한국가스공사

1. 한국가스공사, 무엇으로 돈을 버나요?

겨울마다 날아오는 도시가스 고지서, 한 번쯤 들여다보셨을 거예요. 그 고지서를 보내는 곳은 지역마다 다른 도시가스 회사죠. 그런데 그 회사들이 파는 가스를 어디서 사왔는지 거슬러 올라가면 거의 한 곳으로 모여요. 한국가스공사예요.

하는 일 자체는 단순해요. 카타르나 호주, 미국 같은 나라에서 액화천연가스, 줄여서 LNG를 배에 실어 와요. 인천이나 평택 같은 생산기지에서 다시 기체로 되돌린 뒤, 전국에 깔린 배관망을 통해 지역 도시가스사와 발전소에 넘기고요. 소매는 도시가스사가 맡고 도매는 한국가스공사가 맡는 구조예요. 2025년 매출 35조 7,273억원의 대부분이 이렇게 가스를 사와서 되파는 데서 나옵니다.

그럼 얼마를 남기고 되파는 걸까요? 여기가 한국가스공사를 이해하는 핵심이에요. 되파는 가격을 한국가스공사가 정하지 못하거든요. 도매요금은 크게 두 조각인데, 하나는 LNG를 사오는 데 든 원료비고 다른 하나는 배관을 깔고 기지를 돌리는 데 드는 공급비용이에요. 원료비는 원칙적으로 원가 그대로 넘기고, 공급비용에만 정해진 보수를 얹어 받는 방식이죠. 많이 팔아 크게 남기는 장사가 아니라, 들어간 원가를 인정받는 만큼만 가져가는 장사인 거예요. 그마저도 요금 조정은 산업통상자원부 심의와 기획재정부 협의를 거쳐 승인이 나야 해요. 최대주주가 정부(26.2퍼센트)이고 한국전력공사(20.5퍼센트)가 그다음 주주라는 점도 이 그림과 맞닿아 있고요.

문제는 그 원료비조차 제때 못 받는 해가 길게 이어졌다는 겁니다. 국제 가스값이 오르면 요금에 자동으로 반영하는 원료비 연동제가 제도로는 있지만, 물가를 잡아야 한다는 이유로 민수용 요금은 2022년 이후 사실상 묶여 있었어요. 지금 원가 회수율이 약 80퍼센트 수준이니, 소비자는 실제 공급원가의 5분의 4만 내고 있는 셈이에요.

그러면 나머지 5분의 1은 어디로 갈까요? 손실로 처리되지 않아요. 나중에 요금으로 받을 권리가 있다고 보고, 미수금이라는 이름의 자산으로 장부에 쌓입니다. 재무상태표에는 자산이라고 적혀 있지만 실체는 아직 못 받은 돈이죠. 2026년 2분기 기준 이 미수금이 14조 1,782억원이에요. 장부로는 흑자인데 통장에서는 현금이 빠져나가는 기묘한 일이 벌어지는 이유가 바로 여기에 있어요. 3번에서 그 흔적을 숫자로 직접 보게 될 거예요.

정리하면 한국가스공사는 한마디로, 시장을 독점하고 있으면서도 가격표를 스스로 쓰지 못하는 도매상이에요. 얼마나 많이 팔았느냐보다 정부가 요금을 언제 얼마나 올려주느냐가 손익을 좌우하는 회사죠.

2. 실적, 그래서 얼마나 잘 벌고 있나요?

매출 · 영업이익

연간분기

매출부터 보면 출렁임이 큽니다. 2022년 51조 7,243억원까지 부풀었다가 2025년에는 35조 7,273억원으로 내려왔어요. 가스를 갑자기 덜 팔아서가 아니라 국제 LNG 가격이 내려온 영향이 커요. 원료비를 그대로 얹어 파는 구조라, 사오는 값이 오르면 매출도 같이 부풀고 내리면 같이 줄거든요. 매출 규모 자체가 실력을 보여주는 지표는 아니라는 뜻이에요.

순이익은 더 심하게 흔들려요. 2024년 1조 1,490억원이던 순이익이 2025년에는 1,323억원으로 확 줄었어요. 2023년엔 7,474억원 적자였고요.

매출총이익률 · 영업이익률 · 순이익률

연간분기

2025년 기준 매출총이익률은 7.17퍼센트, 영업이익률은 5.88퍼센트, 순이익률은 0.37퍼센트예요. 만원어치 가스를 팔면 원가를 빼고 717원이 남고, 인건비와 판매관리비까지 빼면 588원이 남고, 최종적으로 주주 몫으로 떨어지는 건 37원이라는 얘기죠.

왜 이렇게 층층이 깎여나갈까요? 이유가 여러 겹이에요. 첫째, 애초에 매출총이익률 자체가 얇습니다. 매출의 거의 전부가 사와서 되파는 원료비라, 남는 폭이 제도로 정해진 공급비용 언저리로 제한되거든요. 잘 팔면 마진이 좋아지는 소비재와는 결이 완전히 달라요.

둘째, 영업이익률에서 순이익률로 내려가는 구간이 유독 험해요. 여기서 깎이는 건 대부분 이자예요. 미수금이 쌓이는 동안 그 돈을 대신 빌려와야 했으니 차입금이 크게 늘었고, 총차입금이 41조원 수준까지 불어난 시기도 있었어요. 이자비용이 한 해 4,275억원 늘어난 적도 있고요. 영업으로 번 2조 1,012억원(2025년)이 이자를 만나면서 순이익 1,323억원까지 줄어드는 구조인 거죠.

셋째, 마진이 해마다 오르내리는 것도 실력 변화라기보다 요금 조정 타이밍과 도입단가의 문제예요. 매출총이익률이 2023년 4.39퍼센트로 바닥을 찍었다가 2024년 8.89퍼센트로 뛴 게 대표적인데, 사오는 값은 내려가는데 요금은 그대로 두면 마진이 갑자기 좋아 보이는 식이거든요. 반대로 사오는 값이 급등하는 해에는 요금이 못 따라가면서 마진이 눌리고요.

ROE (자기자본이익률)

연간분기

ROE는 자기자본으로 얼마나 남겼는지 보는 지표인데, 한국가스공사의 ROE는 널을 뜁니다. 2022년 14.38퍼센트였다가 2023년 마이너스 7.61퍼센트로 뒤집혔고, 2024년 10.61퍼센트로 돌아왔다가 2025년 1.22퍼센트로 주저앉았어요. 최근 4개 분기(TTM) 기준으로는 2.76퍼센트고요.

이렇게 심하게 흔들리는 데는 자본 구조가 있어요. 부채비율이 2025년 기준 396.6퍼센트예요. 빚이 자기 돈의 네 배쯤 된다는 뜻인데, 그러면 자기자본은 전체 자산에서 아주 얇은 층이 돼요. ROE는 이익을 그 얇은 층으로 나눈 값이라, 이익이 조금만 움직여도 결과가 크게 증폭됩니다. 자기자본이 두툼한 회사는 이익이 늘어도 ROE가 완만히 오르는데, 한국가스공사는 정반대예요. 좋을 땐 두 자릿수까지 튀고 나쁠 땐 마이너스로 내려꽂히죠. 2017년에는 마이너스 14.64퍼센트까지 내려간 적도 있어요.

그러니 ROE 숫자 하나로 좋다 나쁘다를 가르기가 어려워요. 결국 한국가스공사의 ROE를 좌우하는 건 그해 요금이 원가를 얼마나 따라잡았는지, 그리고 해외사업에서 얼마가 들어왔는지예요.

3. 현금흐름, 실제로 손에 쥐는 돈은요?

영업현금흐름 · FCF

연간분기

장부의 이익과 통장의 현금은 다르다는 말, 한국가스공사만큼 극적으로 보여주는 회사도 드물어요. 2022년을 볼까요. 순이익은 1조 4,970억원 흑자였어요. 그런데 같은 해 영업활동으로 들어온 현금은 14조 5,809억원 마이너스였습니다. 매출 대비 영업현금흐름 비율로 보면 마이너스 28.19퍼센트예요. 흑자를 냈는데 통장에서는 매출의 4분의 1이 넘는 돈이 빠져나갔다는 뜻이죠.

범인은 1번에서 이야기한 미수금이에요. 국제 가스값이 폭등한 그해, 한국가스공사는 비싸게 사와서 싸게 팔았어요. 사올 때 낸 돈은 실제 현금으로 나갔지만, 싸게 판 차액은 손실이 아니라 나중에 받을 자산으로 잡혔거든요. 그래서 손익계산서는 웃는데 현금흐름표는 우는 일이 벌어진 거예요.

반대 방향도 있어요. 2025년에는 순이익이 1,323억원에 그쳤는데 영업활동현금흐름은 6조 5,393억원이 들어왔어요. 매출 대비로는 18.3퍼센트, 만원어치를 팔면 1,830원이 현금으로 남았다는 뜻이죠. 이익보다 현금이 훨씬 큰 이유는 두 가지예요. 하나는 배관망과 생산기지 같은 거대한 설비의 감가상각비인데, 회계상 비용으로 빠지지만 실제로 돈이 나가지는 않아요. 다른 하나는 미수금이 도는 방향이 바뀌었다는 점이에요. 쌓이기만 하던 미수금이 줄어드는 국면에서는 그만큼 현금이 들어오거든요. 실제로 미수금은 2024년 말 14조 7,857억원에서 2026년 1분기 13조 7,160억원까지 줄었어요.

이 현금이 한국가스공사에 무엇을 가능하게 할까요? 우선 빚을 갚습니다. 부채비율이 2022년 말 500퍼센트에서 2025년 말 397퍼센트로 내려왔고, 최근 4개 분기 기준으로는 371.95퍼센트까지 왔어요. 다음으로 배관망과 생산기지를 계속 유지하고 넓힐 수 있고요. 마지막으로 3년 만에 배당을 되살릴 수 있었죠. 다만 뒤집어 보면 이 현금의 크기가 영업 실력보다 미수금이 쌓이느냐 풀리느냐에 크게 좌우된다는 뜻이기도 해요. 좋은 해의 현금을 그대로 실력으로 읽으면 곤란한 이유입니다. 그럼 이 돈이 어디로 흘러가는지 볼까요.

4. 배당과 투자, 번 돈을 어디에 쓰나요?

한국가스공사의 자본배분은 순서가 뚜렷해요. 빚 갚기가 첫째, 설비 재투자가 둘째, 주주환원이 셋째입니다.

배당부터 볼게요. 2023년 적자를 낸 뒤 배당을 걸렀다가, 2024년 흑자 전환과 함께 3년 만에 배당을 재개했어요. 2024회계연도에는 주당 1,455원, 총 1,270억원을 현금배당했고 2025회계연도에는 주당 1,154원으로 2년 연속 이어갔고요. 배당수익률로 보면 2025년 2.78퍼센트, 최근 4개 분기 기준 3.12퍼센트예요. 과거 평균 3.24퍼센트에는 아직 못 미치고, 2022년의 7.01퍼센트와 비교하면 확실히 낮아진 자리죠.

배당을 더 크게 못 주는 이유는 분명해요. 정부는 출자기관 배당성향을 40퍼센트까지 올리는 방침을 세웠지만, 한국가스공사에 대해서는 재무구조를 감안해 16퍼센트 선까지 낮춰 적용했어요. 주주에게 나눠주기 전에 빚부터 줄이라는 뜻으로 읽히죠.

투자 쪽은 성격이 달라요. 배관망과 생산기지는 나라의 에너지 공급망이라 경기가 좋든 나쁘든 계속 돈을 넣어야 하는 자산이에요. 여기에 해외 LNG 개발과 수소 사업이 얹힙니다. 수송용 수소생산기지 4개소를 짓는 데만 총 8,840억원이 들어가고요.

이걸 하나의 관점으로 꿰면 이래요. 한국가스공사는 자본배분의 주도권을 스스로 크게 쥐고 있지 않아요. 요금이 밖에서 정해지고, 배당성향도 밖에서 조율되고, 인프라 투자는 국가 정책으로 정해지니까요. 그래서 남는 현금의 우선순위는 자연스럽게 재무 정상화로 향합니다. 최근 3년간 해외 자원사업에서 약 3조원의 투자비를 회수했는데, 그 돈 역시 주주에게 크게 돌아가기보다 재무구조를 되돌리는 데 쓰인 셈이에요.

5. 앞으로는 어떻게 될까요?

회사가 공시와 발표로 밝힌 방향은 크게 셋이에요.

첫째는 해외 자원사업의 수확입니다. 모잠비크 로부마 사업에서 한국가스공사는 지분 10퍼센트를 갖고 있어요. 연 1,860만톤을 생산하는 아프리카 최대 육상 액화 시설로 2031년 가동이 목표죠. 모잠비크 코랄 2단계는 2028년 말 상업생산이 목표고요. 캐나다에서는 서부해안 터미널에서 2065년까지 연 70만톤 규모를 생산하는 사업이 2025년 상업생산에 들어갔어요. 이 사업들이 도는 만큼 요금 규제 밖에서 벌어들이는 돈이 생긴다는 게 핵심이에요. 실제로 2026년 상반기 주요 6개 해외사업장 영업이익은 3,309억원으로 전년 동기 1,920억원에서 늘었고, 캐나다 LNG는 33억원 손실에서 1,430억원 이익으로 돌아섰어요.

둘째는 수입선 다변화예요. 중동산 LNG 비중을 2022년 45퍼센트에서 2025년 24퍼센트까지 낮췄어요. 특정 지역에 물량이 몰려 있으면 그 지역에서 사고가 났을 때 도입가가 통째로 흔들리는데, 그 위험을 여러 곳에 나눠 담는 작업이죠.

셋째는 수소예요. 평택, 광주, 창원 등에 수소생산기지를 두고 전국 57개소의 수소충전소를 운영하고 있어요. 다만 아직 매출에서 차지하는 몫은 작아서, 지금 단계에서는 방향을 보여주는 신호로 읽는 게 맞습니다.

당장의 흐름도 나쁘지는 않아요. 2026년 상반기 영업이익은 1조 5,853억원으로 전년 동기보다 28.0퍼센트 늘었어요. 매출은 19조 3,102억원으로 오히려 줄었는데, LNG 도입단가가 내려가면서 매출원가가 1조 4,148억원 줄어든 덕이에요. 사오는 값이 싸지면 매출은 줄어도 이익은 좋아지는, 한국가스공사 특유의 그림이 다시 나온 거죠.

다음에 확인하면 좋을 것 3가지

1. 미수금 잔액이 계속 줄어드는 방향인지, 다시 늘어나는지
2. 민수용 도시가스 요금이 언제 얼마나 조정되는지
3. 해외사업 이익이 전체 영업이익에서 차지하는 몫이 커지는지

6. 조심해서 봐야 할 점은요?

솔직하게 짚을 게 여럿 있어요.

가장 근본적인 건 가격 결정권이 회사 밖에 있다는 점이에요. 원료비 연동제가 제도로는 있어도 실제로는 물가 정책에 따라 유보되곤 했고, 그 결과가 지금의 미수금이에요. 더 곤란한 건 이 돈을 되찾는 길이 사실상 요금 인상 하나뿐이라는 점입니다. 물건을 더 팔아서도, 원가를 아껴서도 미수금은 줄지 않아요. 실제로 2026년 1분기 13조 7,160억원까지 줄었던 미수금이 2분기에는 14조 1,782억원으로 다시 4,622억원 늘었어요.

두 번째는 빚이에요. 부채비율 396.6퍼센트는 과거 평균 391.08퍼센트보다도 높은 자리예요. 더 눈여겨볼 건 유동비율 79.1퍼센트인데, 1년 안에 갚아야 할 빚이 1년 안에 현금으로 바꿀 수 있는 자산보다 많다는 뜻이에요. 게다가 공기업은 사채 발행 한도가 정해져 있어서, 한도가 차면 기업어음이나 은행 차입으로 더 비싸게 돈을 구해야 합니다.

세 번째는 실적 변동성이에요. 지난 11년 동안 영업이익률이 3.49퍼센트에서 7.82퍼센트 사이, 4.33퍼센트포인트 폭으로 움직였어요. 마진이 얇은 회사에서 이 정도 폭이면 이익 금액은 훨씬 크게 출렁입니다. 순이익이 흑자와 적자를 여러 번 오간 이유죠.

네 번째는 발전용 시장의 경쟁이에요. 민간 발전사들이 LNG를 직접 수입하는 물량이 늘고 있어요. 국제 시황이 유리하면 직수입하고 불리하면 한국가스공사에서 사는 식이라, 좋을 때만 빠져나가는 구조에 노출돼 있죠. 한국가스공사가 2020년에 발전소별로 값을 따로 매기는 개별요금제를 도입한 것도 이 흐름에 대응하기 위해서였어요.

7. 한국가스공사 주가, 지금 비싼 걸까요?

PER 추이 (최근 3년)

PER은 지금 주가가 1년치 순이익의 몇 배인지 보는 값이에요. 순이익만으로 투자 원금을 되찾는 데 몇 년이 걸리는지로 이해하면 편합니다. 오늘 종가 36,650원 기준 한국가스공사의 PER은 10.79배예요.

그런데 한국가스공사만큼 PER을 조심해서 봐야 하는 경우도 드물어요. 순이익이 해마다 크게 흔들리니까요. 2024년 결산 기준 PER은 2.79배였는데 2025년 결산 기준으로는 27.43배였어요. 회사 가치가 그사이 열 배로 뛴 게 아니라, 분모인 순이익이 1조 1,490억원에서 1,323억원으로 줄어든 결과죠. 이익이 늘면 싸 보이고 줄면 비싸 보이는 착시가 이렇게 크게 나타납니다.

그래서 자산을 기준으로 보는 PBR도 함께 보게 돼요. 오늘 기준 PBR은 0.29배예요. 시가총액이 3조 3,833억원인데, 장부에 적힌 순자산의 3분의 1도 안 되는 가격이 매겨져 있다는 뜻이죠. 다만 여기서 한 가지는 꼭 같이 봐야 해요. 그 순자산 안에는 앞서 본 미수금이 자산으로 들어 있어요. 시장이 PBR을 낮게 매기는 데는 그 자산이 언제 얼마나 진짜 현금으로 돌아올지 확신하기 어렵다는 판단이 섞여 있다고 볼 수 있고요. 싸다 비싸다를 가르는 숫자라기보다, 미수금이라는 자산을 시장이 어떻게 대접하고 있는지를 보여주는 숫자에 가깝습니다.

결국 지금 가격에 담긴 건 하나의 물음이에요. 요금 조정으로 미수금이 현금으로 돌아올 것인가, 그리고 해외사업이 요금 규제 밖에서 이익을 만들어낼 것인가. 5번에서 짚은 확인거리들이 그 답을 조금씩 보여줄 거예요.