삼표시멘트

1. 삼표시멘트, 무엇으로 돈을 버나요?

아파트 공사장에 레미콘 트럭이 줄지어 들어가는 모습, 다들 한 번쯤은 보셨을 텐데요. 그 레미콘을 반죽하는 재료의 뿌리를 거슬러 올라가면 시멘트가 있고, 삼표시멘트는 강원도 삼척의 공장에서 이 시멘트를 만들어 파는 회사예요. 매출의 92.9퍼센트가 시멘트 사업부문에서 나오고, 나머지 7.1퍼센트가 레미콘 사업부문에서 나오니까, 사실상 시멘트 한 우물을 파는 회사라고 봐도 무방해요.

시멘트는 좀 특이한 상품이에요. 브랜드가 따로 없고 어느 회사 제품이든 성분이나 품질이 크게 다르지 않거든요. 그런데도 국내 시멘트 시장은 몇 안 되는 회사들이 나눠 갖고 있는 과점 구조라, 유연탄이나 전기요금 같은 원가가 오를 때마다 업계 전체가 발맞춰 판매가를 올리는 흐름이 반복돼 왔어요. 삼표시멘트도 이 흐름 안에 있는 회사고요. 그러니까 삼표시멘트가 돈을 버는 방식은 시멘트를 더 많이 팔아서라기보다는, 원가가 오를 때 판가를 놓치지 않고 따라 올려서 그 간격을 지켜내는 쪽에 가까워요. 뒤에서 다시 보겠지만, 실제로 최근 몇 년 매출이 늘고 준 흐름을 보면 판매량보다 가격이 훨씬 큰 몫을 하고 있다는 게 드러나요.

한 가지 더 알아두면 좋은 게 있어요. 삼표시멘트의 최대주주는 지분 54.68퍼센트를 쥔 (주)삼표산업이고, 삼표시멘트는 삼표그룹 계열사 가운데 유일하게 증시에 상장된 회사예요. 그룹 안에서 나오는 크고 작은 소식이 다른 상장 창구 없이 이 주식 하나로 모이는 구조라는 뜻인데, 이 점은 6번에서 다시 짚을게요. 한마디로 정리하면, 삼표시멘트는 시멘트를 팔아서 몸집을 불리는 회사라기보다는, 판가를 지켜서 마진을 남기는 회사라고 보시면 돼요.

2. 실적, 그래서 얼마나 잘 벌고 있나요?

매출은 2023년 8,237억원까지 늘었다가 2024년 7,908억원, 2025년 6,769억원으로 두 해 연속 줄었어요. 그런데 순이익 흐름은 매출과 다르게 움직여요. 2024년 순이익은 661억원으로 2023년(338억원)보다 오히려 크게 늘었고, 2025년엔 408억원으로 다시 줄긴 했지만 여전히 2023년보다는 높은 자리예요. 매출은 꺾이는데 이익은 그보다 완만하게 움직이는 셈인데, 이게 바로 삼표시멘트가 물량보다 단가로 버티는 회사라는 증거예요.

2025년 기준 매출총이익률은 19.26퍼센트, 영업이익률은 11.31퍼센트, 순이익률은 6.03퍼센트예요. 만원어치를 팔면 원가를 뺀 매출총이익으로 1,926원이 남고, 판매관리비까지 떼고 나면 영업이익으로 1,131원, 이자 같은 영업외 항목까지 다 떼면 최종적으로 603원이 손에 남는다는 뜻이에요. 눈에 띄는 건 2024년이에요. 그해 영업이익률은 13.14퍼센트, 순이익률은 8.36퍼센트로 최근 11년 사이 가장 높았어요. 매출은 줄어드는데 마진은 오히려 역대 최고 수준을 찍었던 거죠.

왜 이런 일이 벌어졌을까요. 몇 겹의 이유가 있어요. 첫째, 국내 시멘트 업계가 유연탄 가격 상승을 이유로 2020년부터 2024년까지 판매가를 톤당 약 58퍼센트 올렸고, 2024년 11월엔 추가로 약 14.1퍼센트를 더 올렸어요. 이렇게 누적된 인상분이 그해 원가 상승분을 웃돌면서 마진이 두꺼워진 거예요. 둘째, 시멘트는 원료를 고온에서 구워내는 장치산업이라 연료비와 전기요금이 원가의 큰 몫을 차지하는데, 한국전력이 2024년 10월 산업용 전기요금을 10.2퍼센트 올린 것처럼 비용도 계속 오르고 있어요. 그러니까 지금 삼표시멘트의 마진은 판가 인상 속도와 원가 상승 속도 사이의 줄다리기 결과인 셈이에요. 2025년 들어 영업이익률이 11.31퍼센트로 한 해 전보다 낮아진 건, 국내 건설경기가 눌리면서 시멘트를 사갈 물량 자체가 더 빠르게 줄어든 영향이 커요. 판가는 어느 정도 방어되고 있는데 물량이 그보다 더 가파르게 빠지는 시기를 지나고 있다고 보면 맞아요.

ROE는 2025년 5.19퍼센트로, 2024년 8.74퍼센트보다 낮아졌어요. ROE는 이익을 자기자본으로 나눈 값이라 분자인 이익이 줄면 ROE도 함께 내려가는 게 당연한데, 삼표시멘트는 최근 몇 년 새 부채비율을 낮추면서 자기자본을 키워온 터라 이익이 줄어드는 충격이 어느 정도는 눌려서 전달돼요. 다르게 말하면, 이익이 다시 늘어나더라도 두꺼워진 자기자본 때문에 ROE가 예전만큼 급하게 튀어오르진 않을 가능성이 있다는 뜻이에요. 지금 삼표시멘트의 ROE를 움직이는 건 자본 규모보다는 여전히 이익의 방향, 그러니까 판가와 물량 사이의 줄다리기 결과라고 보면 돼요.

3. 현금흐름, 실제로 손에 쥐는 돈은요?

장부에 적히는 순이익과 실제로 통장에 들어오는 현금은 다른 이야기예요. 2025년 순이익은 408억원인데, 같은 해 영업현금흐름 대비 매출 비율(OCF마진)은 13.86퍼센트로, 순이익률 6.03퍼센트의 두 배가 넘어요. 이렇게 벌어지는 이유는 감가상각이에요. 시멘트 공장의 소성로나 설비처럼 덩치 큰 장치에 돈을 묻어둔 사업이다 보니, 회계상 비용으로 잡히는 감가상각비가 크고, 이건 순이익에는 마이너스로 잡히지만 실제로 현금이 빠져나가는 항목은 아니거든요.

시가총액 대비 잉여현금흐름을 보여주는 FCF수익률도 2025년 9.02퍼센트인데, 2024년엔 25.39퍼센트까지 올랐던 적이 있어요. 다만 2021년엔 마이너스 10.67퍼센트까지 떨어진 적도 있는데, 그해는 삼척에너지 합병으로 설비투자가 몰리면서 나간 돈이 많았던 시기라 그래요. 재고자산은 전년 대비 3.15퍼센트 줄고 매출채권은 1.91퍼센트 늘었는데, 큰 폭의 변화는 아니라서 운전자본 쪽에서 특별히 걸리는 신호는 아니에요.

이 현금이 삼표시멘트에 무엇을 가능하게 하냐면, 크게 두 가지예요. 하나는 순이익이 줄어든 해에도 배당을 오히려 늘릴 수 있는 여력이고, 둘은 부채비율을 꾸준히 낮춰온 재무구조 개선의 밑천이에요. 장부상 이익만 보면 삼표시멘트가 주춤한 것처럼 보이지만, 실제로 들어오는 현금은 그보다 훨씬 튼튼하게 뒷받침되고 있는 셈이에요.

4. 배당과 투자, 번 돈을 어디에 쓰나요?

삼표시멘트의 주주환원은 배당 한 가지예요. 자사주매입 이력은 따로 없고요. 배당총액은 2018년 54억원에서 2025년 118억원까지, 중간에 한 번도 줄어든 적 없이 꾸준히 늘어왔어요. 특히 눈에 띄는 건 최근 2년이에요. 매출이 줄어든 2024년에 배당을 107억원으로 늘렸고, 순이익이 661억원에서 408억원으로 뒷걸음질한 2025년에도 배당은 오히려 118억원으로 더 늘렸어요. 이익이 흔들려도 배당만큼은 지키고, 심지어 조금씩 더 키워가겠다는 성향이 뚜렷하게 보이는 대목이에요.

이게 가능한 건 앞서 본 두툼한 영업현금흐름 덕이 커요. 설비투자(capex)는 매출 대비 2021년 15.3퍼센트까지 컸다가(삼척에너지 합병 시기) 이후로는 5퍼센트에서 7퍼센트 사이로 정상화됐는데, 재투자 부담이 크지 않은 만큼 남는 현금을 배당으로 돌릴 여지가 생긴 거예요. 정리하면 삼표시멘트는 큰 투자 사이클을 끝내고 재무구조를 다지면서, 동시에 주주에게 돌아가는 몫도 꾸준히 늘려온 회사라고 볼 수 있어요. 다만 이 여력의 원천이 결국 앞서 본 판가 인상 사이클이라는 업황적 성격을 갖고 있다는 점은 함께 기억해두면 좋아요.

5. 앞으로는 어떻게 될까요?

삼표시멘트가 공시로 밝히고 있는 중장기 방향은 원가 구조를 바꾸는 쪽이에요. 지금 시멘트를 굽는 연료 가운데 화석연료 대신 순환자원, 그러니까 폐기물 연료로 대체하는 비율이 34퍼센트 수준인데, 이걸 2030년까지 58퍼센트로 끌어올리겠다는 계획을 갖고 있어요. 시멘트 소성로는 원래 폐기물을 고온에서 태워 처리할 수 있는 설비 특성이 있어서, 이 비율을 높이면 유연탄 가격 변동에 흔들리는 폭을 줄이면서 폐기물 처리 수수료 수입까지 얻을 수 있어요. 당장 이익에 크게 잡히는 사업은 아니지만, 시간을 두고 원가 체력을 바꿔가는 작업이라는 점에서 의미가 있어요.

다만 이 계획이 실적에 크게 반영되려면 아직 시간이 필요해요. 지금 삼표시멘트의 손익을 움직이는 건 여전히 판가와 건설 물량 사이의 줄다리기고, 순환자원 전환은 이 줄다리기의 무게추를 조금씩 유리하게 옮겨주는 역할에 가까워요.

다음에 확인하면 좋을 것 3가지:

• 국내 건설 발주와 시멘트 내수 물량이 바닥을 다지는지, 아니면 감소세가 더 이어지는지
• 순환자원 대체 비율이 계획대로 34퍼센트에서 늘어나고 있는지, 그리고 그게 원가에 실제로 잡히는지
• 유연탄 가격과 전기요금처럼 원가를 흔드는 변수들이 다시 오름세로 돌아서는지

6. 조심해서 봐야 할 점은요?

솔직하게 짚어볼게요.

첫째, 이익 변동성이 꽤 커요. 최근 11년 동안 영업이익률이 최저 0.13퍼센트(2018년)에서 최고 13.14퍼센트(2024년)까지 움직였는데, 13.01퍼센트포인트 차이예요. 판가와 원가, 건설경기 사이클에 따라 이익이 크게 출렁이는 구조라는 뜻이에요.

둘째, 건설경기 민감도예요. 시멘트 수요는 결국 건설 발주량에서 나오는데, 국내 건설경기가 눌리면 물량이 줄고, 아무리 판가를 지켜도 마진에는 한계가 생겨요.

셋째, 이 부분은 특히 정직하게 짚어야 할 것 같아요. 최근 1년 사이 삼표시멘트 주가가 큰 폭으로 올랐는데, 정작 2025년 매출과 이익은 뒷걸음질한 해였어요. 실제 주가를 밀어올린 재료는 서울 성수동에 있는 옛 레미콘 공장 부지의 개발 기대감인데, 이 부지는 삼표시멘트가 아니라 계열사인 삼표산업이 갖고 있는 자산이에요. 서울시가 2026년 2월 5일 이 부지의 세부개발계획을 결정고시하면서 주가가 2025년 12월 3천원대에서 2026년 3월 한때 2만원대까지 뛰었다가 이후 조정을 받았고요. 삼표산업은 이 부지를 2022년 9월 현대제철로부터 3,824억원에 사들였는데, 이 금액이 당시 자산평가액인 약 3,966억원보다 낮았고 공개 입찰 없이 수의계약으로 이뤄진 데다, 정도원 삼표그룹 회장이 현대차그룹과 사돈 관계라는 점 때문에 특혜 논란까지 있었어요. 성수동 개발이 실제로 이뤄져 자산가치가 재평가된다 해도 그 이익이 법적으로 삼표시멘트 주주에게 직접 돌아가는 구조는 아니고, 삼표그룹 안에서 유일한 상장사라는 이유로 관련 기대감이 대신 이 주식에 몰린 성격이 크다는 점은 알아두시면 좋겠어요. 전문가들도 이 랠리에 투기적 자금 유입이나 작전주성 거래 가능성을 배제하기 어렵다고 지적한 바 있고요.

넷째, 순환자원 전환처럼 원가 구조를 바꾸는 작업에는 설비 개조 비용이 들어가는데, 이게 예상보다 커지면 최근 낮아진 capex 부담이 다시 늘어날 수 있어요.

7. 삼표시멘트 주가, 지금 비싼 걸까요?

PER는 지금 주가가 1년 치 이익의 몇 배인지 보여주는 숫자예요. PER 10이면 이익이 그대로 유지된다는 가정 아래 10년이면 원금을 뽑는다는 뜻이죠. 삼표시멘트의 지금 주가(7,900원) 기준 PER는 17.32배예요. 같은 시멘트 그룹 피어인 한일시멘트(PER 13.64배)나 아세아시멘트(PER 15.32배)보다 조금 높고, 한일홀딩스(PER 9.48배)보다는 꽤 높은 자리예요.

PBR로 보면 차이가 더 크게 벌어져요. 지금 삼표시멘트의 PBR은 1.1배로, 장부에 적힌 순자산가치보다 오히려 비싸게 거래되고 있어요. 반면 한일시멘트는 0.60배, 한일홀딩스는 0.23배, 아세아시멘트는 0.31배로 모두 장부가치보다 낮은 값에 거래되고 있고요. 앞서 6번에서 짚었듯, 이 격차의 상당 부분은 삼표시멘트만의 실적이 특별히 좋아서라기보다 성수동 개발 기대감이 얹힌 결과로 보는 게 맞아요. 실제로 이익 체력을 매출에 견줘보는 PSR(매출 대비 시가총액)은 1.23배인데, 이건 PBR만큼 피어 대비 극단적으로 벌어져 있지는 않거든요.

결국 지금 삼표시멘트의 주가에는 성격이 다른 두 가지 기대가 함께 얹혀 있어요. 하나는 판가 인상으로 다져온 마진 체력에 대한 기대고, 다른 하나는 계열사 자산과 연결된 성수동 개발 재료예요. 이 두 기대를 나눠서 보지 않으면 지금 주가가 어느 쪽 이야기를 하고 있는지 헷갈리기 쉬워요. 어느 쪽에 무게를 둘지는 앞서 5번에서 짚은 확인거리들, 그리고 성수동 개발이 실제로 어떻게 진행되는지를 함께 지켜보면서 판단해보시면 좋겠어요.