1. 한국항공우주, 무엇으로 돈을 버나요?

뉴스에서 폴란드에 수출한 FA-50 전투기 이야기를 본 적 있으신가요? 그 비행기를 설계하고 처음부터 끝까지 조립해서 만드는 회사가 바로 한국항공우주예요. 훈련기 T-50, 여기서 파생된 경공격기 FA-50, 기동헬기 수리온, 그리고 지금 한창 만들어지고 있는 한국형 전투기 KF-21 보라매까지, 이름을 들어봤을 법한 군용 항공기들이 전부 한국항공우주의 손을 거쳐 나와요.

여기서 한 가지 짚고 넘어갈 게 있어요. 방산 관련 회사는 많지만, 비행기 부품이나 엔진, 레이더 같은 특정 장비를 만드는 회사와 비행기 한 대를 통째로 설계해서 완성품으로 조립해내는 회사는 전혀 다른 이야기예요. 한국항공우주는 국내에서 유일하게 후자, 그러니까 완제기를 만드는 회사예요. 매출을 뜯어보면 T-50과 KF-21이 속한 고정익부문이 44.65퍼센트로 가장 크고, 수리온과 소형무장헬기 미르온이 속한 회전익부문이 25.42퍼센트, 보잉이나 에어버스, IAI 같은 해외 항공기 제작사에 기체 구조물을 납품하는 기체부문이 20.58퍼센트를 차지해요. 나머지는 위성이나 무인기 같은 사업이 채우고 있고요.

돈이 들어오는 곳도 나눠볼 수 있어요. 매출의 절반 조금 넘는 52.03퍼센트는 방위사업청 등 국내 정부 발주에서 나오고, 폴란드 같은 완제기 수출국에서 28.49퍼센트, 나머지 19.48퍼센트는 보잉·에어버스·IAI처럼 완성기가 아니라 기체 부품을 사가는 글로벌 항공기 제작사에서 나와요. 그러니까 얼굴은 전투기와 헬기지만, 실제 매출은 정부 발주와 수출, 부품 납품이라는 세 다리로 서 있는 셈이에요.

한마디로 정리하면, 한국항공우주는 대한민국에서 유일하게 비행기를 통째로 만드는 회사예요. 이 유일함이 국내에서는 대체할 곳이 없는 자리를 만들어주지만, 동시에 몇 개의 초대형 국가 프로젝트에 실적이 크게 좌우되는 구조도 함께 만들어요. 이 특징은 뒤에서 볼 마진과 현금흐름, 자본배분을 관통하는 열쇠니까 기억해두면 좋아요.

2. 그래서, 얼마나 잘 벌고 있나요?

매출은 2023년 3조 8,193억원까지 뛰었다가 2024년 3조 6,337억원으로 주춤한 뒤 2025년 3조 6,964억원으로 다시 소폭 늘었어요. 순이익은 같은 기간 2,214억원, 1,709억원, 1,873억원으로 매출보다 조금 더 출렁였고요. 성장이 매끈한 우상향이라기보다는, 큰 프로젝트 몇 건이 매출로 잡히는 시점에 따라 계단식으로 오르내리는 그림에 가까워요.

마진을 보면 왜 이런 흐름이 나오는지 조금 더 선명해져요. 최근 1년(TTM) 기준 매출총이익률은 15.27퍼센트, 영업이익률은 7.08퍼센트, 순이익률은 4.88퍼센트예요. 만원어치를 팔면 매출총이익으로 1,527원이 남고, 여기서 인건비와 판관비를 걷어내면 영업이익으로 708원, 세금과 이자까지 떼고 나면 순이익으로 488원이 남는다는 뜻이에요. 이 정도면 얇은 편인데, 이유는 한국항공우주 매출의 절반 넘게 차지하는 국내 방산 계약 방식에 있어요. 방위사업청을 상대로 한 완제기 개발·양산 사업은 원가에 일정 마진을 얹어 정산하는 방식이 많아서, 매출이 늘어난다고 마진율 자체가 크게 뛰기는 어려운 구조예요. 그런데 최근 흐름을 보면 매출총이익률이 과거 평균(12.24퍼센트)보다 오히려 높아졌고, 영업이익률도 과거 평균(5.28퍼센트)을 웃도는 수준까지 올라와 있어요. FA-50 수출 물량이 본격 양산에 들어가고 KF-21도 개발에서 양산 단계로 넘어가면서, 상대적으로 마진이 나은 수출·양산 매출의 비중이 늘어난 영향으로 보여요.

ROE는 최근 1년 기준 10.26퍼센트, 최근 결산 기준으로는 9.87퍼센트로, 과거 평균(8.0퍼센트)보다 조금 나은 수준이에요. 그런데 이 ROE는 마진의 힘이라기보다 레버리지의 힘으로 만들어지는 쪽에 가까워요. ROE는 이익을 자기자본으로 나눈 값인데, 자기자본이 두꺼우면 이익이 조금 흔들려도 ROE는 완만하게 움직이고, 반대로 자기자본이 얇고 빚의 비중이 크면 이익 변화가 ROE에 훨씬 크게 증폭돼요. 뒤에서 다시 보겠지만 한국항공우주는 자기자본보다 빚이 훨씬 많은 구조라, 지금의 두 자릿수 ROE도 얇은 마진이 레버리지를 통해 증폭된 결과에 가까워요. 과거로 거슬러 올라가면 ROE가 마이너스 20퍼센트대까지 떨어진 해도 있었고 20퍼센트를 넘긴 해도 있었을 만큼 진폭이 컸는데, 이것도 같은 이유예요. 이익이 조금만 흔들려도 레버리지를 타고 ROE가 크게 출렁이는 구조라는 거죠.

3. 실제로 손에 쥐는 현금은요?

앞서 본 순이익 488원(만원 기준)은 장부 위의 숫자예요. 실제로 통장에 들어오고 나가는 돈은 다른 이야기인데, 한국항공우주는 이 둘의 차이가 꽤 큰 편이에요. 영업활동현금흐름을 매출로 나눈 영업현금흐름 마진이 최근 1년 기준 마이너스 27.91퍼센트, 최근 결산 기준으로도 마이너스 24.44퍼센트예요. 장부로는 이익이 나는데, 영업활동에서는 오히려 매출의 4분의 1이 넘는 현금이 빠져나가고 있다는 뜻이에요. 과거 평균(8.66퍼센트)이 플러스였던 걸 생각하면 최근 몇 년 사이 완전히 반대 방향으로 바뀐 셈이에요.

왜 이런 일이 벌어질까요. 완제기를 만드는 사업은 계약부터 인도까지 여러 해가 걸리는 장기 프로젝트예요. 그 사이 원재료와 부품을 사들이는 돈이 먼저 나가고, 대금은 개발·양산·인도 단계에 맞춰 나눠 들어와요. 실제로 최근 1년 새 재고자산이 54.18퍼센트, 매출채권이 80.92퍼센트나 늘었는데, 이건 만들고 있는 비행기와 아직 받지 못한 대금이 그만큼 쌓여 있다는 뜻이에요. 지금 별도재무제표 기준 수주잔고가 26조 5,532억원에 달한다는 걸 함께 보면 그림이 이해되죠. 일감이 두둑하게 쌓여 있는 건 좋은 신호지만, 그 일감을 소화하는 동안은 계속 돈이 먼저 나가는 구간을 지나야 한다는 뜻이기도 해요.

이 차이를 메우는 건 결국 빚이에요. 부채비율이 최근 결산 기준 446.57퍼센트, 최근 1년 기준으로는 473.94퍼센트까지 올라와 있는데, 과거 평균(275.04퍼센트)과 비교하면 눈에 띄게 높아진 수준이에요. 지금 한국항공우주는 장부상 이익은 내면서도 그보다 더 큰 돈을 재고와 매출채권에 묶어두고 있고, 그 차액을 빚으로 조달하며 쌓인 수주잔고를 매출로 바꿔가는 중이라고 보면 돼요.

4. 번 돈을 어디에 쓰나요?

한국항공우주는 2015년부터 지금까지 자사주매입 없이 배당으로만 주주에게 돈을 돌려줘 왔어요. 배당 총액은 2023년 244억원에서 2024년과 2025년 각각 487억원으로 늘었는데, 최근 2년 사이 이전보다 확대된 수준을 유지하고 있는 거예요. 다만 배당수익률로 보면 최근 결산 기준 0.44퍼센트, 최근 1년 기준으로는 0.3퍼센트로 과거 평균(0.86퍼센트)보다 오히려 낮아요. 배당 총액 자체는 늘었는데 수익률은 낮아졌다는 게 이상해 보일 수 있는데, 이건 배당을 덜 주게 됐다기보다 그만큼 주가가 많이 오른 영향이 커요. 분모인 주가가 커지면 배당수익률은 낮아지거든요.

한국항공우주가 지금 돈을 쓰는 우선순위는 배당보다는 재투자 쪽에 가까워요. 앞서 3번에서 본 것처럼 영업현금흐름 자체가 마이너스인 상태에서도 배당은 꾸준히 지키거나 늘려왔는데, 그 사이 늘어난 재고·매출채권 같은 운전자금과 KF-21 양산, 위성 사업 확장에 필요한 설비투자에는 그보다 훨씬 큰 돈이 들어가고 있어요. 그러니까 지금의 배당은 그해 벌어들인 현금에서 바로 나오는 돈이라기보다, 회계상 이익과 늘어난 차입을 함께 밑천 삼아 최소한의 주주환원을 지켜가는 성격에 가까워요. 완제기 사업 특성상 몇 년 단위로 돈이 먼저 들어가야 하는 산업이라, 지금은 곳간을 채우기보다 쌓여 있는 수주잔고를 실제 매출과 제품으로 바꾸는 데 우선순위가 있는 시기로 보면 돼요.

5. 앞으로는 어떻게 될까요?

한국항공우주의 앞으로 몇 년을 그리는 큰 그림은 두 완제기 프로그램이 개발 단계에서 양산 단계로 넘어가고 있다는 거예요. 하나는 FA-50 수출이에요. 폴란드와 말레이시아向 FA-50 계약이 2026년 들어 본격 양산 단계에 들어섰는데, 말레이시아는 2023년에 계약한 18대(약 1조 4,500억원) 물량 가운데 연내 인도하기로 한 초도 물량을 4대에서 6대로 늘렸어요. 계약서보다 더 빨리, 더 많이 받아가겠다는 요청이 나온 거라, 일회성 수주가 아니라 여러 해에 걸쳐 매출이 꾸준히 잡히는 양산 물량이 커지고 있다는 신호로 볼 수 있어요.

다른 하나는 KF-21 보라매예요. 개발을 시작한 지 10년 6개월 만인 2026년 3월 양산 1호기 출고식을 했고, 9월엔 공군에 첫 인도가 예정돼 있어요. 지금까지는 정부 연구개발비를 받아 쓰는 체계개발 매출이었다면, 이제부터는 실제로 비행기를 찍어내고 파는 양산 매출로 넘어가는 거예요. 수출 쪽에서도 공동개발국인 인도네시아가 16대 도입을 위한 수출 협약을 논의하고 있고, 회사 대표는 여러 나라와 200대 넘는 물량을 놓고 수출 상담이 진행 중이라고 밝히기도 했어요. 다만 이건 아직 계약이 아니라 협상 단계라는 점은 분명히 해둘 필요가 있어요. 한 증권사는 이런 흐름을 근거로 완제기 납품 대수가 2025년 10대 중반을 저점으로 2026년 50대 이상, 2027년 60대 이상, 2028년 70대 중반 이상까지 늘어날 걸로 추정했는데, 이건 회사의 공식 가이던스가 아니라 증권사 추정치라는 점을 감안해서 봐야 해요.

여기에 위성과 우주사업도 장기적으로 지켜볼 만해요. 2020년 민간기업 최초로 우주센터를 세운 뒤 다양한 위성 플랫폼을 개발해왔고, 2014년부터는 한국형발사체의 체계총조립과 핵심 부품 제작까지 맡아왔어요. 최근엔 사우디아라비아 투자부와 우주 협력 가능성을 논의하는 등 새로운 시장도 두드리고 있고요. 다만 아직은 매출에서 차지하는 비중이 크지 않은 만큼, 지금 당장의 실적보다는 몇 년 뒤를 보는 옵션에 가까워요.

한 가지는 균형 있게 봐야 해요. 훈련기 계열로 미국 시장에 들어가려는 시도가 늘 성공하는 건 아니라는 거예요. 미 해군의 차세대 고등훈련기 도입 사업에서는 한국항공우주와 록히드마틴 연합이 입찰을 접었는데, 외국 기업이 미 국방부 사업의 단독 주계약자가 되기 어려운 제도적 제약이 배경이었어요. 세계 최대 방산 시장인 미국에 완제기로 진입하는 일이 여전히 쉽지 않다는 걸 보여주는 사례예요.

다음에 확인하면 좋을 것 3가지

1. 말레이시아·폴란드向 FA-50 양산 물량이 실제 매출로 얼마나 빠르게 반영되는지
2. KF-21의 인도네시아 수출 협약이 실제 계약으로 체결되는지, 9월 예정된 공군 첫 인도가 계획대로 이뤄지는지
3. 위성·우주사업이 매출에서 차지하는 비중이 앞으로 커지는지

6. 조심해서 봐야 할 점은요?

가장 먼저 볼 건 정부 의존도예요. 매출의 절반 넘는 52.03퍼센트가 국내 방위사업청 등 정부 발주에서 나오는데, 이런 계약은 대부분 원가에 마진을 얹어 정산하는 방식이라 마진율 자체가 구조적으로 크게 개선되기 어려워요. 정부의 국방예산 편성이나 정책 방향이 바뀌면 실적에도 그대로 영향을 줄 수 있는 구조라는 뜻이에요.

실적 변동성도 눈여겨봐야 해요. 지난 11년 동안 영업이익률이 최고 12.49퍼센트에서 최저 마이너스 10.08퍼센트까지, 진폭이 22.57퍼센트포인트나 벌어진 적이 있어요. 완제기처럼 몇 년씩 걸리는 프로젝트는 진행 중 원가가 계획보다 늘어나거나 회계상 손익 인식 시점이 몰리면 한 해 실적이 크게 출렁일 수 있는데, 실력이 갑자기 나빠졌다기보다 장기 프로젝트 회계의 특성에 가까운 면이 있어요. 다만 이런 변동성 자체가 완전히 사라진 리스크는 아니라는 것도 사실이에요.

재무 여유도 넉넉한 편은 아니에요. 유동비율이 최근 결산 기준 119.59퍼센트로, 과거 평균(142.66퍼센트)보다 낮고 한때는 106퍼센트대까지 떨어진 적도 있어요. 1년 안에 갚아야 할 돈보다 굴릴 수 있는 자산이 아주 넉넉한 수준은 아니라는 뜻이에요. 여기에 3번에서 본 것처럼 부채비율도 계속 오르는 흐름이라, 앞으로 이 부담이 어떻게 관리되는지 지켜볼 필요가 있어요.

마지막으로 실적이 몇 개의 초대형 국가 프로젝트에 집중돼 있다는 점도 솔직하게 짚어야 해요. FA-50과 KF-21 같은 소수의 대형 프로그램이 실적을 좌우하는 구조라, 특정 프로젝트의 일정이 지연되거나 계약 조건이 바뀌면 그 영향이 크게 나타날 수 있어요. 5번에서 본 미국 고등훈련기 사업처럼, 새로운 시장에 진입하려는 시도가 제도적 장벽에 막히는 경우도 있고요.

7. 지금 주가, 비싼 걸까요?

PER(주가수익비율)은 지금 주가가 1년치 순이익의 몇 배인지를 보여주는 숫자예요. 원금을 순이익만으로 회수하는 데 몇 년이 걸리는지로 이해하면 쉬워요. 오늘(2026년 7월 31일) 종가 기준 한국항공우주의 PER은 62.21배예요. 2025년 결산 기준으로는 59.53배였고, 과거 평균은 30.04배였으니, 지금 수준은 과거 평균보다 두 배 가까이 높은 자리예요.

다만 한국항공우주처럼 실적이 프로젝트 진행 상황에 따라 출렁이는 회사는 PER을 볼 때 착시를 조심해야 해요. 이익이 늘어나는 해엔 PER이 낮아 보이고, 이익이 줄어드는 해엔 같은 주가라도 PER이 높아 보이거든요. 그러니까 지금의 62.21배는 단순히 회사가 비싸졌다는 뜻이라기보다, 5번에서 본 FA-50 수출 확대와 KF-21 양산 전환 같은 앞으로의 이익 성장에 대한 기대가 함께 반영된 숫자로 보는 게 맞아요.

PBR(주가순자산비율)도 함께 보면 도움이 돼요. 오늘 종가 기준 6.38배로, 2025년 결산 기준(5.88배)이나 과거 평균(3.46배)보다 높은 수준이에요. 자기자본 대비 시장이 매기는 값이 예전보다 훨씬 후해졌다는 뜻인데, 이 역시 지금 진행 중인 완제기 양산 전환과 수출 확대 스토리가 실제 이익으로 얼마나 증명되는지에 따라 달라질 여지가 있어요.

결국 지금 주가는 수주잔고와 양산 전환이라는 성장 스토리가 앞으로 이익으로 얼마나 잘 이어지느냐에 대한 기대가 담긴 가격에 가까워요. 이 기대가 맞는지는 앞서 5번에서 짚은 확인 거리들, 특히 FA-50과 KF-21의 양산 물량이 실제 매출로 반영되는 속도를 지켜보면 판단하는 데 도움이 될 거예요.