1. 에스바이오메딕스, 무엇으로 돈을 버나요?

피부과에서 놓는 히알루론산 필러, 그리고 줄기세포 배양액이 들어갔다는 화장품. 에스바이오메딕스가 지금 실제로 돈을 버는 곳은 여기예요. 자회사 에스테팜이 그 제품들을 만들어 팔거든요. 에스테팜은 2016년에 세워졌고, 제품 기획부터 제조와 상용화까지 직접 하는 인하우스 생산 체계를 갖추고 있어요. 2025년 매출 165억 원이 대부분 이쪽에서 나왔죠.

그런데 회사 이름에 붙은 바이오는 필러 이야기가 아니에요. 에스바이오메딕스가 진짜 하려는 일은 따로 있어요. 사람의 배아줄기세포를 원하는 세포로 정확하게 분화시키는 기술, 그리고 그 세포들을 삼차원 덩어리로 뭉쳐 몸에 넣는 기술. 이 두 가지를 원천 플랫폼으로 삼아 질환별 세포치료제를 만드는 회사예요. 대표 후보물질이 파킨슨병 치료제 TED-A9이고, 척수손상 치료제 TED-N과 중증하지허혈 치료제 FECS-Ad가 뒤를 따르고 있어요.

TED-A9이 어떤 약인지 잠깐 짚고 갈게요. 파킨슨병은 뇌 속에서 도파민을 만드는 신경세포가 죽어가면서 몸이 떨리고 굳는 병이에요. 지금까지의 약은 부족해진 도파민을 밖에서 보충해 주는 방식이었죠. TED-A9은 접근이 달라요. 배아줄기세포를 중뇌 복측 도파민 신경전구세포로 분화시킨 다음, 그 세포를 직접 뇌에 넣어 죽은 자리를 채우려는 시도예요. 증상을 덮는 게 아니라 원인을 갈아 끼우겠다는 발상이죠.

그러니까 그림이 이렇게 정리돼요. 얼굴에 넣는 필러가 지금의 매출을 만들고, 그 매출과 외부에서 끌어온 돈이 뇌에 넣을 신경세포 연구비로 들어가요. 필러는 이미 파는 물건이고 세포치료제는 아직 파는 물건이 아니에요. 한마디로 에스바이오메딕스는 미용 사업이 버는 돈으로 임상을 버티는 연구개발 회사예요. 이 문장을 쥐고 계시면 뒤에 나오는 적자도, 현금흐름도, 몸값도 같은 자리에서 설명이 돼요.

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2. 그래서, 얼마나 잘 벌고 있나요?

매출 · 영업이익

연간분기

2025년 에스바이오메딕스의 매출은 165억 원이었어요. 2023년 131억 원, 2024년 137억 원에서 한 계단씩 올라온 숫자죠. 필러 사업이 자리를 잡아가고 있다는 신호예요. 그런데 같은 해 영업손실은 83억 원이었어요. 2023년 60억 원, 2024년 54억 원이던 손실이 오히려 더 커졌죠. 매출 곡선은 위로 가는데 손실 곡선은 아래로 가는 장면, 이게 지금 실적표의 핵심이에요.

매출총이익률 · 영업이익률 · 순이익률

연간분기

한 단계씩 내려가 볼게요. 2025년 매출총이익률은 45.61%였어요. 만 원어치 필러와 화장품을 팔면 만드는 데 든 원가를 빼고 4,561원이 남았다는 뜻이에요. 미용 제품치고 나쁘지 않은 수준이죠. 그런데 영업이익률은 -50.42%예요. 만 원을 팔면 5,042원이 오히려 모자랐다는 이야기고요.

두 숫자 사이가 96%포인트나 벌어져 있어요. 원가를 빼고 남긴 돈이 그다음 단계에서 전부 사라지고, 그보다 더 많이 사라졌다는 뜻이에요. 어디로 갔을까요? 연구개발비와 판매관리비예요. 임상시험은 환자 한 명을 등록하고 추적 관찰하는 데마다 돈이 들어가는 일이고, 세포치료제는 무균 시설에서 세포를 배양해 만들어야 하니 재료비도 만만치 않아요. 파킨슨병과 척수손상, 중증하지허혈까지 여러 파이프라인을 동시에 굴리고 있으니 비용은 더 겹치고요.

여기서 중요한 건 비용이 크다는 사실보다, 그 비용을 받쳐줄 매출이 아직 작다는 점이에요. 매출총이익으로 남는 돈은 165억 원 매출에서 나온 몫이 전부인데, 임상 비용은 매출 규모와 상관없이 정해진 일정대로 나가거든요. 그래서 매출이 늘어난 2025년에 손실이 오히려 커지는 일이 벌어져요. 게다가 매출총이익률 자체도 2023년 50.0%에서 48.84%, 45.61%로 조금씩 내려왔어요. 파는 물건이 늘어나는 만큼 원가 부담도 같이 늘고 있다는 뜻이라, 이 흐름은 눈여겨볼 만해요.

한 가지 눈에 띄는 게 있어요. 순이익률은 -42.66%로, 영업이익률보다 오히려 나아요. 보통은 이자비용 때문에 영업 아래로 내려갈수록 숫자가 나빠지는데 반대죠. 예금이자처럼 영업 바깥에서 들어오는 수익이 손실을 덜어준 경우예요. 다만 2026년 1분기까지 최근 1년으로 보면 영업이익률이 -58.51%로 더 내려갔어요. 아직 방향이 바뀌지는 않았다는 뜻이에요.

ROE (자기자본이익률)

ROE는 주주가 넣어둔 돈으로 한 해에 얼마를 벌었는지 보는 지표예요. 2025년 에스바이오메딕스의 ROE는 -42.21%였어요. 주주 몫 자본의 마흔 몫 넘는 부분이 한 해 만에 줄어든 셈이죠. 그런데 회사가 가진 자산 전체를 기준으로 한 ROA는 -17.13%예요. 같은 손실인데 왜 ROE 쪽이 두 배 넘게 크게 찍혔을까요?

분모의 크기 차이 때문이에요. ROE의 분모인 자기자본은 주주 몫만 남긴 좁은 숫자고, ROA의 분모인 자산은 빌린 돈까지 합친 넓은 숫자거든요. 2025년 부채비율이 146.45%였으니, 자기자본보다 빌린 돈이 더 많았어요. 좁은 분모 위에 손실이 얹히면 비율이 크게 튀어요.

그래서 에스바이오메딕스의 ROE는 이익만큼이나 자본의 두께에 좌우돼요. 자본이 얇을 때는 같은 손실도 크게 보이고, 증자로 자본이 두꺼워지면 같은 손실이 완만하게 보여요. 실제로 2026년 1분기까지 최근 1년 기준 부채비율은 124.3%로 내려왔어요. 뒤에 나올 자금 조달로 자기자본이 늘어난 영향이죠. 그러니 ROE 숫자가 좋아졌다고 해서 곧바로 장사가 나아졌다고 읽으면 곤란해요. 분모가 커진 것인지 분자가 회복된 것인지를 나눠서 봐야 해요.

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3. 실제로 손에 쥐는 현금은요?

영업현금흐름 · FCF

연간분기

장부에 적힌 손익과 통장에서 실제로 오간 돈은 달라요. 에스바이오메딕스가 딱 그 차이를 보여줘요. 2025년 영업손실은 83억 원이었는데, 영업활동으로 빠져나간 현금은 40억 원이었거든요. 장부상 손실의 절반 수준이죠.

왜 이렇게 차이가 날까요? 두 가지가 겹쳐요. 하나는 실제로 돈이 나가지 않는 비용이에요. 건물과 장비의 감가상각비, 임직원에게 준 주식 관련 비용 같은 것들은 손익계산서에서는 비용으로 빠지지만 통장에서는 나가지 않아요. 다른 하나는 운전자본이에요. 2025년에 재고자산은 17.39%, 매출채권은 11.11% 줄었어요. 재고는 창고에 잠긴 돈이고 매출채권은 아직 못 받은 외상인데, 이 둘이 줄었다는 건 묶여 있던 현금이 조금 풀렸다는 뜻이에요.

그래도 마이너스는 마이너스예요. 영업현금흐름을 매출로 나눈 값은 -24.06%였어요. 만 원어치를 팔 때마다 2,406원이 통장에서 빠져나갔다는 이야기죠. 2026년 1분기까지 최근 1년 기준으로는 -44.07%로 오히려 더 나빠졌어요. 여기에 설비투자까지 빼면 잉여현금흐름은 더 깊은 마이너스가 되고요. 시가총액과 견주면 -1.78% 수준이에요.

이 대목이 중요한 이유가 있어요. 현금은 그 회사가 무엇을 할 수 있는지를 정하거든요. 현금이 두둑하면 임상을 계획대로 밀고 나가고, 결과가 늦어져도 기다릴 수 있어요. 반대로 현금이 마르면 임상 일정 자체를 늦추거나 파이프라인을 줄여야 해요. 세포치료제 회사에서 현금은 곧 시간이에요.

그럼 에스바이오메딕스의 곳간은 어떨까요? 2025년 유동비율은 160.97%였어요. 1년 안에 갚아야 할 돈이 100원이라면 1년 안에 현금으로 바꿀 수 있는 자산이 161원쯤 있다는 뜻이에요. 2026년 1분기까지 최근 1년 기준으로는 186.68%로 더 올라왔고요. 당장 급한 상태는 아니에요. 다만 그 여유가 영업으로 번 돈에서 나온 게 아니라는 점이 핵심이에요. 그럼 어디서 왔을까요? 자연스럽게 다음 질문으로 이어져요.

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4. 번 돈을 어디에 쓰나요?

먼저 분명히 해둘 게 있어요. 에스바이오메딕스는 배당을 하지 않아요. 상장 당시에도 공모로 모은 돈을 임상에 쓰겠다고 밝혔고, 그 방침이 지금까지 이어지고 있어요. 애초에 나눠줄 이익이 없기도 하고요. 그러니 여기서 볼 것은 배당이 아니라, 밖에서 끌어온 돈을 어디에 넣고 있느냐예요.

가장 큰 사건은 2026년 4월에 있었어요. 제3자배정 방식으로 전환우선주 178억 원어치, 629,724주를 발행하고 전환사채 222억 원어치를 함께 찍어 합계 400억 원을 조달했어요. 납입도 같은 달에 끝났고요. 조건이 눈에 띄어요. 전환사채인데 표면이자율이 0%, 만기보장수익률도 0%였고 주가가 떨어져도 전환가격을 낮춰주는 리픽싱 조항이 없었어요. 회사 입장에서는 이자 부담 없이 돈을 쓰는 조건이고, 투자자 입장에서는 안전장치를 내려놓은 조건이에요. 타이거자산운용이 앵커 투자자로 들어왔고, 하지허혈 치료제 판권을 가진 동국제약도 다시 지갑을 열었어요.

그 400억 원은 어디로 갈까요? 회사는 파킨슨병 세포치료제 TED-A9의 미국 임상 3상 진입 개발에 쓰겠다고 밝혔어요. 임상 3상은 환자 수도, 기간도, 비용도 앞 단계와 차원이 다른 관문이에요. 그 문 앞에 서기 위한 실탄인 셈이죠.

이 조달은 숫자에도 흔적을 남겼어요. 3번에서 본 유동비율이 160.97%에서 186.68%로 올라온 것도, 부채비율이 146.45%에서 124.3%로 내려온 것도 같은 배경이에요. 자기자본이 두꺼워졌으니까요.

성향은 또렷해요. 에스바이오메딕스는 주주에게 현금을 돌려주는 쪽이 아니라, 없는 돈까지 끌어와 임상에 넣는 쪽이에요. 왜 그럴까요? 하고 있는 사업의 성격 때문이에요. 세포치료제는 임상 단계가 곧 회사의 가치예요. 1상에 머물러 있는 후보물질과 3상을 통과한 후보물질은 완전히 다른 물건이거든요. 그런데 그 단계를 올리는 유일한 방법은 돈을 써서 임상을 끝내는 것뿐이에요. 멈추는 순간 가치도 그 자리에 멈춰요. 필러가 버는 돈으로는 그 속도를 감당할 수 없으니, 밖에서 계속 조달하는 구조가 되는 거고요. 그래서 에스바이오메딕스의 자본배분을 볼 때는 얼마를 어디에 쓰느냐만큼이나, 그 돈을 어떤 조건으로 구했느냐를 함께 보시는 편이 정확해요.

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5. 앞으로는 어떻게 될까요?

에스바이오메딕스가 그리는 다음 장면은 분명해요. TED-A9의 미국 임상 3상이에요.

발판은 마련됐어요. TED-A9 임상 1/2a상의 24개월 추적 관찰 톱라인에서, 세포를 이식하고 2년이 지난 뒤에도 안전성이 유지되고 운동증상 개선 효과가 이어지며 개선 폭이 오히려 커지는 결과를 확인했다고 회사는 밝혔어요. 고용량을 투여한 환자군에서도 용량제한독성이 관찰되지 않아 최대내약용량을 확인했고요. 세포를 뇌에 직접 넣는 치료라 안전성이 가장 큰 관문인데, 2년치 데이터가 쌓였다는 점이 의미가 있어요. 회사는 연내 미국 식품의약국에 임상 3상 계획을 신청하겠다는 목표를 내놨어요.

무대도 넓히고 있어요. 2026년 7월 몬트리올에서 열리는 국제줄기세포학회 연례회의에서 세부 데이터를 발표하고, 일본 규제당국인 PMDA와도 사전 상담을 진행하며 해외 진출을 준비하고 있어요.

다른 파이프라인도 있어요. 중증하지허혈 치료제 FECS-Ad는 2018년에 동국제약으로 판권이 넘어갔고, 삼성서울병원에서 임상 1/2a상을 진행했어요. 파트너가 개발과 판매를 맡는 구조라, 성공하면 에스바이오메딕스는 직접 팔지 않고도 수익을 나눠 받는 형태가 돼요. 척수손상 치료제 TED-N도 개발 중이고요. 산업 쪽 흐름으로는 첨단재생의료 관련 제도가 달라지면서 세포치료제 사업을 넓힐 여지가 생겼다는 점이 자주 거론돼요.

다음에 확인하면 좋을 것 3가지예요.

1. 연내 목표로 밝힌 미국 임상 3상 신청이 실제로 접수되고, 규제당국과의 협의가 어떤 결론으로 이어지는지.
2. 필러와 화장품 매출이 165억 원에서 더 올라오면서, 매출총이익률 45.61%가 다시 회복되는지.
3. 400억 원을 쓰는 동안 추가 조달이 또 필요해지는지, 그리고 그때의 조건이 이번처럼 회사에 유리한지.

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6. 조심해서 봐야 할 점은요?

첫째, 구조적인 적자예요. 에스바이오메딕스는 최근 3년 내내 영업적자였어요. 영업이익률이 -39.65%에서 -45.68% 사이를 오갔는데, 그 폭이 6.03%포인트예요. 그런데 2025년에는 -50.42%로 그 범위마저 아래로 벗어났어요. 경기가 나빠서 한 해 삐끗한 게 아니라, 매출 규모 자체가 임상 비용을 감당하도록 설계돼 있지 않다는 뜻으로 읽는 편이 안전해요.

둘째, 매출이 한쪽에 몰려 있어요. 세포치료제에서 나오는 매출은 아직 없고, 165억 원의 매출은 사실상 자회사 에스테팜의 미용성형 제품에서 나와요. 필러와 화장품 시장은 경쟁이 치열하고 유행도 빨리 바뀌어요. 매출총이익률이 50.0%에서 45.61%로 내려온 흐름이 계속된다면, 임상비를 대는 밑천 자체가 얇아져요.

셋째, 경쟁이에요. 같은 기전의 파킨슨병 세포치료제에서는 바이엘이 앞서 있어요. 벰다네프로셀이라는 후보물질로 이미 임상 3상을 진행 중이고, 일본에서는 스미토모의 파킨슨병 세포치료제가 승인을 받았어요. 바이엘이 2019년에 블루락 테라퓨틱스를 약 10억 달러 규모로 인수하며 이 분야에 들어왔다는 점을 생각하면, 자본력 차이도 큰 편이에요. 에스바이오메딕스는 아직 임상 1/2a상 단계이고 3상은 신청을 추진하는 중이에요.

넷째, 임상 단계 자체의 불확실성이에요. 앞 단계에서 좋았던 데이터가 환자 수를 크게 늘린 3상에서 그대로 재현되지 않는 일은 신약 개발에서 드물지 않아요. 세포치료제는 특히 만드는 공정을 대규모로 재현하는 것 자체가 과제고요. 지금 단계의 파이프라인은 미래 가치이지 확정된 제품이 아니에요.

다섯째, 주식 수예요. 이번에 발행한 전환우선주와 전환사채가 주식으로 바뀌면 발행 주식 수가 늘어나요. 회사에 들어오는 돈은 늘지만, 나중에 이익이 나더라도 그 이익을 더 많은 주식이 나눠 갖게 되죠. 임상에 계속 돈이 들어가는 회사라면 이런 조달이 한 번으로 끝나지 않을 수 있다는 점도 함께 보셔야 해요.

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7. 지금 주가, 비싼 걸까요?

PER 추이 (최근 3년)

보통 이 자리에서는 PER을 먼저 봐요. 지금 값을 다 주고 회사를 통째로 샀을 때, 그 회사가 버는 이익만으로 원금을 뽑는 데 몇 년이 걸리는지 알려주는 숫자죠. 그런데 차트를 보시면 선이 아예 0 아래에 있어요. 2025년 PER은 -66.58배예요. 이익이 마이너스라 나누는 순간 숫자가 뜻을 잃어버리거든요. 원금을 뽑는 햇수를 물었는데 매년 원금이 줄고 있는 상황이니까요. 에스바이오메딕스에는 PER이라는 잣대를 쓸 수 없다는 것, 그것 자체가 차트가 알려주는 정보예요.

그래서 다른 자를 들어야 해요. 먼저 자산 쪽이에요. 2025년 PBR은 28.1배였어요. 장부에 적힌 순자산보다 스물여덟 배쯤 비싼 값에 거래되고 있다는 뜻이죠. 2023년과 2024년에는 11.6배, 11.7배였으니 두 배 넘게 올라온 셈이에요. 2026년 1분기까지 최근 1년 기준으로는 21.27배고요.

매출과도 나란히 놓아 볼게요. 시가총액 2,099억 원은 2025년 매출 165억 원의 열 배를 훌쩍 넘어요. 필러와 화장품을 파는 회사에 붙는 값으로 보기에는 확실히 높은 자리예요. 이 차이가 무엇을 말할까요? 시장이 보고 있는 것이 지금의 필러 매출이 아니라는 뜻이에요.

그럼 무엇을 보고 있을까요? 세 가지 기대가 겹쳐 있어요. 하나는 TED-A9이 미국 임상 3상에 들어가고 그 관문을 넘는다는 기대예요. 둘은 파킨슨병 외에 척수손상과 중증하지허혈까지 플랫폼이 여러 질환으로 뻗어 나간다는 기대고요. 셋은 그 과정을 버틸 자금이 이번 400억 원처럼 계속 마련된다는 기대예요.

결론은 싸다 비싸다가 아니에요. 지금 값에는 아직 매출이 되지 않은 이 세 가지가 미리 들어와 있다는 점이 핵심이에요. 그러니 5번에 적어둔 확인거리로 돌아가면 돼요. 미국 임상 3상 신청이 실제로 진행되는지, 필러 매출과 마진이 받쳐주는지, 다음 자금이 어떤 조건으로 들어오는지. 하나씩 확인될수록 지금 값의 근거가 채워지고, 어긋날수록 비워져요. 에스바이오메딕스처럼 이익이 아직 없는 회사는 배수 숫자 자체보다 그 안에 담긴 약속이 지켜지는지를 보는 편이 잘 맞아요.