1. 현대로템, 무엇으로 돈을 버나요?

현대로템 하면 아마 지하철에서 마주친 전동차나 KTX 같은 고속철도 차량이 먼저 떠오르실 텐데요, 사실 지금 현대로템의 진짜 돈줄은 그 열차가 아니라 K2 전차예요. 회사는 크게 세 갈래로 사업을 하고 있어요. 탱크·장갑차 같은 무기체계를 만드는 디펜스솔루션, 지하철·고속철 차량을 만들고 유지보수까지 하는 레일솔루션, 수소충전소나 산업용 로봇 같은 설비를 만드는 에코플랜트예요. 2026년 1분기 기준으로 매출의 55%가 디펜스솔루션에서, 37%가 레일솔루션에서, 나머지 8%가 에코플랜트에서 나오고 있어요.

현대로템은 방산·항공 그룹으로 분류되긴 하지만, 사실 몇 년 전까지는 철도가 매출의 더 큰 축이었던 회사예요. 최근 몇 년 사이 K2 전차를 앞세운 방산 수출이 폭발적으로 늘면서, 지금은 디펜스솔루션이 매출의 절반을 넘는 가장 큰 사업부로 자리를 바꿨어요. 특히 폴란드에 K2 전차를 수출하면서 2026년에는 65억 달러(약 8조 7,000억원) 규모의 2차 이행계약까지 체결했는데, 이게 K2 전차 수출 사상 최대 규모예요. 계약에는 기존 규격 K2GF 116대, 폴란드 규격에 맞춘 K2PL 64대, 구난전차 등 지원 차량 81대에 유지보수와 교육까지 함께 묶여 있어요.

이렇게 벌길래 특별한 점은, 국내에서 완성된 차량을 그대로 수출하는 데서 그치지 않고 폴란드에 현지 생산 거점까지 만들어가고 있다는 점이에요. 폴란드 국영 방산그룹 PGZ 산하 업체와 현지 생산·정비 협력 계약을 맺어서, 단순 수출을 넘어 유럽 안에서 직접 만드는 구조로 사업을 넓히고 있거든요. 정리하면 현대로템은 원래 철도차량을 만들던 회사에서, 이제는 전차 수출이 철도를 앞지르기 시작한 회사로 빠르게 바뀌고 있는 셈이에요.

2. 그래서, 얼마나 잘 벌고 있나요?

2025년 매출은 5조 8,390억원으로 전년 4조 3,766억원보다 큰 폭으로 늘었어요. 영업이익은 4,566억원에서 1조 56억원으로, 순이익은 4,053억원에서 7,705억원으로 뛰었으니, 매출이 늘어난 것보다 이익이 늘어난 속도가 훨씬 빨랐던 한 해였어요. 최근 4개 분기(2026년 1분기 기준) 실적으로 봐도 영업이익률 16.78%, 순이익률 13.33%로 여전히 높은 수준을 유지하고 있고요.

마진 구조를 자세히 보면, 2025년 기준 매출총이익률 23.84%, 영업이익률 17.22%, 순이익률 13.2%로 세 지표가 서로 크게 벌어지지 않고 촘촘하게 따라오고 있어요. 판매관리비나 금융비용 같은 부담이 크게 새어나가지 않고, 벌어들인 매출총이익이 영업이익과 순이익까지 비교적 잘 지켜지고 있다는 뜻이에요. 이렇게 마진이 두꺼워진 배경은 크게 두 가지예요. 하나는 국내 위주였던 사업 구성에서 마진이 두꺼운 해외 방산 수출 비중이 커진 것이고, 다른 하나는 이 물량을 소화하는 데 새 공장을 크게 늘릴 필요가 없었다는 점이에요. 고정비 부담이 크게 늘지 않은 채로 파는 물량만 늘어나다 보니, 늘어난 매출의 상당 부분이 그대로 이익으로 떨어지는 구조가 만들어진 거예요.

ROE는 2025년 25.33%로, 과거 평균(마이너스 4.25%, 적자가 잦았던 시절이 섞여 있어 낮게 나온 수치예요)과는 완전히 다른 수준이에요. 부채비율이 206.39%로 높다는 건 자기자본이 상대적으로 얇다는 뜻이기도 한데, 이런 회사는 이익이 늘어나면 ROE가 크게 튀어 오르고 이익이 줄면 반대로 크게 꺼지는 특징이 있어요. 그러니까 지금의 높은 ROE는 자기자본이 두꺼워져서가 아니라, 이익 자체가 늘어난 게 얇은 자기자본 위에서 증폭되어 나타난 결과로 보는 게 맞아요. 현대로템의 ROE는 자본 규모보다는 방산 수출 실적이라는 이익 쪽에 훨씬 더 좌우되는 구조인 셈이에요.

3. 실제로 손에 쥐는 현금은요?

영업활동현금흐름(OCF)은 2024년 1,425억원에서 2025년 9,043억원으로 크게 늘었어요. 같은 기간 순이익이 4,053억원에서 7,705억원으로 늘어난 것과 비교하면, 2025년에는 회계상 이익보다 실제로 들어온 현금이 더 많았다는 뜻이에요. 이런 일은 대규모 수출계약에서 계약금이나 선수금을 미리 받는 경우에 자주 나타나요. 아직 다 만들어 넘기지 않은 물량에 대해서도 현금이 먼저 들어오는 거죠. 실제로 최근 4개 분기 기준 영업현금흐름은 매출의 47.64%에 달할 정도로 뛰었는데, 2025년 결산 기준(15.49%)과 비교해도 훌쩍 높아진 수치예요.

FCF수익률(잉여현금흐름을 시가총액으로 나눈 값)도 2025년 결산 기준 3.78%에서 최근 4개 분기 기준 15.18%로 크게 올라왔어요. 다만 이런 현금 지표는 계약 인도와 대금 회수 시점에 따라 해마다 크게 출렁일 수 있어서, 지금의 높은 수치가 매년 그대로 반복된다고 보기보다는 수출계약이 실제로 어떻게 진행되는지에 달려 있다고 보는 게 맞아요. 다만 지금처럼 이익보다도 현금이 더 잘 들어오는 흐름은 배당을 늘리거나 폴란드 현지 생산 같은 새로운 투자를 감당할 여력을 만들어주고 있어요.

4. 번 돈을 어디에 쓰나요?

배당수익률로 보면 2025년 결산 기준 0.32%, 최근 4개 분기 기준으로는 0.35%로 낮은 편이에요(3년 평균은 0.39%대였어요). 그런데 주당 배당금 자체는 2023년 100원에서 2024년 200원으로 늘어난 걸 보면, 절대적인 배당수익률은 낮아도 방향은 늘리는 쪽이에요. 2026년에는 대표이사를 포함한 임원진 37명이 자사주 약 16억원어치를 사들이기도 했는데, 회사 차원에서 마지막으로 그런 움직임이 있었던 게 2016년일 정도로 오랜만의 일이었어요.

전체적으로 보면 현대로템은 지금 벌어들인 현금을 주주환원보다는 사업 확장에 좀 더 우선순위를 두는 편이에요. 방산이나 철도 같은 수주산업은 다음 계약을 따내려면 생산능력과 현지 거점에 계속 투자해야 하는 숙명이 있는데, 폴란드에 현지 생산 거점을 짓고 있는 것도 이런 맥락이거든요. 그러면서도 배당을 아예 손 놓지 않고 조금씩 늘려가는 모습을 보면, 사업 확장에 무게를 두면서 여유가 생기는 만큼 주주환원도 같이 넓혀가는 병행 전략에 가깝다고 볼 수 있어요.

5. 앞으로는 어떻게 될까요?

2026년 2분기 말 기준 현대로템의 전사 수주잔고는 30조 4,046억원으로 사상 처음 30조원을 넘었어요. 부문별로는 레일솔루션이 19조 8,670억원(약 65%)으로 가장 크고, 방산·항공우주·로봇·수소 부문이 9조 8,197억원(약 32%), 에코플랜트가 7,179억원(약 2%)이에요. 매출로는 방산이 절반을 넘지만 잔고로는 철도가 더 큰 이유는, 철도가 여러 해에 걸쳐 나눠 인도되는 대형 장기계약을 많이 쌓아두고 있는 반면 방산은 최근 맺은 계약들이 빠른 속도로 매출로 잡히고 있기 때문이에요.

디펜스솔루션 부문만 보면 신규 수주가 9조 4,690억원, 수주잔고는 2024년 말 3조 8,727억원에서 2025년 말 10조 5,181억원으로 171.6% 늘었어요. 폴란드와는 3차 계약 논의도 오간다는 이야기가 있어서, 지금의 방산 수출 확대가 당분간은 더 이어질 걸로 보여요. 여기에 더해 현대로템은 로봇&수소사업실을 새로 만들어 로봇영업팀·로봇연구팀을 꾸리고, 무인화와 수소에너지 기술을 방산·철도·플랜트 전 사업에 접목하겠다는 방향도 밝혔어요. 다만 이 부분은 아직 조직만 만들어진 초기 단계라, 실제 매출로 잡히기까지는 시간이 걸릴 거예요.

다음에 확인하면 좋을 것 3가지

1. 폴란드와의 3차 계약이 실제로 체결되는지
2. 폴란드 현지 생산(K2PL)이 안정적으로 자리 잡으면서 이익률에 어떤 영향을 주는지
3. 로봇·수소·에코플랜트 같은 신사업이 실제 매출로 잡히기 시작하는지

6. 조심해서 봐야 할 점은요?

가장 먼저 짚을 건 실적 자체의 변동성이에요. 과거 현대로템의 영업이익률은 마이너스 11.38%에서 10.43% 사이를 오간 적이 있는데, 그 폭이 21.81%포인트나 됐어요. 지금은 17.22%까지 올라와 있지만, 방산 수출이 이만큼 실적을 끌어올리기 전까지는 적자와 흑자를 오가던 회사였다는 걸 기억해두면 좋아요.

계약 실행과 관련한 리스크도 있어요. 방산업계에서는 폴란드 K2PL의 현지 생산 비중이 늘어날수록 부품 수급이나 현지 인력 숙련도처럼 현대로템이 직접 통제하기 어려운 변수가 커지고, 생산이 안정화되기까지 수년이 걸릴 수 있다는 우려가 나와요. 완제품을 그대로 수출할 때보다 라이선스 생산 방식의 이익률이 낮아질 수 있다는 지적도 있고요. 정부 간 계약이다 보니 상대국의 정치 상황도 변수예요. 실제로 폴란드에서는 정권이 바뀐 뒤 1차 계약 당시 도입 가격이 비쌌다는 지적이 나오기도 했어요.

빠른 성장의 이면도 살펴볼 필요가 있어요. 부채비율은 206.39%로 과거 평균(230.79%)보다는 낮아졌지만 여전히 높은 편이고, 매출채권은 1년 새 272.98%, 재고자산도 59.38% 늘었어요. 매출이 이렇게 빠르게 늘 때는 자연스러운 부분도 있지만, 이만큼 불어난 매출채권이 실제로 제때 현금화되는지는 계속 지켜봐야 할 대목이에요.

7. 지금 주가, 비싼 걸까요?

PER(주가수익비율, 주가가 1년치 순이익의 몇 배인지 보여주는 값)은 오늘 종가 기준 17.88배예요. 2025년 결산 기준 PER은 26.62배였고 과거 평균은 19.72배였는데, 오늘 기준 수치가 더 낮은 건 그만큼 최근 분기 이익이 빠르게 늘어난 영향이 커요. 이익이 늘어나는 국면에서는 PER이 실제보다 싸 보이는 착시가 생길 수 있으니, 지금의 17.88배가 앞으로도 유지되려면 이익 증가세가 이어져야 한다는 점을 함께 봐야 해요.

PBR(주가순자산비율)은 오늘 기준 4.58배예요. 자기자본 대비 4배가 넘는 가격이 매겨져 있다는 뜻인데, 방산 수출이 만들어낸 실적 반전과 앞으로도 이 흐름이 이어질 거라는 기대가 함께 담긴 수준으로 볼 수 있어요. 결국 지금 가격은 "방산 수출로 만든 반전이 앞으로도 계속될 것"이라는 기대가 담긴 값에 가까운데, 그 기대가 맞는지는 앞서 5번에서 짚은 폴란드 3차 계약과 현지 생산 안정화 여부에 달려 있어요.