케이티앤지

1. 케이티앤지, 무엇으로 돈을 버나요?

편의점 담배 진열대를 보면 에쎄 같은 케이티앤지 제품이 어김없이 눈에 들어와요. 전자담배 릴(lil)까지 포함해서, 국내 담배 시장에서 케이티앤지는 오랫동안 압도적인 1위를 지켜온 회사거든요. 그런데 재미있는 건, 집에서 홍삼을 챙겨 드시는 분이 계시다면 그 정관장도 케이티앤지 계열사라는 사실이에요. 정관장을 만드는 KGC인삼공사가 케이티앤지의 자회사거든요.

그래서 매출을 뜯어보면 케이티앤지가 순수 담배회사만은 아니라는 게 드러나요. 담배(궐련과 전자담배를 합친 사업부문) 매출이 전체의 67.8%로 가장 크긴 하지만, 나머지 32% 가까이는 홍삼과 건강기능식품(19.5%), 부동산 임대와 개발(6.9%), 의약품과 화장품 같은 기타 사업(5.8%)에서 나와요. 겉으로는 담배회사의 얼굴을 하고 있지만, 속을 보면 여러 사업을 함께 굴리는 지주회사 같은 구조로 돌아가는 셈이에요.

담배 사업 안에서도 지금 돈줄이 조금씩 옮겨가고 있어요. 국내 담배 시장은 흡연 인구가 정체된 지 오래라 더 커지기 어려운 시장이에요. 그런데 해외로 나가면 얘기가 달라져요. 케이티앤지는 아시아, 유럽, 중남미를 포함해 140개국 넘는 나라에 담배를 수출하고 있는데, 이제는 담배사업부문 안에서 해외 매출이 국내 매출을 앞지르는 구조로 바뀌었어요. 전자담배 릴도 34개국에 진출해 있고요. 국내에서 눌린 성장을 해외에서 채우는 방식으로, 돈 버는 구조 자체가 바뀌고 있는 거예요.

케이티앤지가 특별한 이유는, 국내 담배 시장이라는 좁고 안정적인 시장에서 오랫동안 압도적인 지위를 지키며 꾸준히 현금을 벌어온 다음, 그 현금을 밑천으로 해외 수출과 홍삼 같은 다른 사업에 계속 씨를 뿌리고 있다는 점이에요. 한마디로 정리하면, 케이티앤지는 담배로 지킨 든든한 곳간을 밑천 삼아 해외와 홍삼 사업에 나눠 심는 회사라고 할 수 있어요. 이 그림을 기억해두면, 앞으로 매출과 이익 숫자를 볼 때 왜 그렇게 움직이는지 훨씬 쉽게 이해될 거예요.

2. 실적, 그래서 얼마나 잘 벌고 있나요?

2025년 케이티앤지의 매출은 6조5,797억원이에요. 1년 전 5조9,088억원에서 눈에 띄게 늘었는데, 최근 몇 해 매출이 5조원대 후반에서 제자리걸음하던 걸 생각하면 꽤 힘 있게 뛴 셈이에요. 이 반등을 이끈 건 해외 담배 수출이에요. 국내 시장이 정체돼 있는 동안 해외 쪽에서 물량과 매출이 함께 커진 결과가 이번 매출 증가로 나타난 거죠. 순이익은 1조1,023억원으로, 영업이익(1조3,437억원)보다는 적고 전년(1조1,650억원)보다는 살짝 줄었어요. 매출은 크게 늘었는데 순이익은 오히려 소폭 줄었다는 게, 뒤에서 다룰 마진 이야기의 출발점이에요.

마진 숫자만 보면 케이티앤지는 지난 10여년 동안 꽤 얇아진 회사예요. 매출총이익률(만원어치를 팔면 원가를 뺀 뒤 남는 돈의 비율)이 한때 61%대였던 게 지금은 47.8%예요. 만원어치를 팔면 원가를 빼고 4,780원이 남는다는 뜻인데, 예전엔 6천원 넘게 남았으니 그만큼 원가 쪽 부담이 커진 거예요. 영업이익률도 한때 33%대였던 게 지금은 20.4%(가장 최근 분기 기준으로는 20.95%)까지 내려왔어요.

왜 이렇게 마진이 얇아졌을까요. 한 가지 이유로 끝나지 않아요. 첫째, 국내 담배값은 세금 비중이 워낙 커서 회사가 가격을 마음대로 올리기 어려운 구조예요. 둘째, 최근 매출을 끌어올린 주역이 해외 수출인데, 해외로 나갈수록 현지 유통망을 새로 깔아야 하고 나라마다 세율과 관세도 달라서, 국내에서처럼 두툼한 마진을 그대로 가져가기가 쉽지 않아요. 셋째, 전자담배 릴 같은 기기는 담배 자체보다 상대적으로 덜 남기는 하드웨어 제품이라, 이런 제품 비중이 늘어난 것도 전체 마진을 누르는 쪽으로 작용했을 수 있어요. 매출을 어디서, 무엇으로 벌어오느냐가 달라지면서 마진에도 그 대가가 따라온 셈이에요.

다만 최근 흐름만 따로 보면 이야기가 조금 달라요. 영업이익률이 2023년 19.9%까지 내려간 뒤로는 2024년 20.1%, 2025년 20.4%로 오히려 조금씩 올라오고 있거든요. 오랫동안 이어진 하락세가 최근 몇 년 사이 바닥을 다지고 완만히 반등하는 국면으로 바뀌고 있다고 볼 수 있어요. 그런데 순이익률은 반대로 갔어요. 2024년 19.7%였던 게 2025년 16.8%로 내려갔거든요. 영업이익률은 좋아졌는데 순이익률은 나빠졌다는 건, 영업 밑단(세금이나 영업외손익 같은 부분)에서 실적을 갉아먹은 요인이 있었다는 뜻이에요. 정확히 무엇 때문인지는 이 자료만으로 단정하기 어렵지만, 영업이 잘 되고 있다는 신호와 최종 손에 쥐는 돈의 흐름은 따로 나눠서 봐야 한다는 걸 보여주는 대목이에요.

자기자본이익률(ROE, 내가 넣은 자본으로 얼마나 벌었는지 보는 지표)은 지금 11.8%, 가장 최근 분기 기준으로는 13.1%예요. 이 숫자를 제대로 이해하려면 케이티앤지의 자본 구조를 함께 봐야 해요. 케이티앤지는 오랫동안 빚이 적고 자기자본이 두꺼운 회사였어요. 이런 구조에서는 이익이 흔들려도 ROE가 크게 출렁이지 않아요. 나눠주는 몫(자기자본)이 크니까, 나눠지는 이익이 변해도 비율로는 완만하게만 반영되는 거예요. 실제로 지난 한 해 사이 순이익률은 19.7%에서 16.8%로 눈에 띄게 내려왔는데, ROE는 12.4%에서 11.8%로 아주 조금만 내려왔어요. 순이익률이 훨씬 크게 흔들렸는데 ROE는 그보다 훨씬 덜 흔들린 거예요. 이게 바로 두꺼운 자기자본이 완충 역할을 하는 방식이에요. 다만 최근 부채비율이 눈에 띄게 올라오고 있는데(3번에서 다시 다룰게요), 이건 앞으로 이익이 변할 때 ROE에 좀 더 크게 증폭되어 반영될 수 있다는 뜻이기도 해요. 지금까지는 이익 그 자체가 ROE를 움직이는 가장 큰 힘이었지만, 자본 구조가 바뀌면 그 힘의 크기도 달라질 수 있다는 걸 기억해두면 좋겠어요.

참고로 케이티앤지는 담배 업종에 상장된 국내 동종 피어가 없어요. 그래서 다른 담배회사와 나란히 비교하는 대신, 케이티앤지 스스로의 과거 흐름을 기준으로 지금이 어떤 국면인지를 볼 수밖에 없다는 점도 함께 알아두면 좋겠어요.

3. 현금흐름, 실제로 손에 쥐는 돈은요?

장부에 적힌 이익과 실제로 통장에 들어오는 현금은 다를 수 있어요. 케이티앤지가 딱 그런 모습을 보여주고 있는데요. 2023년 영업활동으로 벌어들인 현금(영업현금흐름)은 1조2,660억원이었는데, 2024년엔 8,223억원, 2025년엔 5,829억원으로 2년 사이 반토막 넘게 줄었어요. 그런데 같은 기간 순이익은 2024년 1조1,650억원, 2025년 1조1,023억원으로 오히려 꽤 높은 수준을 유지했거든요. 장부상으로는 여전히 잘 벌고 있는데, 실제 현금은 그만큼 못 들어오고 있다는 뜻이에요.

이렇게 벌어지는 이유는 크게 두 가지예요. 하나는 설비투자가 커진 거예요. 매출 대비 설비투자 비율이 2022년 4.1%였던 게 2023년 8.1%, 2024년 13.0%로 껑충 뛰었어요. 해외로 판로를 넓히고 생산 거점을 늘리려면 공장과 설비에 먼저 돈을 넣어야 하니, 해외 수출 확대와 맞물린 투자로 보이는 흐름이에요. 다른 하나는 재고와 매출채권이 함께 불어난 거예요. 최근 1년 사이 재고자산은 5.9%, 매출채권은 8.3% 늘었는데, 물건을 팔았지만 아직 대금을 못 받은 몫과 팔기 위해 쌓아둔 재고가 늘어나면, 장부상 매출은 잡혔어도 실제 현금은 그만큼 늦게, 적게 들어오게 돼요. 매출 대비 영업현금흐름의 비율도 2016년엔 33.3%에 달했는데 2025년엔 8.9%까지 내려왔다가, 가장 최근 분기 기준으로는 12.8%로 소폭 회복한 상태예요.

그렇다면 이 현금이 지금 케이티앤지에 무슨 의미일까요. 두둑한 현금은 원래 대규모 재투자, 자사주 매입, 배당, 그리고 업황이 안 좋을 때도 버틸 수 있는 체력의 원천이 돼요. 그런데 지금은 그 현금 자체가 예전만큼 넉넉하지 않은 국면이라, 투자와 주주환원을 동시에 늘리는 지금의 방식이 계속되려면 결국 해외 수출로 벌어들이는 돈이 더 커져서 이 틈을 메워야 해요. 다음 4번에서 이 돈이 실제로 어디로 흘러가는지 자세히 볼게요.

4. 배당과 투자, 번 돈을 어디에 쓰나요?

케이티앤지가 벌어들인 돈은 크게 세 곳으로 흘러가요. 설비투자, 배당, 자사주 매입이에요. 앞에서 봤듯 설비투자는 최근 몇 년 사이 크게 늘었어요(2024년 매출 대비 13.0%). 그런데 동시에 주주에게 돌려주는 돈도 계속 늘고 있어요. 배당금과 자사주 매입액을 더한 총 주주환원액이 2015년 4,281억원(전액 배당)이었던 게, 2025년엔 배당 6,038억원과 자사주 매입 5,601억원을 더해 1조1,639억원까지 커졌어요. 10년 사이 환원 총액이 거의 3배로 늘었고, 그 증가분의 상당수가 자사주 매입에서 나왔다는 걸 알 수 있어요. 2015년만 해도 자사주 매입은 0원이었는데, 이제는 배당과 맞먹는 규모로 자리 잡았거든요.

이 변화는 저절로 생긴 게 아니에요. 2022년부터 행동주의펀드 플래시라이트캐피탈파트너스(FCP)가 케이티앤지에 KGC인삼공사 분리 상장, 자사주 대규모 소각, 주가 연동 경영진 보상, 분기배당 등을 요구하는 공개 캠페인을 벌였고, 케이티앤지는 이에 대응해 2027년까지 배당 2조4,000억원과 자사주 매입 1조3,000억원을 더한 약 3조7,000억원 규모의 주주환원 계획을 내놨어요. 실제로 자사주 매입액이 해마다 커지는 걸 보면, 이 계획이 숫자로 실행되고 있다는 게 확인되는 셈이에요. 참고로 FCP는 2026년 2월 펀드 만기가 다가오면서 보유 지분 상당수를 팔아 차익을 실현했다고 알려져 있는데, 행동주의 캠페인이 어느 정도 성과를 거두고 마무리되는 국면으로도 볼 수 있는 대목이에요.

그래서 케이티앤지의 자본배분 성향을 한마디로 하면, 재투자와 주주환원을 동시에 늘리는 쪽에 가깝다고 할 수 있어요. 다만 앞서 3번에서 봤듯 최근 몇 년은 영업현금흐름 자체가 줄어드는 시기였어요. 그런 해에도 주주환원 총액은 오히려 역대 최대치를 계속 새로 썼는데, 이건 그해 벌어들인 현금만으로 감당한 게 아니라 그동안 쌓아둔 곳간이나 늘어난 빚을 함께 활용했다는 뜻이에요. 해외 수출 확대를 위한 투자와 주주환원 확대라는 두 가지 큰 지출을 동시에 감당하고 있는 셈이라, 앞으로 해외 사업이 벌어들이는 현금이 이 두 가지를 함께 감당할 수 있을 만큼 커지는지가 중요한 관전 포인트가 될 것 같아요.

5. 앞으로는 어떻게 될까요?

케이티앤지가 앞으로 그리는 그림은 두 갈래로 요약할 수 있어요.

첫 번째는 해외 담배 사업을 계속 키우는 거예요. 2025년 해외 궐련 매출이 1조8,775억원으로 전년보다 29.5% 늘었고, 2026년 1분기에도 24.6% 성장세가 이어졌어요. 지금 이 속도가 꺾이지 않고 이어지는지가 앞으로 성장의 핵심 변수예요. 전자담배 릴은 그동안 필립모리스(PMI)에 맡겨온 일부 해외 판매권을 직접 가져오는 방향으로 계약을 바꾸고 있는데, 이렇게 되면 매출이 늘어난 만큼 이익도 함께 케이티앤지 몫으로 더 크게 돌아올 여지가 생겨요. 니코틴 파우치라는 새로운 제품군에도 해외 파트너십을 통해 발을 들이고 있어서, 궐련 다음 세대 제품에서도 자리를 넓히려는 시도가 이어지고 있어요.

두 번째는 홍삼과 건강기능식품 사업(KGC인삼공사)의 방향 전환이에요. 국내에서는 홍삼 수요 자체가 구조적으로 줄고 있어요(건강기능식품 시장에서 홍삼 구매 비중이 2021년 25.9%에서 최근 16%까지 낮아졌어요). 그래서 KGC인삼공사는 국내 매출이 줄어도 비용을 줄여 이익을 지키는 방향으로 움직이고 있고, 해외 쪽은 최근 2년간 연 20%대로 크게 자라 이제 KGC 매출의 29%를 차지하게 됐어요. 국내에서 잃은 만큼을 해외에서 채우는 흐름이 뚜렷한 셈이에요.

이 두 갈래 모두 국내라는 좁은 시장을 벗어나 해외로 나가야 한다는 공통된 방향을 가리키고 있어요. 다만 이건 회사가 밝힌 계획과 최근 몇 년의 흐름을 정리한 것일 뿐, 앞으로 주가가 어떻게 움직일지를 말하는 건 아니에요.

다음에 확인하면 좋을 것 3가지를 정리하면 이래요.

1. 해외 궐련·전자담배 수출 성장률이 지금과 같은 20%대 안팎을 계속 유지하는지.
2. 릴의 해외 직접판매 전환과 니코틴 파우치 사업이 실제 매출과 이익으로 이어지는지.
3. KGC인삼공사의 해외 매출 비중이 계속 커지면서 국내 수요 둔화를 상쇄할 만큼 자라는지.

6. 조심해서 봐야 할 점은요?

가장 눈에 띄는 신호는 부채비율이에요. 케이티앤지의 부채비율은 지금 52.0%로, 최근 10년 평균(32.1%)보다 뚜렷하게 높아진 상태예요. 절대적인 수준으로 보면 여전히 위험한 정도는 아니고(국내 신용평가사들은 케이티앤지 회사채에 지금도 최고 등급인 AAA를 주고 있어요), 그럼에도 방향성만큼은 빚을 늘리는 쪽으로 뚜렷하게 움직이고 있다는 점은 짚어둘 만해요. 앞서 본 대로 이 변화는 해외 사업 확장을 위한 설비투자와 맞물려 있는데, 투자가 실제 매출과 이익으로 돌아오지 않으면 부채비율이 더 올라갈 수 있어요.

영업이익률이 지난 11년 사이 최고 33.1%에서 최저 19.9%까지, 13.1%포인트나 오르내렸다는 점도 봐둘 만해요. 담배 사업 자체는 안정적이지만, 마진은 이렇게 큰 폭으로 흔들려온 이력이 있다는 뜻이에요. 지금의 마진 반등이 계속될지, 다시 눌릴지는 결국 해외 사업의 마진 구조가 국내만큼 자리를 잡느냐에 달려 있어요.

국내 담배 시장 자체는 흡연 인구 정체로 이미 성숙 단계에 접어들어 있고, 판매가격도 세금 비중이 커서 회사가 임의로 올리기 어려운 구조예요. 그래서 국내 사업만 놓고 보면 큰 성장을 기대하기 어렵다는 게 솔직한 그림이에요. 여기에 각국의 담배·전자담배 규제 강화나 관세 환경 변화는 지금 케이티앤지가 힘주고 있는 해외 수출 전략에 직접 영향을 줄 수 있는 변수로 거론돼요. 어느 한 나라에서 규제가 갑자기 강해지면 해외 매출 성장 속도가 꺾일 수 있다는 뜻이에요.

건강기능식품 쪽도 마음 편히 볼 수는 없어요. 국내 홍삼 수요가 구조적으로 줄고 있는 흐름(홍삼 구매 비중이 2021년 25.9%에서 최근 16%까지 낮아졌어요)이 계속되고 있고, 지금은 비용을 줄여 이익을 지키고 있지만 이 방식이 언제까지나 통하는 건 아니에요. 매출채권과 재고가 최근 1년 사이 각각 8.3%, 5.9% 늘어난 것도, 해외 판매가 늘면서 자연스럽게 따라오는 현상이긴 하지만, 회수와 재고관리가 잘 되고 있는지 계속 지켜봐야 할 부분이에요.

7. 케이티앤지 주가, 지금 비싼 걸까요?

PER(주가이익비율)은 지금 주가가 1년치 순이익의 몇 배인지를 보여주는 숫자예요. 쉽게 말하면, 지금 이 가격에 회사를 통째로 산다고 했을 때 매년 벌어들이는 순이익만으로 원금을 회수하는 데 몇 해가 걸리는지를 알려주는 값이에요. 2026년 8월 4일 종가(17만5,600원) 기준으로 케이티앤지의 PER은 14.91배예요. 지금 이 가격을 유지한 채 매년 지금만큼 벌어준다면, 원금을 회수하는 데 약 15년이 걸린다는 뜻이죠.

이 숫자가 높은지 낮은지 감을 잡으려면 케이티앤지 스스로의 과거와 비교해보는 게 좋아요. 지난 10여년 평균 PER은 9.46배였는데, 지금 14.91배는 그보다 훨씬 높은 수준이에요. 다만 케이티앤지처럼 실적이 해마다 출렁이는 회사는 PER을 볼 때 착시를 조심해야 해요. 이익이 늘어난 해에는 PER이 낮아 보이고, 이익이 줄어든 해에는 PER이 높아 보이거든요. 앞서 2번에서 봤듯 2025년 순이익률이 전년보다 내려간 상태라, 지금의 높은 PER에는 최근 이익이 다소 눌린 영향도 일부 섞여 있을 수 있어요.

PBR(주가자산비율, 지금 주가가 회사의 순자산 대비 몇 배인지 보여주는 숫자)은 지금 1.95배예요. 과거 10여년 평균은 1.22배였으니, PBR로 봐도 지금이 과거보다 높은 자리에 있는 셈이에요. 배당수익률은 4.25%(2025년 결산 기준, 가장 최근 분기 기준으로는 3.8%)로, 과거 10여년 평균(5.49%)보다는 낮아진 상태예요. 이건 배당을 덜 준다는 뜻이 아니라 주가가 배당보다 더 빠르게 올랐다는 뜻으로 읽는 게 맞아요. 4번에서 봤듯 배당 총액 자체는 오히려 계속 늘고 있으니까요.

결국 지금 케이티앤지의 주가에 담긴 기대는 이런 거예요. 국내 담배 시장이라는 안정적인 곳간을 지키는 동시에, 해외 수출과 홍삼 사업 전환이 앞으로도 계속 성과를 낼 거라는 기대가 예전보다 더 두텁게 얹혀 있는 가격이라는 거예요. 이 기대가 맞는지는 결국 5번에서 짚은 확인거리, 해외 수출 성장 속도와 릴·니코틴 파우치 사업의 실적, KGC인삼공사의 해외 성장이 실제로 어떻게 나타나는지를 계속 지켜보면 판단할 수 있을 것 같아요.