1. HLB펩, 무엇으로 돈을 버나요?

요즘 비만치료제 이야기 많이 들어보셨죠. 위고비 같은 GLP-1 계열 약들이요. 그 약의 핵심 성분이 바로 펩타이드예요. 아미노산 몇 개에서 수십 개를 짧게 이어 붙인 사슬인데, 화학으로 만드는 알약 성분보다는 크고 단백질 의약품보다는 작은, 딱 중간 크기의 약 재료라고 보시면 돼요.

HLB펩은 그 펩타이드를 만드는 회사예요. 약국 진열대에서 만날 수 있는 완제품 약이 아니라, 그 약 안에 들어가는 원료를 만들어 제약사에 넘기는 쪽이죠. 밀가루를 빵집에 대주는 제분소에 가깝다고 보시면 이해가 빨라요. 성조숙증과 전립선암에 쓰는 류프로렐린, 말단비대증에 쓰는 옥트레오타이드, 불임 치료에 쓰는 가니렐릭스 같은 호르몬 계열 원료가 대표 품목이에요.

돈이 들어오는 길은 크게 둘이에요. 하나는 이렇게 만든 원료를 직접 파는 것이고, 다른 하나는 남의 약 원료를 대신 개발하고 생산해주는 위탁개발생산, 줄여서 CDMO예요. 제분소가 자기 밀가루도 팔지만, "이런 밀가루가 필요한데 만들어줄 수 있나요" 하는 주문도 받는 셈이죠. 최근에는 커큐민 성분 화장품 브랜드 랩센을 내놓으며 소비자 쪽으로도 발을 넓히고 있고, AGM-290 같은 자체 신약도 개발 중이지만 아직은 곁가지예요.

그럼 HLB펩만의 특별한 점은 뭘까요. 국내에서 유일하게 펩타이드 전용 의약품 제조 GMP 인증 공장을 갖고 있다는 점이에요. 전남 장성에 1공장, 충북 오송에 2공장이 있어요. 의약품 원료는 아무 데서나 못 만들어요. 규제기관이 시설과 공정을 다 뜯어보고 도장을 찍어줘야 하는데, 그 도장을 받는 데만 몇 년이 걸리죠. 그래서 이 자격증 자체가 남들이 쉽게 못 넘는 담장이 돼요. 2025년 3월에 HLB그룹이 옛 애니젠을 사들여 지금의 이름으로 바꾼 것도 그 담장을 사려던 것이고요. 지금은 HLB제넥스와 특별관계자가 지분 42.7%를 쥐고 있어요.

여기까지 들으면 좋은 이야기만 있는 것 같은데, 딱 하나가 비어 있어요. 담장도 있고 공장도 있는데, 정작 그 공장을 채울 주문서가 아직 얇거든요. HLB펩을 한마디로 말하면, 설비와 자격을 먼저 갖춰두고 주문서를 기다리는 회사예요. 이 문장을 기억하시면 아래 숫자들이 훨씬 잘 읽히실 거예요.

2. 그래서, 얼마나 잘 벌고 있나요?

매출 · 영업이익

연간분기

2025년 HLB펩의 매출은 50억원이었어요. 코스닥 상장사 중에서도 아주 작은 축이에요. 그런데 같은 해 영업손실이 73억원이니, 파는 것보다 잃는 게 더 컸다는 뜻이죠. 매출이 가장 많았던 해가 103억원이었는데 지금은 그 절반 수준으로 내려와 있어요.

매출총이익률 · 영업이익률 · 순이익률

연간분기

여기서 눈여겨보실 숫자가 매출총이익률이에요. 2025년에 마이너스 35.15%였어요. 무슨 말이냐면, 만원어치를 팔았는데 그걸 만드는 데 들어간 원가가 만원보다 3,515원 더 많았다는 뜻이에요. 판매관리비나 연구비를 따지기도 전에, 물건을 만들어 파는 단계에서 이미 손해가 났다는 거죠. 보통 회사에서 보기 힘든 모양이에요.

왜 이렇게 됐을까요. 이유가 하나가 아니에요. 첫째, 공장 탓이에요. 의약품 GMP 공장은 주문이 없어도 온도와 청정도를 유지해야 하고, 품질관리 인력도 그대로 붙들고 있어야 해요. 이 비용은 만든 양이 적든 많든 거의 그대로 나가죠. 매출 50억원짜리 회사가 대형 제약사 수준의 관리 체계를 유지하려니, 만드는 양으로 그 비용을 나눌 수가 없는 거예요. 규모의 경제가 반대로 작동하는 셈이죠.

둘째, 제품 구성이에요. CDMO 초기 계약은 대개 공정개발이나 임상용 소량 생산이에요. 한 번 만들 때마다 조건을 새로 잡아야 하니 손이 많이 가고, 그러면서도 양은 적어요. 대량 생산으로 넘어가기 전까지는 원가가 잘 안 떨어지는 구간이죠. 셋째, 매출총이익률은 2017년 51.23%까지 올라갔던 적도 있어요. 다시 말해 구조적으로 못 남기는 사업이라기보다, 지금은 공장을 채울 물량이 부족한 상태에 가까워요.

여기에 연구개발비와 관리비가 더해지면서 영업이익률은 마이너스 147.53%까지 벌어졌어요. 만원어치를 팔 때마다 14,753원이 빠져나갔다는 뜻이에요. 매출보다 손실이 크니 이런 숫자가 나오는데, 매출 자체가 작을 때 흔히 생기는 모양이라 비율보다는 손실 금액 73억원 쪽을 보시는 게 감이 맞아요.

ROE (자기자본이익률)

연간분기

ROE는 주주가 맡긴 돈으로 얼마를 벌었나를 보는 값이에요. HLB펩의 2025년 ROE는 마이너스 2.5%였어요. 그 전해 마이너스 126.24%에 비하면 확 좋아진 것처럼 보이죠. 그런데 이건 장사를 잘해서 생긴 변화가 아니에요. 영업에서는 73억원을 잃었는데 최종 순손실은 6억원에 그쳤거든요. 영업 바깥에서 회계상으로 잡힌 이익이 손실을 덮어준 거예요. 통장에 현금이 들어온 게 아니라 장부에서 상쇄된 쪽에 가깝죠.

ROE는 이익을 자기자본으로 나눈 값이라, 위쪽 이익이 흔들리면 그대로 흔들려요. 그런데 HLB펩은 아래쪽 자기자본도 함께 움직였어요. 부채비율이 2024년 206.95%에서 2025년 109.09%로 내려왔는데, 자본이 두꺼워졌다는 신호예요. 위아래가 동시에 바뀌었으니 ROE 숫자 하나만 보고 좋아졌다 나빠졌다를 말하기 어려운 상태예요. 지금 HLB펩의 ROE를 좌우하는 건 본업 실력이 아니라 영업 밖 항목과 자본 규모라고 보시는 게 정확해요.

3. 실제로 손에 쥐는 현금은요?

장부에 적힌 이익과 통장에 찍힌 현금은 다른 숫자예요. 이 차이가 HLB펩에서는 아주 크게 벌어져요.

영업현금흐름 · FCF

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2025년 순손실은 6억원이었죠. 그런데 영업으로 오간 현금은 56억원이 빠져나갔어요. 순손실보다 현금 유출이 훨씬 컸던 거예요. 앞에서 말한 영업 밖 회계상 이익이 현금이 아니었다는 게 여기서 드러나요. 장부에서는 손실을 덮었지만, 통장에서는 덮이지 않은 거죠.

빠져나가는 속도도 빨라졌어요. 2024년에는 21억원이 나갔는데 2025년에는 56억원이 나갔으니까요. 매출이 늘지 않은 상태에서 공장을 돌리고 사람을 쓰면 현금은 계속 줄어들죠. 재고와 매출채권도 함께 봐야 해요. 2025년 매출채권이 50% 늘었는데, 물건은 나갔지만 돈은 아직 안 들어온 몫이 커졌다는 뜻이에요. 매출이 줄어드는 와중에 받을 돈이 늘어나는 건 현금 흐름에 좋은 신호가 아니에요.

그래서 현금은 HLB펩에서 강점이 아니라 시계예요. 여유 있는 회사라면 번 현금으로 설비를 늘리고 배당도 주고 불황도 버티지만, HLB펩은 반대 방향이에요. 벌어서 쓰는 게 아니라, 바깥에서 구해온 돈으로 버티며 주문을 기다리는 구조죠. 다행히 단기 체력은 조금 나아졌어요. 유동비율이 136.25%인데, 1년 안에 갚을 빚보다 1년 안에 현금이 될 자산이 더 많다는 뜻이에요. 그래도 이건 여유가 아니라 시간이에요. 이 시간 안에 주문이 들어와야 한다는 조건이 붙거든요. 그 돈을 어디서 구해왔고 어디에 쓰고 있는지는 다음 섹션에서 볼게요.

4. 번 돈을 어디에 쓰나요?

솔직하게 시작할게요. HLB펩은 벌어들인 돈을 쓰는 회사가 아니에요. 손실이 이어지고 있으니 배당도 없어요. 그래서 이 섹션은 번 돈을 어디에 쓰나가 아니라, 구해온 돈을 어디에 쓰나로 읽으셔야 해요.

돈이 들어온 통로는 크게 둘이었어요. 하나는 2025년 3월 HLB그룹의 인수예요. 이때 묶여 있던 유동성 문제가 풀렸어요. 다른 하나는 전환사채예요. 2026년 3월 말 기준으로 갚지 않은 전환사채가 300억원 있어요. 전환사채는 빌린 돈인데 나중에 주식으로 바꿀 수 있는 채권이에요. 회사 입장에서는 당장 이자 부담이 적어 쓰기 편하지만, 주식으로 바뀌면 기존 주주의 몫이 얇아지고, 안 바뀌면 현금으로 갚아야 해요. 편한 돈에는 값이 붙는 거죠.

그 돈은 세 군데로 가요. 첫째는 공장이에요. 연속 정제 장비를 24시간 돌리는 체제를 갖춰 가동률 85% 수준을 목표로 하고 있어요. 둘째는 규제 자격이에요. 미국 시장에 들어가려면 현지 기준의 cGMP 인증이 필요한데, 여기에도 돈과 시간이 들어가요. 셋째는 자체 신약이에요. 항균 펩타이드 AGM-290, 항바이러스 후보 AGM-380 같은 파이프라인에 연구비가 나가고 있죠.

이 셋을 한 줄로 꿰면 성격이 보여요. HLB펩은 지금 주주에게 돌려주는 회사가 아니라, 문을 여는 데 돈을 쓰는 회사예요. 공장을 채우려면 먼저 자격을 갖춰야 하고, 자격을 갖추려면 매출이 없는 동안에도 계속 써야 하죠. 그래서 인수와 전환사채로 마련한 돈이 그대로 설비와 인증으로 흘러가는 모양이 나와요. 다만 이 순서에는 조건이 하나 붙어요. 문이 열리기 전에 돈이 먼저 떨어지면 안 된다는 것이죠.

5. 앞으로는 어떻게 될까요?

HLB펩이 공시와 발표로 밝힌 방향은 꽤 뚜렷해요.

2026년 1월에는 뇌질환 신약개발사 진큐어와 루게릭병 치료제 임상 원료 제조 계약을 맺었어요. 금액은 7억6500만원이에요. 미국 FDA 임상 1상 허가 기준에 맞춰 원료 공정과 시험법을 개발하고, 제조와 허가 자료 작성까지 맡는 일이죠. 규모 자체는 크지 않지만, 임상 초기 원료를 대면 그 약이 다음 단계로 갈 때 계속 이어질 가능성이 생겨요. 원료 회사가 계약을 따내는 방식이 원래 그래요. 처음엔 작게 들어가고, 약이 자라면 물량도 같이 자라죠.

품목 쪽으로는 류프로렐린, 가니렐릭스, 바소프레신 같은 원료에 대해 미국 제약사들과 함께 FDA 허가 절차를 순차적으로 밟겠다고 밝혔어요. 회사는 2026년 CDMO 매출이 전년보다 80%가량 늘 것으로 보고 있고, 미국 cGMP 인증을 받으면 수주가 크게 늘 것으로 기대한다고 했어요. 다만 이건 회사의 목표이지 확정된 실적이 아니에요.

해외 쪽도 넓히고 있어요. 원료의약품이 대만 식약처 허가를 받았고, 일본 펩티그로스와 기능성 펩타이드 CDMO 협력을 넓혔으며, 2026년 6월에는 홍콩 노바브릿지와 펩타이드 공급 양해각서를 맺었어요. 산업 흐름도 등을 밀어주는 편이에요. GLP-1 계열 비만치료제가 커지면서 펩타이드를 만들 수 있는 공장 자체가 귀해졌거든요. HLB펩도 GLP-1과 글루카곤 수용체를 동시에 겨냥하는 이중작용제 기반 비만치료제를 국가과제로 개발하고 있어요.

다음에 확인하면 좋을 것 세 가지를 남길게요. 첫째, 분기 매출이 실제로 늘고 있는지예요. 계약 소식이 아니라 손익계산서의 매출 숫자로 확인하는 게 정확해요. 둘째, 매출총이익률이 마이너스에서 벗어나는지예요. 이게 플러스로 돌아서는 순간이 공장이 채워지기 시작했다는 첫 신호예요. 셋째, 미국 cGMP 인증 진행 상황이에요. 회사가 기대를 걸고 있는 문이니, 열렸는지 아닌지가 갈림길이 돼요.

6. 조심해서 봐야 할 점은요?

좋은 이야기만 하면 광고가 되니, 걸리는 점을 솔직하게 짚을게요.

첫째는 규모예요. HLB펩의 2025년 매출이 50억원인데, 2026년 초에 따낸 계약 한 건이 7억6500만원이었어요. 계약 한두 건이 성사되느냐 마느냐에 따라 그해 실적이 통째로 달라진다는 뜻이에요. 실제로 지난 10년간 영업이익률이 플러스 6.02%에서 마이너스 125.2%까지 오갔어요. 이렇게 흔들리는 회사는 한 해 숫자로 방향을 읽기가 어려워요.

둘째는 전환사채예요. 2026년 10월에 300억원 규모 전환사채의 조기상환청구 시기가 돌아와요. 주가가 전환가보다 낮으면 채권자는 주식으로 바꾸는 대신 현금을 돌려달라고 할 수 있어요. 영업에서 현금이 매년 빠져나가는 회사에 이건 무거운 숙제예요. 시가총액이 367억원인데 갚아야 할 수도 있는 금액이 300억원이라는 점을 나란히 놓고 보시면 무게가 느껴지실 거예요.

셋째는 그룹 리스크예요. HLB펩은 HLB그룹 안에 있어요. 그룹 대표 신약인 리보세라닙이 FDA 허가에 다시 막혔을 때 HLB펩 주가도 하루 14.32% 떨어졌어요. 본업과 직접 관련이 없는 소식에도 같이 흔들린다는 뜻이죠. 그룹 전체 사정도 가볍지 않아요. HLB는 2025년 매출 842억원에 영업손실 1069억원을 냈고, 계열사 아홉 곳의 미상환 전환사채는 3568억원이에요. 계열사끼리 자금이 오가는 구조에서는 옆집 사정이 우리 집 사정이 되기도 해요.

넷째는 받을 돈이에요. 2025년 매출채권이 50% 늘었어요. 매출이 줄어드는데 외상이 늘면 현금이 도는 속도가 느려지고, 못 받는 돈이 생길 위험도 커져요. 재고도 8.82% 늘었고요. 다섯째, 화장품과 자체 신약은 아직 초기예요. 브랜드를 막 내놓은 단계라 실적에 보탬이 되기까지는 시간이 필요해요.

7. 지금 주가, 비싼 걸까요?

보통은 PER로 봐요. 회사가 1년에 버는 이익으로 지금 주가를 뽑는 데 몇 년이 걸리나를 재는 값이죠. 그런데 HLB펩은 이익이 마이너스예요. 나누는 값이 음수면 계산이 뜻을 잃어요. 그래서 여기서는 다른 두 자를 들이대볼게요.

하나는 매출로 보는 방식이에요. 2026년 7월 24일 종가 3,915원 기준으로 HLB펩의 시가총액은 367억원이에요. 2025년 매출이 50억원이었으니, 회사 전체 몸값이 한 해 매출의 7배가 넘어요. 매출 1원어치를 7원 넘게 쳐주고 있다는 뜻이죠. 이익이 아니라 매출 기준인데도 이 정도면, 지금 팔고 있는 양보다 앞으로 팔 양에 값이 매겨져 있다는 이야기예요.

다른 하나는 자산으로 보는 방식이에요. PBR은 회사가 가진 순자산 대비 몸값이에요. HLB펩의 PBR은 2.61배예요. 장부에 적힌 살림살이보다 두 배 반쯤 비싸게 거래되고 있다는 뜻이죠. 참고로 2024년에는 20.46배였어요. 그때보다는 많이 내려온 셈인데, 여기에는 자본이 두꺼워진 효과도 섞여 있어요.

두 숫자를 합치면 무엇이 보일까요. 지금 HLB펩의 가격에는 오늘의 실적이 거의 안 담겨 있어요. 매출 50억원에 영업손실 73억원인 회사에 367억원이 매겨져 있다는 건, 국내 유일 펩타이드 GMP 공장이라는 자격과 비만치료제 원료 수요가 커지는 흐름, 그리고 미국 cGMP 인증이 열릴 가능성에 값이 실려 있다는 뜻이에요. 기대가 값을 만들고 있는 거죠.

그래서 싸다 비싸다로 결론 내리기보다, 이렇게 물어보시는 게 맞아요. 이 기대가 실제 숫자로 바뀌고 있는가. 앞에서 남긴 세 가지, 분기 매출이 늘고 있는지, 매출총이익률이 마이너스를 벗어나는지, cGMP 인증이 진행되는지를 확인하면 그 답에 가까워질 수 있어요. 기대가 숫자로 넘어오면 지금 가격의 근거가 생기는 것이고, 넘어오지 않으면 기대만 남는 것이니까요.