한국전력공사

1. 한국전력공사, 무엇으로 돈을 버나요?

매달 날아오는 전기요금 고지서 맨 위에 찍힌 이름, 한국전력공사예요. 집에서 에어컨을 켜든 공장에서 기계를 돌리든, 우리나라에서 전기를 사는 창구는 사실상 한 곳뿐이거든요. 전국에 깔린 송전탑과 변전소, 전봇대를 관리하면서 전기를 배달하고 요금을 걷는 일이 본업이에요.

의외인 건 한국전력이 전기를 직접 만드는 회사가 아니라는 점이에요. 발전은 한국수력원자력, 남동발전, 중부발전, 서부발전, 남부발전, 동서발전 이렇게 6개 발전 자회사와 민간 발전사, 신재생 사업자가 나눠 맡아요. 한국전력이 하는 일은 그렇게 만들어진 전기를 사들여서 전력망에 실어 가정과 공장에 되파는 쪽이죠. 제조업이라기보다 도매로 사와 소매로 파는 유통업에 가까운 구조예요.

유통업이라면 사오는 값과 파는 값의 차이가 곧 이익이겠죠. 여기서 한국전력의 진짜 특이한 점이 나와요. 그 두 값을 회사가 정하지 못하거든요. 사오는 값은 국제 유가와 LNG, 석탄 가격이 정하고, 파는 값은 정부가 정해요. 연료비 조정단가라는 장치가 있긴 한데 킬로와트시당 더하거나 뺄 수 있는 폭이 최대 5원으로 묶여 있어서, 국제 연료값이 두 배가 되어도 요금에 그만큼 얹을 수가 없어요. 원가는 국제시장이 정하고 판매가는 정부가 정하는 편의점을 떠올리면 감이 잡히실 거예요. 손님이 끊길 걱정은 없지만, 남는 몫은 내 손 밖에 있는 셈이죠.

이 구조가 무슨 일을 벌이는지는 최근 몇 해가 그대로 보여줘요. 2021년부터 국제 연료값이 치솟는 동안 요금은 제때 따라 올라가지 못했고, 한국전력은 사상 최대 규모의 적자를 냈어요. 반대로 2023년 세 차례, 2024년 한 차례 요금이 오르며 판매단가가 2021년 킬로와트시당 108.1원에서 2024년 162.9원까지 올라왔고, 때마침 연료값도 진정되면서 실적이 빠르게 되돌아왔고요. 한 가지 더 기억해두면 좋은 건, 전국에 전력망을 깔고 유지하는 데 드는 막대한 돈을 대부분 빚으로 조달해 왔다는 점이에요. 뒤에서 볼 숫자들이 유난히 크게 출렁이는 이유가 여기 있어요.

한마디로 한국전력은, 전기를 파는 회사라기보다 사오는 전기값과 정해진 요금 사이의 틈으로 먹고사는 회사예요. 그 틈이 넉넉하면 창사 이래 최대 흑자가 되고, 좁아지거나 뒤집히면 사상 최대 적자가 되는 거죠.

2. 실적, 그래서 얼마나 잘 벌고 있나요?

2025년 매출은 97조 4,293억원이에요. 국내 상장사 가운데서도 손에 꼽히는 덩치죠. 같은 해 영업이익은 13조 4,906억원, 순이익은 8조 6,667억원이었어요. 여기서 눈여겨볼 건 이 숫자가 불과 3년 전과 정반대라는 점이에요. 2022년 순이익은 마이너스 24조 4,291억원이었거든요. 한 해에 그만큼을 까먹던 회사가 지금은 저만큼 버는 회사가 된 거예요. 그동안 매출은 오히려 계속 늘었어요. 전기를 더 많이 팔아서라기보다, 요금이 올라서요. 매출이 늘든 줄든 이익은 따로 논다는 점, 한국전력을 볼 때 가장 먼저 익숙해져야 할 감각이에요.

2025년 매출총이익률은 17.17퍼센트예요. 전기를 만원어치 팔면 사오는 값과 실어 나르는 비용을 빼고 1,717원이 남았다는 뜻이죠. 그런데 2022년 같은 숫자는 마이너스 41.6퍼센트였어요. 만원어치 팔 때마다 4,160원을 오히려 손해 보고 팔았다는 얘기예요. 원가보다 싸게 파는 장사를 1년 내내 한 셈이고요. 이렇게 뒤집히는 마진은 보통의 제조업에서는 보기 어려운데, 앞에서 본 구조 때문이에요. 팔수록 손해인 걸 알면서도 전기 공급을 멈출 수 없으니까요.

세 마진이 어떤 순서로 깎이는지도 봐두면 좋아요. 2025년 매출총이익률 17.17퍼센트와 영업이익률 13.85퍼센트의 차이는 3.32퍼센트포인트뿐이에요. 광고를 하거나 영업사원을 뽑아 고객을 뺏어올 필요가 없는 사업이라 판매관리비가 얇거든요. 한국전력의 마진은 마케팅이나 인건비에서 갈리는 게 아니라, 거의 전부 전력을 얼마에 사오느냐에서 갈려요. 영업이익률 13.85퍼센트에서 순이익률 8.9퍼센트로 한 번 더 내려앉는 구간을 만드는 건 대부분 이자예요. 빚으로 지은 설비가 워낙 많아 영업으로 번 돈의 상당 부분이 이자로 빠져나가거든요. 그러니 마진 회복의 절반은 연료값과 요금이, 나머지 절반은 금리와 부채 규모가 쥐고 있다고 보면 돼요.

ROE(자기자본으로 한 해에 얼마를 벌었는지 보여주는 지표)는 2025년 17.57퍼센트예요. 꽤 높아 보이죠. 그런데 같은 해 ROA(자산 전체로 얼마를 벌었는지)는 3.4퍼센트예요. 둘의 차이가 이렇게 큰 건 자산을 자기 돈이 아니라 빌린 돈으로 채웠기 때문이에요. 2025년 부채비율이 416.85퍼센트니까, 자기자본 위에 그 네 배가 넘는 빚이 얹혀 있는 구조죠. 이런 회사는 이익이 조금만 늘어도 ROE가 크게 튀고, 조금만 줄어도 크게 무너져요. 실제로 2022년 ROE는 마이너스 58.16퍼센트였어요. 자기자본이 얇으면 같은 이익 변화도 몇 배로 증폭돼 ROE에 찍히는 거예요. 그래서 한국전력의 ROE는 회사가 얼마나 잘 경영했는지를 보여주는 성적표라기보다, 그해 연료값과 요금이 만든 이익을 얇은 자기자본으로 나눈 결과에 가까워요. 지금 숫자가 높다고 안심하기도, 낮다고 실망하기도 애매한 지표라는 뜻이죠.

3. 현금흐름, 실제로 손에 쥐는 돈은요?

장부에 찍힌 이익과 통장에 들어온 현금은 다른데, 한국전력은 그 차이가 유난히 큰 회사예요. 2025년 영업활동현금흐름은 20조 8,802억원으로, 같은 해 순이익 8조 6,667억원의 두 배가 넘어요. 이유는 감가상각이에요. 발전 설비와 전국의 송배전망은 한 번 지으면 수십 년을 쓰는데, 회계에서는 그 가치가 매년 조금씩 닳는 걸 비용으로 잡아요. 실제로 통장에서 돈이 나가지는 않는 비용이라, 현금 기준으로 다시 더해주면 이익보다 현금이 훨씬 커지는 거죠. 설비 덩치가 큰 회사일수록 이 격차가 벌어지는데, 한국전력은 그 극단에 있는 편이에요.

매출 대비로 보면 2025년 영업현금흐름은 매출의 21.43퍼센트예요. 만원어치 전기를 팔면 2,143원이 현금으로 들어왔다는 뜻이죠. 다만 이게 늘 그랬던 건 아니에요. 2022년에는 영업활동현금흐름이 마이너스 23조 4,775억원이었어요. 장사를 하면 할수록 통장에서 돈이 빠져나갔다는 뜻이고, 그 구멍을 빚으로 메운 결과가 지금의 부채 규모예요.

그래서 지금 들어오는 현금이 한국전력에서 갖는 의미는 조금 특별해요. 보통 회사라면 두둑한 현금은 배당이나 자사주, 신사업의 재료가 되죠. 한국전력에서는 그보다 먼저 해야 할 일이 있어요. 하루 114억원씩 나가는 이자를 감당하고, 적자 시절 불어난 빚을 줄이고, 동시에 앞으로 15년간 이어질 전력망 투자를 대는 일이에요. 설비투자를 다 치르고 남는 돈(FCF, 잉여현금흐름)을 시가총액과 견준 FCF수익률이 2025년 16.65퍼센트까지 올라왔는데, 과거 평균이 마이너스 44.24퍼센트였던 걸 생각하면 확실히 달라진 국면이에요. 이 현금이 얼마나 오래 이어지느냐가 곧 다음 섹션의 이야기가 돼요.

4. 배당과 투자, 번 돈을 어디에 쓰나요?

한국전력이 지금 번 돈을 쓰는 곳은 크게 셋이에요. 빚, 전력망, 그리고 배당이에요. 순서를 저렇게 쓴 데는 이유가 있어요.

먼저 빚이에요. 2025년 말 부채는 205조 7,000억원, 그중 이자를 무는 차입금이 128조원이에요. 회사는 2023년 5월 재정건전화 종합계획을 내고 자산 매각과 사업 조정, 비용 절감으로 2026년까지 25조 7,000억원을 아끼거나 마련하겠다고 밝혔어요. 부채비율이 2023년 543.28퍼센트에서 2025년 416.85퍼센트까지 내려온 데는 이익 회복과 이 자구노력이 함께 작용했어요.

두번째는 전력망이에요. 한국전력은 2024년부터 2038년까지 15년에 걸쳐 72조 8,000억원을 들여 송변전 설비를 확충하는 계획을 세워두고 있어요. 재생에너지가 늘고 데이터센터 같은 큰 수요처가 생기면 전기를 실어 나를 길부터 넓혀야 하니까요. 2031년 준공을 목표로 한 용인 반도체 산업단지 전력 공급용 변전소와 송전선로도 여기 들어가요.

마지막이 배당이에요. 2025년 결산배당은 주당 1,540원이었고, 배당수익률로 따지면 3.27퍼센트예요. 적자 시절 배당을 못 하다가 다시 돌아온 것 자체는 반가운 소식이지만, 과거 평균 배당수익률 3.74퍼센트에는 아직 못 미쳐요. 별도 기준 배당성향은 13.65퍼센트로 2024년 16.5퍼센트보다 오히려 낮아졌는데, 회사는 사채 발행한도와 전력망 투자 수요를 함께 고려했다고 설명했어요. 이익이 늘어난 만큼 배당을 늘리기보다, 늘어난 이익을 빚과 설비 쪽으로 먼저 돌린다는 뜻이죠. 주주환원을 늘리는 회사냐 재투자하는 회사냐를 굳이 고르자면, 지금 한국전력은 그 이전 단계, 그러니까 곳간을 정상으로 되돌리는 단계에 서 있다고 보는 게 정확해요.

5. 앞으로는 어떻게 될까요?

한국전력의 앞날은 정부 계획서에 상당 부분 적혀 있어요. 공기업이라 그래요. 제11차 전력수급기본계획은 원전과 재생에너지를 합한 무탄소 전원 비중을 2023년 약 40퍼센트에서 2038년 약 70퍼센트까지 늘리는 걸 목표로 삼았어요. 발전원이 이렇게 바뀌면 전력망도 함께 바뀌어야 하는데, 태양광과 풍력은 발전소가 있는 곳과 전기를 쓰는 곳이 멀리 떨어져 있는 경우가 많거든요. 2025년 2월 27일 국가기간 전력망 확충 특별법이 국회를 통과한 것도 이 때문이에요.

수요 쪽 변화도 커요. 같은 계획은 AI 확산으로 반도체와 데이터센터의 전력수요가 2030년에 2023년 대비 두 배 이상 늘고, 2038년 데이터센터 전력수요만 6.2GW에 이를 것으로 봤어요. 전기를 파는 곳이 한 곳뿐이니 이 수요는 결국 한국전력의 판매량이 되는데, 앞서 본 대로 많이 판다고 반드시 더 남는 구조는 아니라는 점은 같이 기억해두면 좋겠어요.

원전 수출도 지켜볼 만한 축이에요. 자회사인 한국수력원자력이 2025년 6월 체코 두코바니 5, 6호기 신규 원전 사업의 주계약을 맺었어요. 총사업비 약 26조원 규모로, 한전기술과 두산에너빌리티, 대우건설, 한전KPS 등이 팀코리아로 함께 참여해요. 체코 정부가 5년 안에 테믈린 3, 4호기 건설을 결정하면 추가 계약 가능성도 열려 있고요. 다만 이런 해외 사업이 한국전력 전체 실적에서 차지하는 몫은 국내 전기 판매에 비하면 아직 작다는 점은 감안하고 봐야 해요.

다음에 확인하면 좋을 것 3가지

1. 국제 연료값이 오르는 국면에서 요금이 얼마나, 얼마나 빨리 따라 조정되는지
2. 부채비율과 차입금이 계속 줄어드는 방향을 유지하는지
3. 전력망 투자 규모가 커지는 동안 배당성향이 어떻게 움직이는지

6. 조심해서 봐야 할 점은요?

가장 큰 리스크는 이미 여러 번 나왔어요. 요금을 스스로 정할 수 없다는 것이에요. 한국전력은 2022년 3분기 이후 연료비 조정단가를 킬로와트시당 5원 상한에 붙여두고 있고, 2026년 3분기 기준 가정용은 13분기, 산업용은 7분기 연속 요금이 동결됐어요. 2026년 3분기에는 산식대로면 조정단가가 킬로와트시당 마이너스 3.4원이 나왔는데, 정부가 회사의 재무 상황과 과거 미조정액을 고려해 플러스 5원을 유지했어요. 이번에는 회사에 유리한 방향이었지만, 같은 재량이 반대로 작동한 시기가 바로 2021년과 2022년이었죠. 물가 안정이 정책 최우선일 때 요금 인상이 미뤄지는 건 구조적으로 반복될 수 있는 일이에요.

두번째는 실적의 진폭 그 자체예요. 최근 11년 동안 영업이익률은 최고 19.94퍼센트에서 최저 마이너스 45.83퍼센트까지, 65.77퍼센트포인트 범위를 오갔어요. 웬만한 회사의 매출총이익률 전체 폭보다 넓은 범위를 영업이익률 하나가 오르내린 거예요. 지금 숫자가 좋다고 그 수준을 기준선으로 삼기 어렵다는 뜻이고요.

세번째는 빚의 무게예요. 부채비율은 2020년 187.46퍼센트에서 2023년 543.28퍼센트까지 치솟았다가 2025년 416.85퍼센트로 내려왔는데, 여전히 높은 자리예요. 1년 안에 갚아야 할 빚 대비 1년 안에 현금화할 수 있는 자산을 뜻하는 유동비율은 45.77퍼센트고요. 여기에 시한도 걸려 있어요. 국회가 2022년 말 한전법을 고쳐 한전채 발행한도를 자본금과 적립금 합계의 2배에서 5배로 늘려줬는데 이 특례가 2027년 말로 끝나요. 2024년 말 기준 90조 5,000억원이던 발행한도가 2028년부터 36조 2,000억원으로 줄어들어요. 그때까지 이익과 자본을 쌓아 한도를 스스로 키우지 못하면 자금 조달이 빡빡해질 수 있는 구조예요.

마지막은 연료예요. 2026년 2월 말 시작된 중동 지역 분쟁으로 국제 유가와 LNG 가격이 급등했어요. 2026년 1분기 영업이익 3조 7,842억원에는 아직 이 영향이 반영되지 않았는데, 연료는 사서 쓰기까지 시차가 있어 뒤늦게 원가로 들어오거든요. 카타르 액화 설비 피해와 호르무즈 해협 통항 차질로 2026년부터 2030년까지 누적 1,400억 세제곱미터 규모의 LNG 공급 손실이 예상된다는 전망도 나와 있어요. 연료값은 오르는데 요금은 물가를 이유로 묶이는 조합, 그게 한국전력이 가장 취약해지는 조합이에요.

여기에 최근 새로 불거진 소송 리스크도 있어요. 2026년 5월 21일 한국수력원자력이 한국전력공사를 상대로 대한상사중재원에 중재를 신청했어요. UAE 원전건설사업 운영지원용역 계약과 관련해 미화 약 11억 달러, 신청일 환율 기준 약 1조 6,606억원을 청구하는 내용이고, 이는 한국전력공사 자기자본의 3.37%에 해당하는 규모예요. 원래는 런던국제중재법원에서 다투던 사안인데 양측 합의로 대한상사중재원으로 옮겨 다시 신청된 건이고, 회사는 청구금액에 동의하지 않는다는 입장이에요. 청구액이 곧 확정 금액은 아니지만, 자기자본의 3%가 넘는 청구인 만큼 중재 절차가 어떻게 진행되는지 지켜볼 필요가 있어요.

7. 한국전력공사 주가, 지금 비싼 걸까요?

PER(주가가 1년치 순이익의 몇 배인지, 다시 말해 지금 이익이 그대로 이어진다면 원금을 뽑는 데 몇 해가 걸리는지)은 오늘 종가 35,450원 기준 2.58배예요. 시가총액은 22조 7,576억원이고요. 숫자만 보면 3년이 안 되어 원금을 뽑는다는 얘기라 놀랄 만하죠. 그런데 여기에는 함정이 있어요.

PER은 분모가 이익이라, 이익이 크게 늘어난 해에는 자동으로 낮아 보여요. 한국전력은 방금 사상 최대 규모의 이익을 낸 직후예요. 반대로 2022년처럼 적자가 나면 PER은 아예 계산이 안 되거나 마이너스로 찍히고요. 실적이 이렇게 출렁이는 회사에서 PER 한 숫자로 가격을 판단하기 어려운 이유예요. 지금의 낮은 PER은 이익이 싸게 사졌다는 뜻이라기보다, 시장이 지금 이익 수준이 계속 이어질 거라고는 보지 않는다는 뜻에 가까워요.

PBR(주가가 순자산의 몇 배인지)은 오늘 기준 0.44배예요. 회사가 가진 순자산보다 시가총액이 작게 매겨져 있다는 뜻인데, 과거 평균 0.32배보다는 오히려 올라온 자리예요. 적자 시절에는 자산 가치의 3분의 1도 안 되는 값이 매겨졌었으니까요.

정리하면 지금 가격에는 두 가지 물음이 함께 담겨 있어요. 회복된 이익이 몇 해나 이어질 것인가, 그리고 205조원대 부채가 실제로 줄어드는 흐름을 이어갈 것인가. 두 물음 모두 5번에서 짚은 확인거리로 따라가보면 실마리가 잡힐 거예요.