F&F

1. F&F, 무엇으로 돈을 버나요?

이 회사는 2021년 5월 에프앤에프홀딩스에서 패션사업부문을 인적분할해 설립됐고, 같은 달 유가증권시장에 상장했어요. 분할 설립된 패션사업부문은 분할 전 사업영역을 연속성 있게 운영하고 있는데, 1997년 라이선스 브랜드 MLB를 들여와 국내에서 성공을 거둔 뒤, 이 브랜드의 인지도와 고객 충성도를 바탕으로 2010년 키즈라인 MLB KIDS를 런칭하며 브랜드를 확장했어요.

2012년에는 스포츠 아웃도어 라이프스타일 브랜드 DISCOVERY를 런칭했고, 2019년부터 MLB의 중국 비즈니스를 시작했어요. 2024년 아시아 사업 독점 라이선스 권리를 취득해 같은 해 11월 중국 장춘에 DISCOVERY 1호점을 열며 두 번째 브랜드의 중국 진출도 시작했어요. 이 외에도 프리미엄 패딩 브랜드 DUVETICA(2018년), 스트리트웨어 브랜드 SUPRA(2020년), 테니스 브랜드 SERGIO TACCHINI(2022년)를 지배회사를 통해 인수하며 브랜드 포트폴리오를 넓혀왔어요.

한마디로 정리하면 이래요. F&F는 자체 공장 없이 라이선스 브랜드의 가치를 유통망과 마케팅으로 키워 파는 회사이고, MLB라는 하나의 브랜드로 중국 시장을 사로잡은 뒤 지금은 그 성공 방정식을 디스커버리에도 적용하려 하고 있어요.

2. 실적, 그래서 얼마나 잘 벌고 있나요?

매출은 2021년 1조890억원에서 2022년 1조8,089억원으로 크게 뛰었어요. 이건 물량을 늘려서가 아니라 브랜드 라이선스라는 자산 가벼운 모델로 중국 시장을 빠르게 장악하면서 나온 성장이었어요. 그런데 2022년 이후로는 1조8,900억원에서 1조9,340억원 사이에서 3년째 사실상 제자리걸음이에요.

순이익은 2022년 4,427억원에서 2024년 3,560억원으로 줄었다가 2025년 4,007억원으로 다시 늘었어요.

F&F의 마진은 이 그룹에서 독보적이에요. 매출총이익률이 66.79%로 영원무역(27.5%)이나 LF(58.03%)를 크게 웃도는데, 이건 자체 공장 없이 브랜드 로열티와 라이선스 구조로 돈을 버는 사업 모델 덕분이에요. 영업이익률도 24.23%로 패션업종 평균을 훌쩍 넘어요.

다만 이 높은 마진의 방향이 최근 몇 년 다소 꺾이고 있다는 점은 짚어야 해요. 영업이익률이 5년 평균(27.58%)보다 낮아졌어요. 마진의 질 자체가 나빠졌다기보다, 매출 성장이 정체되면서 그동안 빠른 외형 확대가 만들어주던 레버리지 효과가 약해진 영향이 커요.

ROE는 21.33%로 5년 평균(36.03%)에서 크게 내려왔어요. 브랜드 라이선스 모델은 매출이 늘 때는 이익이 매출보다 더 빠르게 늘지만, 반대로 매출이 멈추면 이익 증가도 함께 멈추는 양날의 구조라는 걸 지금 F&F가 보여주고 있는 셈이에요.

2026년 1분기 TTM 기준으로는 순이익률(25.92%)과 ROE(26.03%)가 2025년보다 개선됐는데, 국내 MLB가 18% 성장하며 실적을 뒷받침한 결과로 보여요.

3. 현금흐름, 실제로 손에 쥐는 돈은요?

F&F의 재무는 매출이 정체된 최근에도 오히려 더 좋아졌어요. 부채비율이 41.13%로 5년 평균(68.25%)보다 크게 낮아졌고, 유동비율도 161.66%로 평균(120.78%)을 웃돌아요. 브랜드 라이선스 사업은 설비투자 부담이 크지 않아서 벌어들인 현금이 그대로 회사 안에 쌓이는 구조예요.

영업현금흐름은 2023년 4,770억원에서 2025년 3,552억원으로 다소 줄었지만 여전히 순이익을 넘는 수준을 유지하고 있어요. 재고자산 증가율이 24.06%로 매출 증가율보다 높다는 점은 눈여겨봐야 할 신호예요. 중국 MLB의 성장 둔화에 대응해 재고를 관리하고 있다는 소식과 맞물려보면, 지금 재고가 쌓이는 속도가 디스커버리 신규 매장 확대를 위한 선제적 투자인지, 아니면 MLB 수요 둔화의 결과인지가 다음 분기 실적에서 드러날 핵심 포인트예요.

4. 배당과 투자, 번 돈을 어디에 쓰나요?

F&F는 매출 성장이 정체된 최근에도 주주환원을 꾸준히 이어가고 있어요. 2025년 배당 639억원, 자사주매입 65억원으로 총 704억원을 환원했고, 배당수익률은 3.86%로 5년 평균(1.66%)보다 훨씬 높아졌어요.

이익 규모 자체는 크게 늘지 않았는데 배당수익률이 오른 건, 성장 정체로 주가가 큰 폭으로 재평가되면서 같은 배당금이라도 지금 주가 대비로는 더 높은 수익률로 계산되기 때문이에요. 회사의 현금창출력 자체는 여전히 탄탄해서 지금 수준의 환원을 이어가는 데는 무리가 없어 보여요.

나머지 자금은 디스커버리의 중국 매장 확대와 신규 브랜드(듀베티카·수프라·세르지오타키니) 투자에 쓰이고 있어요. MLB 하나에 쏠린 성장 구조를 여러 브랜드로 나누려는 전략이에요.

5. 앞으로는 어떻게 될까요?

F&F는 디스커버리를 '제2의 MLB'로 키우기 위해 매장을 중국 중심으로 확대하고 있어요. 2024년 아시아 11개국 독점 브랜드 라이선싱 권리를 확보했고, 중국법인 매출은 지난해 9,603억원을 기록해 올해 1조원 돌파가 시장의 기대예요. 회사는 2024~2027년 연평균 10% 매출 성장, 2025~2027년 20%대 ROE를 목표로 제시했어요.

다만 지금 이 목표의 전제가 되는 MLB의 중국 성장은 뚜렷이 둔화되고 있어요. 2026년 1분기 기준 중국이 F&F 전체 매출의 51.1%를 차지할 정도로 의존도가 높은데, MLB의 중국 매출 증가폭은 최근 437억원으로 이전 4년 평균(2,003억원)의 5분의 1 수준까지 줄었어요. 대신증권은 이를 수요 둔화보다는 재고 관리를 위한 속도 조절로 보고 있어요.

다음에 확인하면 좋을 것 두 가지를 남길게요. 첫째, 디스커버리가 중국에서 MLB에 버금가는 브랜드 파워를 실제로 증명하는지예요. 둘째, MLB 중국의 매출 증가세가 속도 조절을 지나 다시 살아나는지예요.

6. 조심해서 봐야 할 점은요?

가장 큰 건 중국·MLB 이중 의존이에요. 매출의 절반 이상이 중국에서 나오고, 그 안에서도 MLB 하나의 비중이 압도적이라 이 조합이 흔들리면 회사 전체 실적이 함께 흔들려요.

둘째는 성장 둔화가 만든 밸류에이션 압축이에요. 매출 성장이 정체되면서 시장이 매기는 이익의 가치(PER·PBR) 자체가 예전보다 낮아졌는데, 이 흐름이 디스커버리의 성공 여부에 따라 다시 바뀔 수 있어요.

셋째는 재고 리스크예요. 재고자산 증가율(24.06%)이 매출 증가율보다 높은 상태가 이어지면, 향후 할인 판매나 재고 관련 손실로 이어질 가능성이 있어요.

7. F&F 주가, 지금 비싼 걸까요?

2026년 8월 7일 종가 기준으로 F&F 주가는 67,000원이고 시가총액은 2조5,666억원이에요.

PER은 오늘 종가 기준으로 6.55배예요. 지금 벌이가 이어진다면 6~7년이면 지금 주가만큼을 벌어들인다는 뜻이죠. 5년 평균이 14.4배였으니 지금은 그보다 훨씬 낮아요.

순자산과 견주면 PBR이 1.4배예요. 장부에 적힌 주주 몫이 만원이라면 시장은 14,000원을 쳐주고 있다는 뜻이에요. 5년 평균이 5.75배였으니 지금은 4분의 1 수준까지 낮아진 거예요.

무슨 뜻일까요. 시장은 F&F를 더 이상 예전처럼 고속 성장하는 회사로 보지 않아요. 마진 자체는 여전히 이 그룹에서 가장 높은 수준을 유지하고 있는데도, 매출이 3년째 정체되면서 미래 성장에 붙던 프리미엄이 크게 빠진 상태예요.

그래서 지금 주가에 담긴 질문은 이렇게 정리돼요. 지금의 낮은 밸류에이션이 성장 정체가 굳어진 결과인지, 아니면 디스커버리라는 새 성장 엔진이 다시 불을 붙이기 전의 저점인지예요. 5번에서 짚은 두 가지가 그 답을 보여줄 거예요.