비나텍

1. 비나텍, 무엇으로 돈을 버나요?

비나텍은 증권가에서 흔히 수소연료전지 관련주로 불려요. 실제로 연료전지 안에서 수소와 산소가 만나 전기를 만드는 핵심 부품인 MEA(막전극접합체)와 그 재료인 지지체, 촉매를 직접 만들거든요. 그런데 장부를 열어보면 이야기가 달라요. 2026년 상반기 매출 607억원 가운데 MEA는 17억원뿐이고, 나머지 대부분은 슈퍼커패시터에서 나왔어요.

슈퍼커패시터가 뭔지부터 볼게요. 배터리가 물을 가득 담아두는 큰 물탱크라면, 슈퍼커패시터는 물을 한꺼번에 쏟아붓는 양동이에 가까워요. 저장하는 양은 적지만 아주 짧은 순간에 큰 전력을 내보내고, 수십만 번을 충전하고 방전해도 쉽게 닳지 않아요. 그래서 정전이 나는 찰나의 몇 초를 버텨주거나, 갑자기 전력이 몰릴 때 그 봉우리를 깎아주는 일에 쓰여요. 비나텍은 이 분야에서 중소형 원통형 제품 세계 판매 1위라고 밝히고 있어요.

제품은 크게 두 갈래예요. 작은 Lead Type은 스마트미터나 SSD, 자동차 전장에 들어가고, 상반기에 306억원어치가 팔렸어요. 몸집이 큰 Snap In Type은 에너지저장장치나 보조전원처럼 큰 용량이 필요한 곳에 쓰이는데, 상반기에만 267억원으로 작년 1년 동안 판 226억원을 이미 넘었어요. 이 폭발의 진원지가 AI 데이터센터예요. 수많은 서버가 한꺼번에 전기를 빨아들이는 데이터센터에서는 정전 순간을 넘기는 무정전 전원장치와 피크 전력 제어가 중요해지는데, 바로 슈퍼커패시터가 잘하는 일이거든요. 2025년에는 미국 연료전지 발전 회사 블룸에너지와 차세대 발전 시스템용 슈퍼커패시터 독점 공급 계약도 맺었어요.

돈 버는 방식도 짚어둘 만해요. 비나텍은 매출의 93.47%를 해외에서 달러로 벌고, 생산은 베트남 법인 공장이 중심이에요. 해외 전원장치 회사와 전자제품 위탁생산 회사에 셀을 팔다가, 올해부터는 셀을 묶은 시스템까지 직접 납품하기 시작했어요. 그래서 비나텍을 한마디로 하면 이래요. 이름표는 수소지만, 지금 회사를 키우고 있는 건 데이터센터의 전기를 순간적으로 받쳐주는 슈퍼커패시터예요. 수소는 그 뒤에 놓인 긴 호흡의 두 번째 엔진이고요.

2. 실적, 그래서 얼마나 잘 벌고 있나요?

매출은 빠르게 커지고 있어요. 2024년 596억원이던 매출이 2025년 822억원이 됐고, 올해 상반기에만 607억원으로 작년 같은 기간 364억원을 크게 넘었어요. 데이터센터용 Snap In Type이 앞에서 끌고 간 덕분이에요.

그런데 이익은 정반대 그림이에요. 2025년 영업이익은 18억원에 그쳤고 순손실은 70억원이었어요. 올해 2분기에는 순손실이 386억원으로 크게 불었죠. 이유는 두 가지예요. 하나는 6월 베트남 박장공장에서 난 화재예요. 공장과 재고가 피해를 입으면서 재해손실 298억원을 한 번에 비용으로 잡았어요. 화재보험에 가입돼 있지만 보험금이 아직 확정되지 않아 장부에 반영되지 않았어요. 다른 하나는 전환사채에 붙은 권리를 평가하면서 생긴 금융자산 평가손실 96억원이에요. 둘 다 본업 장사와는 거리가 먼 손실이라, 같은 분기 영업이익은 5억원 흑자였어요. 다만 상반기 누적으로는 영업손실 10억원이라, 본업이 넉넉히 남기는 단계라고 보기도 어려워요.

마진 세 개가 왜 이렇게 벌어지는지 보면 비나텍의 지금 단계가 보여요. 먼저 매출총이익률은 최근 1년 27.18%로, 과거 평균 31.62%보다 낮아졌어요. 만원어치 팔면 원가를 빼고 2,718원이 남는 셈이죠. 내려간 데는 몇 겹의 이유가 있어요. 첫째, 셀이 아닌 시스템 납품이 늘고 있어요. 시스템은 매출 덩치는 크지만 다른 부품까지 함께 넘기는 장사라 남는 비율은 셀보다 낮아요. 둘째, 주문을 받기 위해 베트남 생산능력을 늘리는 중이라 새 설비와 인력의 고정비가 매출보다 먼저 들어와요. 셋째, 화재로 공장 일부가 멈추면 같은 고정비를 더 적은 생산량이 나눠 지게 돼요.

영업이익률은 최근 1년 2.05%로 확 얇아져요. 매출총이익에서 판매관리비와 연구개발비가 크게 빠져나가기 때문이에요. 상반기 연구개발비만 매출의 5.20%였어요. 아직 매출 규모가 회사가 짊어진 연구 인력과 관리 조직을 넉넉히 덮을 만큼 크지 않다는 뜻이에요. 반대로 말하면 매출이 늘어 고정비를 넘어서는 순간 영업이익률이 가파르게 올라갈 수 있는 구조이기도 해요. 실제로 업황이 좋았던 2022년엔 영업이익률이 13.23%였어요. 그리고 순이익률 -40.1%는 앞에서 본 화재 손실과 금융자산 평가손실이 만든 숫자라, 지금 본업의 체력을 그대로 보여주진 않아요.

ROE는 최근 1년 -48.58%예요. 주주가 맡긴 자본 만원이 1년 새 4,858원어치 줄어든 셈이에요. 2022년 19.14%까지 갔던 걸 생각하면 낙폭이 커요. 여기엔 구조적인 이유가 있어요. 비나텍은 자기자본 규모가 크지 않은 회사라, 큰 손실이 한 번 나면 분모인 자본이 작아 ROE가 크게 흔들려요. 화재 손실 298억원 같은 일회성 비용이 ROE를 확 끌어내린 거죠. 반대로 화재 보험금이 들어오거나 주문이 이익으로 바뀌면 같은 원리로 ROE가 빠르게 회복될 수 있어요. 다만 전환사채가 주식으로 바뀌면 자본이 늘어나 그 회복 속도는 조금 눌릴 수 있어요. 결국 비나텍의 ROE를 좌우하는 건 업황이 아니라, 쌓아둔 주문이 얼마나 빨리 이익으로 바뀌느냐예요.

3. 현금흐름, 실제로 손에 쥐는 돈은요?

장부 이익과 통장 잔고는 달라요. 비나텍은 지금 그 차이가 반대 방향으로 벌어진 상태예요. 2025년 영업현금흐름은 61억원 적자였고, 최근 1년 영업현금흐름 마진은 -26.64%예요. 만원어치 팔 때마다 오히려 2,664원이 통장에서 빠져나간 셈이에요.

이렇게 되는 건 성장하는 제조업에서 흔한 모습이에요. 주문이 몰려오면 원재료와 재고를 먼저 쌓아야 하고, 팔고 난 뒤에도 외상값을 받기까지 시간이 걸려요. 최근 1년 새 재고는 145.87%, 매출채권은 31.94% 늘었어요. 매출보다 재고와 외상이 먼저 부풀면서 현금이 공장과 창고, 거래처에 묶여버린 거예요. 여기에 상반기 건설중인자산 취득에만 269억원이 들어갔어요. 늘어난 주문을 소화할 생산설비를 짓는 돈이죠. 그래서 설비투자까지 뺀 잉여현금흐름은 더 깊은 적자예요.

이 현금 공백은 밖에서 빌려 메우고 있어요. 2026년 3월 410억원, 8월 220억원 규모 전환사채를 발행했고, 10월 20일에는 시설자금 290억원을 위한 전환사채 발행을 또 결정했어요. 7월에는 단기차입금도 250억원 늘렸어요. 2월에는 갖고 있던 자기주식을 처분해 약 206억원을 마련했고요. 지금 비나텍에게 현금은 쌓아두는 힘이라기보다, 주문을 매출로 바꾸기까지 버티게 해주는 연료예요. 앞으로 주문이 실제로 출하되고 외상값이 들어오기 시작하면 영업현금흐름이 플러스로 돌아서는지가 가장 먼저 확인할 지점이에요.

4. 투자와 재무, 번 돈을 어디에 쓰나요?

비나텍은 배당을 하지 않아요. 자사주를 사서 없애는 계획도 없어요. 대신 회사가 쓰는 돈은 거의 전부 생산능력을 늘리는 쪽으로 향해요. 베트남 법인의 생산능력을 키우는 투자가 진행 중이고, 상반기 건설중인자산 취득에만 269억원을 썼어요. 증권가는 슈퍼커패시터 매출을 만들어낼 수 있는 능력이 2025년말 1,200억원에서 2026년말 3,000억원 규모로 커진다고 봐요.

문제는 그 돈의 출처예요. 비나텍은 아직 벌어서 투자하는 단계가 아니라, 빌리고 조달해서 투자하는 단계예요. 올해 전환사채로 410억원과 220억원을 마련했고, 10월에는 290억원 규모 제5회 전환사채 발행도 결정했어요. 2월 자기주식 처분 자금은 슈퍼커패시터 생산능력 확대에 쓰기로 했고요. 6월말 총차입금은 1,014억원이에요. 전환사채는 주가가 전환가격보다 높으면 주식으로 바뀌는데, 8월에 발행한 제4회는 전환가격이 78,818원, 10월에 결정한 제5회는 83,102원으로 둘 다 지금 주가보다 훨씬 낮아요. 두 회차가 전환되면 각각 279,124주, 348,968주가 새로 생기니, 기존 주주의 몫은 그만큼 옅어져요. 2024년 발행한 200억원 영구 전환사채도 이미 전부 주식으로 바뀌었고요.

이런 자본배분의 성격은 분명해요. 지금 비나텍은 주주에게 돌려주는 회사가 아니라, 앞으로 올 주문을 받아낼 공장을 짓는 데 모든 걸 거는 회사예요. 데이터센터 고객들은 납기를 지킬 수 있는 공급사에게 물량을 몰아주기 때문에, 생산능력을 먼저 확보하지 못하면 주문 자체를 놓칠 수 있거든요. 다만 이 전략은 주문이 예정대로 매출이 될 때만 정당화돼요. 그 전까지는 빚과 지분 희석이라는 비용을 먼저 치르는 구조예요.

5. 앞으로는 어떻게 될까요?

비나텍의 앞날을 가장 크게 바꿀 건 이미 받아둔 주문이에요. 6월 30일부터 10월 21일까지 공시한 데이터센터용 슈퍼커패시터 공급계약이 6건, 합계 약 3,485억원이에요. 2025년 매출 822억원의 4배가 넘는 규모죠. 고객도 블룸에너지, 전자제품 위탁생산 회사 산미나, 대만 전원장치 회사 에이스벨처럼 데이터센터 전원 공급망의 한가운데 있는 곳들이에요. 특히 10월에 공시한 두 건은 각각 1,230억원과 1,195억원으로, 하나만으로도 작년 매출을 훌쩍 넘어요. 계약 기간이 2027년 말에서 2028년 초까지 이어지니, 이 물량이 앞으로 1년여에 걸쳐 매출로 흘러들게 돼요.

구조적인 흐름도 비나텍 편이에요. AI 데이터센터는 전력을 많이 쓰는 것뿐 아니라 순간적으로 출렁이는 전력을 다뤄야 하는데, 배터리만으로는 이 짧고 강한 충격을 감당하기 어려워 슈퍼커패시터가 보완재로 들어가고 있어요. 회사도 셀 판매에서 시스템 납품으로 사업을 넓히며 이 흐름에 올라타려 하고 있고요.

수소 쪽은 긴 호흡으로 봐야 해요. 비나텍은 지지체와 촉매부터 MEA까지 직접 만드는 기술을 갖고 국내 건물용 연료전지 주요 3사에 모두 MEA를 공급하고, 독일 MTU와 수소 항공기용 협력도 이어가고 있어요. 하지만 상반기 MEA 매출은 17억원, 설비 가동률은 11.95%에 그쳤고, 연료전지 자회사들은 사업화가 늦어져 2025년에 손상을 인식했어요. 수소 시장이 본격적으로 열릴 때를 대비한 옵션이고, 지금 실적의 중심은 아니에요.

다음에 확인하면 좋을 것 3가지

• 화재 이후 베트남 공장의 생산이 정상화되는 속도와 화재 보험금이 얼마로 확정되는지
• 3,485억원 규모 주문이 분기 매출로 실제 얼마씩 찍히는지, 그리고 그때 영업이익률이 어디까지 올라오는지
• 영업현금흐름이 플러스로 돌아서는 시점, 그리고 10월에 결정한 290억원 전환사채 이후에도 추가 조달이 필요한지

6. 조심해서 봐야 할 점은요?

• 화재가 남긴 공백이에요. 재해손실 298억원은 이미 장부에 잡혔지만, 공장이 멈춘 기간만큼 생산과 출하가 밀리는 영향은 이제부터 나타나요. 증권가도 3분기 영업적자를 예상하고 있어요. 보험금이 얼마나, 언제 들어오느냐에 따라 손실의 최종 크기가 달라져요.
• 고객이 소수에 몰려 있어요. 상반기 최대 고객 한 곳이 매출의 21.9%, 두 번째 고객이 12.4%를 차지했어요. 1년 전 최대 고객 비중은 4.2%였으니 쏠림이 빠르게 커진 거예요. 대형 고객의 데이터센터 투자 속도가 바뀌면 비나텍 실적도 크게 흔들릴 수 있어요.
• 매출은 커져도 마진은 얇아질 수 있어요. 시스템 납품은 매출을 키우지만 남는 비율은 셀보다 낮아요. 지난 6년 영업이익률이 -13.54%에서 13.63% 사이를 오갈 만큼, 이익이 매출만큼 안정적이지 않은 회사예요.
• 빚과 희석의 부담이 커지고 있어요. 최근 부채비율은 194.72%로 과거 평균 102.49%의 두 배 가까이 돼요. 전환사채가 주식으로 바뀌면 주식수가 늘고, 전환되지 않으면 이자를 붙여 갚아야 할 빚으로 남아요. 최대주주 측이 담보로 맡긴 주식도 전체의 19.53%로 늘어, 주가가 크게 떨어질 때 매물 부담이 될 수 있어요.
• 환율과 해외 의존도가 높아요. 매출의 93.47%가 수출이라 환율이 10% 움직이면 손익이 약 57억원 흔들려요.

7. 비나텍 주가, 지금 비싼 걸까요?

비나텍은 지금 적자라서 PER로는 몸값을 재기 어려워요. 이익이 마이너스면 PER도 의미 없는 숫자가 나오거든요. 그래서 매출과 순자산에 견줘 볼게요.

PSR은 회사의 시가총액이 1년 매출의 몇 배인지를 보여줘요. 오늘 종가 기준 비나텍의 PSR은 7.92배예요. 지금 매출 규모라면, 회사를 통째로 사는 값이 최근 1년 매출의 8배 가까이 된다는 뜻이에요. PBR은 9.6배로, 장부상 순자산 만원어치가 96,000원에 거래되는 셈이에요. 2025년 결산 기준 PBR 6.6배보다도 높고, 지난 6년 연말 기준 가운데 가장 높았던 7.28배도 넘어선 자리예요. 오늘 시가총액은 8,437억원이에요.

이 몸값은 지금의 실적이 아니라 앞으로의 실적에 대한 값이에요. 6월 이후 받아둔 약 3,485억원의 주문이 화재를 딛고 제때 출하되고, 늘어난 매출이 고정비를 넘어서며 영업이익률을 끌어올릴 거라는 기대가 담겨 있어요. 거꾸로 보면 공장 복구가 늦어지거나, 시스템 납품으로 마진이 생각보다 얇거나, 추가 조달로 주식이 더 늘어나면 기대와 현실의 간격이 크게 벌어질 수 있다는 뜻이기도 해요. 이 몸값이 정당화될지는 5번에서 짚은 세 가지, 즉 공장 정상화와 보험금, 주문의 매출 전환과 마진, 그리고 현금흐름의 흑자 전환에 달려 있어요.