1. 솔브레인, 무엇으로 돈을 버나요?

반도체 회로를 만들 때는 원하는 모양만 남기고 나머지 부분을 화학약품으로 깎아내거나 씻어내는 공정을 거쳐요. 솔브레인은 이 공정에 쓰이는 식각액, CMP 슬러리 같은 화학 소재를 만들어 삼성전자, SK하이닉스, LG디스플레이 같은 회사에 공급하는 회사예요. 반도체뿐 아니라 디스플레이 공정에도 쓰이니, 우리가 매일 들여다보는 스마트폰 화면과 그 안의 칩 양쪽 모두에 솔브레인의 화학 소재가 들어가 있는 셈이에요.

2025년 기준 매출의 83%가 반도체 소재에서, 7%가 디스플레이 소재에서, 나머지 7%가 2차전지 소재에서 나와요. 반도체 소재 매출은 7,670억원으로 전년 대비 16.8% 늘었으니, 지금 솔브레인의 성장을 이끄는 건 확실히 반도체 쪽이에요. 그런데 최근 솔브레인은 여기에 2차전지 전해액 사업을 더하고 있어요. 미국 인디애나 공장을 2024년에 완공해 전해액을 생산 중이고, 원재료인 리튬염(LiPF6)까지 직접 만들어 원가 경쟁력을 높이려 하고 있어요.

여기서 솔브레인만의 특별한 지점이 있어요. 반도체 회로가 점점 더 미세해질수록 식각·세정 공정은 더 정교해져야 하고, 그만큼 고기능성 화학 소재의 가치도 커져요. 한번 검증받은 소재는 쉽게 바꾸지 않는 반도체 업계 특성상, 오랜 기간 쌓아온 공정 노하우가 곧 진입장벽이 되는 거예요. 이 관계가 얼마나 끈끈한지는 미국 진출 방식에서도 드러나요. 삼성전자가 2021년 미국 텍사스 테일러에 파운드리 공장을 짓겠다고 밝히자, 솔브레인도 그 근처에 식각액·CMP 슬러리를 만드는 생산시설을 지어 따라나서기로 했거든요. 고객사가 가는 곳에 소재회사도 함께 가는, 그만큼 서로 떼기 어려운 사이인 거예요. 여기에 2차전지 전해액이라는 완전히 다른 축을 함께 키우고 있으니, 반도체 한 산업에만 기대지 않고 두 다리로 서려는 회사로 볼 수 있어요. 한마디로 솔브레인은 삼성전자 같은 반도체 회사 곁을 지키며 회로를 깎고 씻어내는 화학약품을 오래도록 팔면서, 그 옆에 2차전지라는 새 성장축을 심고 있는 회사예요.

2. 그래서, 얼마나 잘 벌고 있나요?

솔브레인은 2025년 매출 9,234억원을 기록했어요. 2024년의 8,634억원보다 늘어난 숫자예요. 그런데 영업이익은 1,336억원으로 2024년의 1,679억원보다 오히려 줄었고, 순이익도 840억원으로 2024년의 1,196억원보다 낮아졌어요. 매출은 늘었는데 이익은 줄어든, 반대 방향의 움직임이에요.

마진을 보면 왜 이런 일이 생겼는지 실마리가 보여요. 2025년 영업이익률은 14.47%로, 지난 6년 중 가장 낮은 수준이에요. 2023년 저점이었던 15.82%보다도 더 낮아진 거예요. 매출총이익률도 25.2%로 과거 평균 26.49%보다 낮고요. 순이익률은 9.1%로 과거 평균 14.68%와 비교하면 훨씬 더 크게 떨어졌어요.

몇 가지 이유를 겹쳐서 봐야 해요. 첫째, 매출 성장을 이끈 반도체 소재 매출은 늘었지만 디스플레이나 2차전지 쪽에서 상대적으로 수익성이 낮은 매출 비중이 커졌을 가능성이 있어요. 둘째, 미국 인디애나 전해액 공장과 리튬염 내재화 설비처럼 아직 자리 잡는 중인 신사업 투자가 원가나 판관비에 부담을 얹었을 수 있어요. 셋째, 영업이익률보다 순이익률이 훨씬 더 크게 떨어졌다는 건 영업 외 비용, 이를테면 신사업 관련 금융비용이나 일회성 비용이 추가로 얹혔을 가능성을 보여줘요. 매출총이익률과 영업이익률의 차이는 약 10.73%포인트로 판관비 부담이 꽤 있는 구조라는 것도 함께 기억해 둘 만해요.

ROE는 2025년 7.56%로 과거 평균 16.57%의 절반에도 못 미쳐요. ROE는 순이익을 자기자본으로 나눈 값이니 순이익이 크게 줄어든 만큼 ROE도 함께 눌린 거예요. 여기에 부채비율이 30.15%로 과거 평균 21.27%보다 높아진 점도 겹쳐요. 부채비율이 오르면 자기자본 비중이 상대적으로 줄어드는 효과가 있는데, 지금처럼 이익까지 줄어드는 국면에서는 ROE가 더 크게 흔들리는 방향으로 작용해요. 반대로 말하면 솔브레인은 아직 부채비율 자체는 크게 높지 않은 편이라, 이익이 다시 회복되면 ROE도 비교적 빠르게 따라 올라올 수 있는 구조예요.

3. 실제로 손에 쥐는 현금은요?

솔브레인은 2025년 영업활동으로 1,469억원의 현금을 벌었어요. 2024년의 2,623억원보다 크게 줄어든 수준인데, 순이익이 줄어든 폭보다도 현금이 더 많이 줄었어요. 왜 그럴까요. 재고자산이 1년 새 37.14%, 매출채권이 55.86% 늘었기 때문이에요. 물건을 만들거나 팔았어도 아직 재고나 미수금 형태로 묶여 있는 돈이 그만큼 커졌다는 뜻이라, 장부상 이익보다 실제 현금이 덜 들어온 거예요.

여기에 FCF(영업현금에서 설비투자를 뺀 잉여현금) 수익률은 2025년 1.33%로 과거 평균 6.3%보다 훨씬 낮아요. 인디애나 전해액 공장과 리튬염 내재화 설비 같은 큰 투자가 계속 이어지고 있다는 뜻이에요. 그래도 솔브레인은 여전히 매년 1천억원대 이상의 영업현금을 벌어들이는 회사이고, 이 현금창출력이 있기 때문에 신사업에 대규모로 투자하면서도 배당을 유지할 수 있는 여력이 생기는 거예요. 다만 지금처럼 재고와 매출채권이 계속 불어난다면, 벌어들인 이익만큼 실제 현금이 안 들어올 수 있다는 점은 눈여겨봐야 할 대목이에요.

4. 번 돈을 어디에 쓰나요?

솔브레인은 2024년 결산배당으로 주당 2,300원, 총 178억원을 지급했어요. 2025년 배당수익률은 0.88%로 과거 평균 0.87%와 비슷한 수준이에요. 여기에 더해 회사는 2025~2027년 3년간 매년 최소 주당 2,000원의 배당을 유지하고, 자사주 매입·소각에 300억원 이상을 쓰겠다는 계획을 발표했어요. 이를 통해 총주주환원율을 20% 이상으로 끌어올리겠다는 목표도 함께 밝혔고요.

그런데 동시에 솔브레인은 미국 인디애나 전해액 공장 완공, 리튬염 내재화 설비 투자, 그리고 최근 디엔에프 인수를 통한 하프늄 프리커서 사업 진출까지 굵직한 투자를 이어가고 있어요. 이익률이 낮아진 해에도 배당과 자사주 정책을 후퇴시키지 않고 오히려 강화하면서, 동시에 신사업 투자를 계속하는 모습이에요. 왜 이런 선택을 할까요. 반도체 소재 사업은 이미 안정적인 현금을 벌어주는 캐시카우 역할을 하고 있어서, 그 현금을 밑천 삼아 2차전지·하프늄 프리커서 같은 다음 성장축에 투자하면서도 주주환원까지 병행할 여력이 있다고 볼 수 있어요. 잘 아는 화학 소재 영역 안에서 사업을 넓혀가며, 주주환원과 재투자 어느 한쪽도 포기하지 않으려는 성향이 드러나는 대목이에요.

5. 앞으로는 어떻게 될까요?

솔브레인은 최근 디엔에프를 인수해 차세대 반도체 공정용 하프늄 프리커서 시장에 진출한다고 밝혔어요. 반도체 회로가 미세화될수록 이런 고기능성 소재의 수요가 커지는 흐름과 맞닿아 있어요.

미국 텍사스 공장 투자는 원래 1단계로 약 1억7,500만달러(약 2,400억원)를 들여 2029년까지 인산 공장을 짓고, 2단계로 2033년까지 약 4억달러(약 5,500억원)를 더 넣어 불산 생산까지 확대할 계획이었어요. 다만 미국 내 건설비가 급등하고 고객사 수주 확보가 늦어지면서 착공 시점이 2028년으로 밀린 상태예요. 대신 최근 텍사스주·카운티·시로부터 3단계 인센티브(주정부 보조금 약 179억원 포함)를 모두 확보했다고 하니, 이게 투자 재개의 계기가 될지 지켜볼 부분이에요. 2026년 하반기 중 최종 설계 변경과 투자 결정을 내릴 예정이라고 밝힌 상태고요.

다음에 확인하면 좋을 것 3가지예요. 첫째, 2025년 크게 낮아진 영업이익률과 순이익률이 다시 반등하는지예요. 둘째, 미뤄졌던 미국 텍사스 공장 투자가 실제로 재개돼 착공으로 이어지는지예요. 셋째, 디엔에프 인수를 통해 진출한 하프늄 프리커서 사업이 실제 매출로 이어지는지예요.

6. 조심해서 봐야 할 점은요?

좋은 이야기만 하면 반쪽짜리라 걸리는 점도 솔직하게 짚을게요. 가장 먼저 2025년 영업이익률 14.47%가 최근 6년 중 가장 낮은 수준이라는 점이에요. 매출은 늘었는데 마진이 오히려 나빠졌다는 건, 신사업 투자 비용이나 원가 부담이 매출 성장 속도보다 더 빠르게 늘고 있다는 신호일 수 있어요.

두 번째는 재고자산과 매출채권의 증가예요. 1년 새 각각 37.14%, 55.86% 늘었는데, 이 정도면 작지 않은 폭이에요. 수요 확대에 대비한 정상적인 증가일 수도 있지만, 예상만큼 판매가 따라주지 않거나 거래처의 대금 회수가 늦어진다면 부담으로 돌아올 수 있는 부분이라 계속 지켜볼 필요가 있어요.

세 번째는 솔브레인의 매출 대부분이 결국 삼성전자, SK하이닉스, LG디스플레이 같은 소수의 대형 고객사에 몰려 있다는 점이에요. 이들의 설비 투자 속도와 가동률에 따라 솔브레인의 실적도 함께 출렁이는 구조라, 반도체·디스플레이 업황이라는 큰 흐름을 벗어나기 어려운 회사이기도 해요.

7. 지금 주가, 비싼 걸까요?

PER은 지금 내는 이익이 앞으로도 이어진다고 가정할 때, 지금 주가를 몇 년 만에 이익으로 회수할 수 있는지 보여주는 숫자예요. 2026년 7월 28일 종가 기준 솔브레인의 PER은 21.69배, PBR은 1.68배예요.

솔브레인처럼 최근 이익이 줄어든 회사는 PER을 읽을 때 조심해야 해요. 이익이 줄면 분모가 작아져 PER이 실제보다 높아 보이는 착시가 생기거든요. 2025년 결산 기준 PER은 24.26배, 2026년 1분기 TTM 기준으로는 31.84배까지 올라갔었는데, 오늘 종가 기준으로는 21.69배로 다시 낮아졌어요. 과거 평균 PER인 17.16배보다는 여전히 높은 자리예요. PBR도 1.68배로 과거 평균 2.68배보다는 낮지만 순자산 장부가치보다는 높은 수준이고요.

지금의 PER 21.69배에는 낮아진 영업이익률이 다시 회복될 거라는 기대, 그리고 5번에서 짚은 하프늄 프리커서 사업과 2차전지 전해액 같은 새 성장축에 대한 기대가 함께 담긴 값으로 볼 수 있어요. 그 기대가 실제로 맞아떨어지는지는 앞으로 발표되는 마진과 신사업 매출 흐름을 보면서 스스로 판단해 보면 돼요.