. 보잉 777-9 20대, 787-10 25대, 737-10 50대, 화물기 777-8F 8대 등을 2039년 말까지 순차적으로 받습니다. 수출입은행 수출금융 3,000억원과 공급망안정화기금 4,000억원 등 7,000억원 규모의 정책금융도 확보했고요. 새 기종은 경량 소재를 써서 연료 효율이 좋고 탄소 배출이 적어요. 연료비가 얼마나 무거운지 앞에서 보셨죠? 새 비행기는 그 자체가 원가를 줄이는 투자인 거예요.

마지막이 아시아나입니다. 지분 인수에 약 1.5조원을 썼고, 지금은 두 회사를 하나로 붙이는 데 돈과 시간을 쏟고 있어요.

성향을 정리하면, 대한항공은 압도적으로 재투자하는 쪽이에요. 배당 2,770억원과 항공기 54조 873억원은 자릿수가 아예 다르죠. 항공업은 비행기를 갈아끼우지 않으면 연료비에서 지고, 노선을 넓히지 않으면 자리를 뺏기는 산업이라 투자가 숙명에 가까워요. 그 와중에 배당성향을 3%에서 30%로 끌어올린 건, 주주환원을 계속 뒤로만 미루지는 않겠다는 신호로 읽힙니다.

5. 앞으로는 어떻게 될까요?

가장 큰 일정은 이미 정해져 있어요. 2026년 5월 13일 대한항공과 아시아나항공은 각각 이사회를 열어 합병계약 체결을 승인했습니다. 2020년 11월 신주인수계약을 맺은 지 5년 6개월 만이었죠. 그리고 2026년 12월 17일, 아시아나항공은 대한항공으로 완전히 흡수돼요. 아시아나는 상장폐지되고 자산과 부채, 권리의무, 근로자까지 전부 대한항공이 승계합니다. 저비용항공사인 에어서울과 에어부산은 2027년 3월 17일에 진에어로 합쳐지고요.

통합의 목적은 결국 비용이에요. 지금 대한항공 그룹이 굴리는 항공기 기종은 10여 종인데, 이걸 5~6개 주요 기종군으로 줄일 계획이거든요. 기종이 줄면 정비도, 부품 재고도, 조종사 훈련 과정도 함께 줄어요. 앞에서 본 마진 하락이 통합 초기의 중복 비용 탓이었다면, 통합이 끝난 뒤엔 그 반대 방향으로 힘이 작동할 여지가 있는 셈이죠.

두 번째 흐름은 화물이에요. AI 데이터센터 투자가 늘면서 반도체와 서버 장비 같은 고부가 화물 수요가 붙고 있어요. AI 관련 화물은 무게로는 전체 항공화물의 7%밖에 안 되는데 가치로는 53.5%를 차지합니다. 값비싸고 늦으면 손해가 큰 물건이라 운임을 올려도 화주가 버티기 어렵다는 뜻이죠. 대한항공이 국제화물에서 24.2% 점유율을 갖고 있다는 점과 겹쳐 보면 의미가 커요.

세 번째는 항공우주입니다. 아직 매출 비중은 5.6% 수준이지만 무인기와 정비 사업을 앞세워 1년 만에 87% 성장했어요. 여객과 화물이라는 두 다리에 세 번째 다리를 붙이려는 시도로 볼 수 있죠.

다음에 확인하면 좋을 것 3가지예요. 첫째, 2026년 12월 17일 통합 이후 영업이익률이 4.41%에서 회복되는지. 둘째, 중복노선 정리와 기종 단순화가 실제로 연료비와 인건비를 줄이는지. 셋째, 화물 매출이 AI 수요를 타고 계속 늘어나는지입니다.

6. 조심해서 봐야 할 점은요?

첫째는 유가와 환율이에요. 대한항공은 연료를 달러로 사고 항공기 리스료도 달러로 냅니다. 외화부채도 많고요. 환율이 10원 움직일 때마다 대한항공과 아시아나 양사 손익이 800억원 안팎 출렁인다는 분석이 있어요. 유가가 오르면 연간 1조원 수준의 비용 부담이 생길 수 있고, 고환율과 겹치면 양사 합산 최대 2조원까지 손익 압박 요인이 될 수 있다고 봅니다. 특히 아시아나는 외화부채 중심 구조라, 통합 뒤 대한항공의 환율 노출도는 지금보다 더 커질 가능성이 있어요.

둘째는 빚이에요. 2025년 부채비율은 339.88%인데, 2026년 1분기 기준으로는 372.81%까지 올라갔습니다. 2023년에 209.64%였던 걸 생각하면 다시 무거워진 거죠. 비행기를 리스와 차입으로 확보하는 사업 구조상 어쩔 수 없는 면이 있지만, 빚이 많으면 금리가 오를 때 이자 부담이 커지고 불황을 버틸 여유가 줄어요.

셋째는 이익의 진폭이에요. 앞에서 봤듯 영업이익률이 11년 사이 1.43%에서 20.08%까지 오갔어요. 전염병, 유가, 경기 가운데 하나만 틀어져도 실적이 크게 흔들리는 업종이라는 뜻입니다. 여기에 통합이라는 대형 공사가 겹쳐 있어서, 당분간은 평소보다 변수가 많다고 보는 게 맞아요.

넷째, 재고자산이 1년 새 23.76% 늘었어요. 항공사의 재고는 대부분 항공유와 정비용 부품인데, 아시아나가 연결되면서 늘어난 몫이 크겠지만 통합이 정리된 뒤에도 이 증가세가 이어지는지는 지켜볼 만합니다.

솔직히 말하면, 지금의 대한항공은 숫자가 예쁜 국면이 아니에요. 덩치는 커졌는데 마진은 눌렸고 빚은 늘었죠. 다만 그게 통합이라는 한시적 공사 때문인지, 아니면 구조적으로 굳어진 것인지는 통합 이후 숫자로 확인해야 알 수 있어요.

7. 대한항공 주가, 지금 비싼 걸까요?

2026년 8월 12일 종가는 26,550원, 시가총액은 9조 7,763억원이에요.

PER부터 볼게요. PER은 지금 가격으로 회사를 통째로 샀을 때 그 회사가 버는 이익으로 원금을 뽑는 데 몇 해 걸리나를 보는 숫자예요. 오늘 종가 기준 대한항공의 PER은 29.53배입니다. 산술적으로는 30년 가까이 걸린다는 뜻이죠.

PER 추이 (최근 3년)

그런데 여기서 착시를 조심해야 해요. PER의 분모는 이익인데, 대한항공의 이익은 앞에서 봤듯 크게 출렁이거든요. 2025년 결산 기준 PER은 12.83배였어요. 그때보다 주가가 크게 뛴 게 아니라, 통합 비용으로 이익이 줄면서 PER 숫자가 커진 쪽에 가까워요. 이익이 줄면 PER은 높아 보이고 이익이 늘면 낮아 보이니까요. 실적이 널뛰는 회사의 PER은 늘 이 점을 감안해서 봐야 합니다.

그래서 자산으로도 한 번 봐요. PBR은 주가를 주주 몫 순자산과 견주는 값이에요. 오늘 기준 대한항공의 PBR은 0.87배입니다. 장부에 적힌 주주 몫 자산보다 13% 낮은 값에 시장이 값을 매기고 있다는 뜻이죠. 2025년 결산 기준으로는 0.72배였어요. 항공사는 비행기라는 실물 자산이 장부에 크게 잡히는 업종이라 PBR이 나름의 의미를 갖지만, 그 자산의 상당 부분을 빚으로 샀다는 점도 함께 봐야 해요. 배당 쪽으로는 2025년 배당수익률이 3.34%였고요.

정리하면, 지금 대한항공에 매겨진 가격은 통합 비용에 눌린 오늘의 이익에 매긴 값이라기보다 통합이 끝난 뒤의 모습에 매긴 값에 가까워요. 2026년 12월 17일 이후 중복 비용이 걷히고 마진이 어디까지 돌아오는지, 그게 이 가격이 던지는 질문입니다. 앞의 확인거리 3가지와 함께 보시면 좋겠어요.